Auswirkungen von CSR (Corporate Social Responsibility) auf den Unternehmenswert

Master's Thesis , 2022 , 109 Pages , Grade: 1,7

Business economics - Controlling

Diese Arbeit befasst sich mit den Auswirkungen von Corporate Social Responsibility (CSR) auf den Wert eines Unternehmens.
Zuerst erfolgt eine Vorstellung der theoretischen Grundlagen zur CSR und der wertorientierten Unternehmensführung inklusive der Vorstellung von Bestimmungsmöglichkeiten des Unternehmenswertes. Letztere erfolgen mithilfe des Discounted-Cashflow-Verfahrens und des Economic Value Added/Market Value Added Ansatzes. Dann werden anhand einer qualitativen Inhaltsanalyse die Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert ergründet. Hierbei wird analysiert, wie sich CSR auf die Werttreiber des Unternehmenswerts im Kontext des DCF-Verfahrens und des EVA/MVA-Ansatzes, sowie auf die Moderatoren der Beziehung zwischen CSR und dem Unternehmenswert auswirkt. Auf Basis der Forschungsergebnisse der qualitativen Inhaltsanalyse werden die Zusammenhänge der einzelnen Ergebnisse in einem Gesamtkontext dargestellt. Anschließend werden Gestaltungsempfehlungen aufgeführt, wie CSR in das Unternehmen eingebunden werden kann, um den Unternehmenswert zu steigern.

Corporate Social Responsibility (CSR) hat in den letzten Jahren für die Anteilseigner und die anderen Stakeholder eines Unternehmens deutlich an Relevanz gewonnen. Dies kann man an Entwicklungen wie der Sustainable Finance-Initiative der EU oder der erhöhten Nachfrage der Anteilseigner nach ESG-Investments, sowie an nichtfinanziellen Berichten der Unternehmen erkennen. Im Fokus der wertorientierten Unternehmensführung steht die Erhöhung des Unternehmenswertes. Aus dem Blickwinkel des Stakeholder-Value-Ansatzes haben neben den Anteilseignern auch alle anderen Stakeholder einer Unternehmung Interesse an der Erhöhung des Unternehmenswertes. Zur Steigerung des Unternehmenswertes muss somit auch die Auswirkung auf die Stakeholder in allen betriebswirtschaftlichen Aktivitäten bedacht werden. Dies lässt die Schlussfolgerung zu, dass CSR positive Auswirkungen auf den Wert eines Unternehmens ausüben könnte.

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Anhangsverzeichnis

1. Einleitung

2. Nachhaltige Entwicklung und Corporate Social Responsibility
2.1 Nachhaltigkeit
2.2 Corporate Social Responsibility
2.3 Nichtfinanzielle Berichterstattung

3. Unternehmenswert und wertorientierte Unternehmensführung
3.1 Überblick über die wertorientierte Unternehmensführung und den Werttreibern
3.2 Kapitalkosten und Kapitalstruktur
3.3 Discounted-Cashflow-Verfahren
3.4 Economic Value Added und Market Value Added

4. Methodik

5. Theorien zur Erklärung der Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert
5.1 Principal-Agent-Theorie
5.2 Stakeholder-Theorie
5.3 Resource-Based View (RBV)

6. Kapitalkosten
6.1 Risiko
6.2 Eigenkapitalkostensatz
6.3 Fremdkapitalkostensatz
6.4 Auswirkungen von CSR auf die Kapitalkosten und die Kapitalstruktur

7. Unternehmenswert und Werttreiber
7.1 Finanzieller Erfolg
7.2 Nichtfinanzielle Werttreiber Image und Marke des Unternehmens
7.3 Nichtfinanzieller Werttreiber Mitarbeiter

8. Moderatoren der Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert
8.1 Institutionelles Umfeld
8.2 Strategische Ausrichtung und Management
8.3 Corporate Governance
8.4 Kapitalmarktkommunikation
8.5 Branche
8.6 Unternehmensgröße

9. Übersicht der Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert

10. Implikationen zur Integration von CSR zur Erhöhung des Unternehmenswertes
10.1 Strategische Ausrichtung und Identifikation von geeigneten Werttreibern
10.2 Wertorientierte CSR- Balanced Scorecard

11. Fazit

Anhang

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

AktG Aktiengesetz

APM Arbitrage Pricing Model

BSC Balanced Scorecard

CAPM Capital Asset Pricing Model

CEO Chief Excecutive Officer

CSI Corporate Social Irresponsibility

CSR Corporate Social Responsibility

DAX Deutscher Aktien Index

DCF Discounted-Cashflow

EBIT Earnings before Interest and Taxes

EPS Earnings per Share

EU Europäische Union

EVA Economic Value Added

FCFE Free Cashflow to Equity

FCFF Free Cashflows to Firm

GRI Global Reporting Initiative

HGB Handelsgesetzbuch

ICV Internationaler Controller Verein

KLD Kinder, Lydenberg & Domini-Datenbank

MVA Market Value Added

NOPAT Net Operating Profit After Taxes

RBV Resource-Based View

ROA Return on Assets

ROI Return on Investment

SDG Sustainable Development Goal

SVA Sustainable Value Added

WACC Weighted-Average Cost of Capital

WC Working Capital

WCM Working Capital Management

WCR Working Capital Requirement

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Übersicht der Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert

Abbildung 2: Drei-Säulen-Modell und Nachhaltigkeitsdreieck

Abbildung 3: CSR Pyramide nach Carroll (1991)

Abbildung 4: EVA-Werttreiberbaum

Abbildung 5: Unternehmenswert in Abhängigkeit des Verschuldungsgrads

Abbildung 6: Vorgehen bei der Literatursuche

Abbildung 7: Vorgehen bei der qualitativen Inhaltsanalyse

Abbildung 8: Regression zu der Auswirkung von CSR auf den Unternehmenswert

Abbildung 9: Auswirkungen von CSR auf Zähler und Nenner im DCF-Verfahren

Abbildung 10: Wertschaffende Auswirkungen von CSR entlang der Wertschöpfungskette

Abbildung 11: Strategy Map zu den Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert

Abbildung 12: Wertorientierte CSR-Balanced Scorecard

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Erläuterung der Kategorien im Kontext dieser Arbeit

Tabelle 2: Kodierleitfaden

Tabelle 3: Konzeptmatrix

Anhangsverzeichnis

Abbildung 2: Drei-Säulen-Modell und Nachhaltigkeitsdreieck

Abbildung 3: CSR Pyramide nach Carroll (1991)

Abbildung 4: EVA-Werttreiberbaum

Abbildung 5: Unternehmenswert in Abhängigkeit des Verschuldungsgrads

Abbildung 6: Vorgehen bei der Literatursuche

Abbildung 7: Vorgehen bei der qualitativen Inhaltsanalyse

Abbildung 8: Regression zu der Auswirkung von CSR auf den Unternehmenswert

Abbildung 9: Auswirkungen von CSR auf Zähler und Nenner im DCF-Verfahren

Abbildung 10: Wertschaffende Auswirkungen von CSR entlang der Wertschöpfungskette

Abbildung 11: Strategy Map zu den Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert

Abbildung 12: Wertorientierte CSR-Balanced Scorecard

1. Einleitung

Corporate Social Responsibility (CSR) hat in den letzten Jahren für die Anteilseigner und die anderen Stakeholder eines Unternehmens deutlich an Relevanz gewonnen. Dies kann man an den Entwicklungen wie der Sustainable Finance-Initiative der EU oder der erhöhten Nachfrage der Anteilseigner nach ESG-Investments¹ sowie nichtfinanziellen Berichten der Unternehmen² erkennen. Jüngst verkündete Larry Fink, Chief Executive Officer (CEO) des Vermögensverwalters BlackRock Inc., in seinen offenen Brief an die CEO’s, dass diejenigen Unternehmen am meisten Wert für ihre Shareholder generieren werden, die auch auf die Bedürfnisse all ihrer anderen Stakeholder eingehen.³ Im Fokus der wertorientierten Unternehmensführung steht die Erhöhung des Unternehmenswertes.⁴ Aus dem Blickwinkel des Stakeholder-Value-Ansatzes haben neben der Anteilseigner auch alle anderen Stakeholder einer Unternehmung Interesse an der Erhöhung des Unternehmenswertes. Zur Steigerung des Unternehmenswertes muss somit auch die Auswirkung auf die Stakeholder in allen betriebswirtschaftlichen Aktivitäten bedacht werden.⁵ Dies lässt die Schlussfolgerung zu, dass CSR positive Auswirkungen auf den Wert eines Unternehmens ausüben könnte. Diese Überlegungen führen zu folgender Forschungsfrage der Arbeit:

Wie wirkt sich Corporate Social Responsibility auf den Unternehmenswert aus?

Nach Vorstellung der theoretischen Grundlagen zu CSR und der wertorientierten Unternehmensführung inklusive der Vorstellung von Bestimmungsmöglichkeiten des Unternehmenswertes mithilfe des Discounted-Cashflow-Verfahrens (DCF) und Economic Value Added (EVA)/Market Value Added (MVA)-Ansatzes, werden mithilfe einer qualitativen Inhaltsanalyse die Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert ergründet. Hierbei wird analysiert, wie sich CSR auf die Werttreiber des Unternehmenswerts im Kontext des DCF-Verfahrens und des EVA/MVA-Ansatzes (Kapitalkosten, Cashflow/Return on Investment, nichtfinanzielle Werttreiber) sowie auf die Moderatoren der Beziehung zwischen CSR und dem Unternehmenswert (institutionelles Umfeld, Corporate Governance, Kapitalmarktkommunikation, Branche, Unternehmensgröße) auswirkt. Auf Basis der Forschungsergebnisse der qualitativen Inhaltsanalyse, werden die Zusammenhänge der einzelnen Ergebnisse in einem Gesamtkontext dargestellt und anschließend Gestaltungsempfehlungen gegeben, wie CSR in das Unternehmen eingebunden werden kann, um den Unternehmenswert zu steigern.

2. Nachhaltige Entwicklung und Corporate Social Responsibility

2.1 Nachhaltigkeit

Unter Nachhaltigkeit versteht man die Nutzung eines Systems in jener Art und Weise, wodurch sich dieses System ohne Fremdeinwirkung regenerieren kann und somit seine grundlegenden Merkmale beibehält.⁶ Schon im 18. Jahrhundert befasste sich der Oberberghauptmann Carl von Carlowitz mit dem Thema Nachhaltigkeit im Kontext der Forstwirtschaft. Um effizientere Prozesse zu gewährleisten und um die Ressourcenpreise niedrig zu halten, schlug dieser vor, Bäume, die gefällt wurden, durch Pflanzung neuer Bäume zu ersetzen.⁷ Einer der bekanntesten Definitionen der nachhaltigen Entwicklung stammt aus dem Brutland-Bericht aus dem Jahre 1987. In diesem wird die nachhaltige Entwicklung als diejenige Entwicklung beschrieben, die die Bedürfnisse der heutigen Zeit befriedigt, aber nicht verhindert, dass zukünftige Generationen wiederum deren eigene Bedürfnisse befriedigen können.⁸ Der Brutland-Bericht folgt somit den Prinzipien der intra- und intergenerationalen Gerechtigkeit⁹ sowie dem Prinzip der Partizipation, also der Inpflichtnahme aller Beteiligten.¹⁰ Ein weiterer Meilenstein in Sachen nachhaltiger Entwicklung war 1992 die Konferenz der United Nations in Rio. Die 178 Teilnehmenden Nationen verpflichteten sich zu insgesamt 27 Grundsätzen, die Umweltschutz, Klimaschutz, Bekämpfung von Armut oder auch die Vermeidung von nichtnachhaltigem Konsum und Produktion beinhaltet.^{11 12}

Auf Basis der Beschlüsse kann das Nachhaltigkeitsdreieck oder auch das Drei-Säulen-Modell abgeleitet werden. Diese sind in Abbildung 2 dargestellt.¹³ Die drei Säulen des Drei-Säulen-Modells stellen die drei Dimensionen Ökonomie, Ökologie und Soziales der Nachhaltigkeit dar. Dieses Modell impliziert, dass Nachhaltigkeit nur erreicht werden kann, indem alle drei Dimensionen gleichzeitig und als gleichwertige Teile umgesetzt werden.¹⁴ Außerdem müssen die Wechselwirkungen der Dimensionen beim Streben nach Nachhaltigkeit jederzeit im Blick behalten werden.¹⁵ Die ökonomische Dimension verfolgt dabei das Ziel des Voranbringens des Wachstums der Wirtschaft. Dieses Wachstum ermöglicht einen höheren Lebensstandard und Innovationen durch technologischen Fortschritt.¹⁶ Einbegriffen in der ökonomischen Perspektive sind das Immaterielle- und das Humankapital sowie die zur Wertschöpfung eingebrachten Ressourcen.¹⁷ Die Ökologische Dimension umfasst den Erhalt der Umwelt sowie der Lebensgrundlage der Menschen und Tiere. So sollen Ressourcen schonender eingesetzt werden und negative Externalitäten wie der Ausstoß von Schadstoffen, die eine umweltschädigende Wirkung haben, eingedämmt werden.¹⁸ Im Fokus der soziale Perspektive steht der soziale Zusammenhalt der Bevölkerung, die gesellschaftliche Weiterentwicklung, Gerechtigkeit und das Lösen von Interessenskonflikten verschiedener Parteien, um den sozialen Frieden zu gewährleisten.¹⁹

Im Jahr 2015 beschlossen die vereinten Nationen die Agenda 2030 auf ihrer Konferenz in New York. Kernbestandteil der Agenda 2030 sind die 17 Sustainable Development Goals (SDGs).²⁰ Diese 17 Ziele können durch die fünf Kernbotschaften „Planet“, „Peace“, „People“, „Prosperity“ und „Patnership“ zusammengefasst werden.²¹ Ähnlich zu den 27 Grundätzen der Rio-Konferenz adressieren die 17 Ziele die Bekämpfung von Armut, den Schutz der natürlichen Lebensgrundlagen oder der Einhaltung von Menschenrechten und Steigerung des Wohlstands.²² Im Zuge der Klimakonferenz von Paris 2015 hat sich die Europäische Union (EU) zum Ziel gesetzt ihre Emissionen bis zum Jahr 2030 um 55% im Vergleich zum Jahr 1990 zu senken. Bis zum Jahr 2050 möchte die EU gar klimaneutral werden, also keine Netto-Treibhausgase mehr ausstoßen.²³ Mit ihrem „Green Deal“ will die EU die Biodiversität erhalten, einen stärkeren Fokus auf erneuerbare Energien legen, die Mobilität nachhaltiger gestalten und ihre Wirtschaft hin zu einer kreislauforientierten Wirtschaft umbauen.²⁴ Für diesen grundlegende Umbau plant die EU mit Investitionen von einer Billionen Euro in einem Zeitraum von zehn Jahren ab dem Jahr 2021.²⁵ Weiterhin soll die Sustainable Finance-Initiative der EU den Umbau unterstützen. Diese Initiative beinhaltet eine Taxonomie, die genau klassifiziert, welche Investitionen nachhaltig sind sowie höhere Anforderungen an die nichtfinanzielle Berichterstattung und die Förderung von grünen Anleihen zur Finanzierung von nachhaltigen Investitionen.²⁶

2.2 Corporate Social Responsibility

Die EU definiert CSR als die Verantwortung von Unternehmen gegenüber deren Auswirkung auf die Gesellschaft, die deren jeweiligen Unternehmensaktivitäten mit sich bringen.²⁷ Nach der EU umfasst CSR ökologische, soziale, menschenrechtliche, arbeitsrechtliche sowie ethische Belange, die die Unternehmen aktiv angehen sollten.²⁸ Dabei steht die Wertschaffung und Einbezug alles Stakeholder im Fokus. Negative Externalitäten auf die Stakeholder sollten entweder ganz verhindert, minimiert oder zumindest kommuniziert werden.²⁹ Dabei erwartet die EU, dass Unternehmen sich ihrer Verantwortung über den rechtlichen Rahmen hinaus bewusst sind.³⁰ Eine weitere anerkannte Definition findet sich im ISO26000-Leitfaden. In diesem wird CSR als die Verantwortung einer Organisation gegenüber ihren Auswirkungen auf die Umwelt und Gesellschaft durch ihre Aktivitäten definiert.³¹ Laut ISO26000 sollen Unternehmen zur nachhaltigen Entwicklung beitragen und die Auswirkung ihrer Aktivitäten auf alle Stakeholder in ihre Überlegungen einbeziehen.³² Carroll (1991) stellt die CSR-Verpflichtungen in einer Pyramide dar. Diese ist in Abbildung 3 dargestellt.³³ Nach Carroll haben Unternehmen vordergründig die Verpflichtung ökonomisch profitabel zu sein. Darauf aufbauend sollen Unternehmen gesetzeskonform handeln. Wenn dies sichergestellt ist, können die Unternehmen ethisch und fair handeln sowie durch ihre philanthropische Verpflichtung etwas zur Gesellschaft beitragen und soziale Belange fördern.³⁴

Nach diesen Definitionen gilt somit das Nachhaltigkeitsdreieck mit seinen drei Dimensionen Ökonomie, Ökologie und Soziales auch im betrieblichen Kontext. So stehen Unternehmen vor der Herausforderung deren Sozio- und Ökoeffektivität sowie deren Sozio- und Ökoeffizienz zu verbessern und dabei die Wechselwirkungen der drei Dimensionen einzubeziehen.³⁵ In der ökonomischen Dimensionen stehen dabei die Erwirtschaftung von Renditen, die Erhöhung des Umsatzes oder Kostensenkungen im Vordergrund.³⁶ Bei der ökologischen Dimension wird sich mit effizientem Ressourcenverbrauch oder die Verringerung von schädlichen Ausstößen bei der Produktion auseinandergesetzt. Im Bereich der sozialen Dimension geht es um Themen der Arbeitsplatzsicherheit, Arbeitsplatzschutz und Mitarbeiterzufriedenheit.³⁷ Durch den Einbezug aller Anspruchsgruppen bei den betrieblichen Zielen und Maßnahmen kann es somit auch zu Zielkonflikten kommen. Beispielweise kann es auf Kosten des Umweltschutzes günstiger sein mit höheren Schadstoffausstößen und produzieren. Diese Zielkonflikte gilt es gegeneinander abzuwägen, Ziele zu priorisieren und eine annehmbare Lösung für alle Parteien zu finden.³⁸ Dabei kann zwischen zwei Motiven für CSR unterschieden werden. Zum einen agieren die Unternehmen aus ihrer ethischen Überzeugung heraus nachhaltig und wollen so einen Beitrag für die Gesellschaft leisten. Zum anderen nutzen die Unternehmen CSR auch, um ihre eigenen betriebswirtschaftlichen Interessen zu vertreten.³⁹ Der gezielte Einsatz von CSR-Aktivitäten kann zur Generierung von Wettbewerbsvorteilen führen, die sich wiederum in einem verbessertem Betriebsergebnis niederschlagen.⁴⁰ Porter und Kramer (2006) schlagen eine Unterteilung von CSR in ein reaktives und ein strategisches CSR vor.⁴¹ Bei reaktivem CSR beschäftigt sich ein Unternehmen damit, soziale Belange zu unterstützen und die Gesellschaft zu fördern. Dies führt zu einer verbesserten Reputation des Unternehmens, was dem Unternehmen dabei hilft, seine Produkte von denen seiner Wettbewerber zu differenzieren.⁴² Die Folgen hiervon können eine erhöhte Kundenbindung, Kundenzufriedenheit und die Durchsetzung einer höheren Gewinnmarge sein.⁴³ Auch wirkt sich CSR positiv auf die Rekrutierung geeigneter Mitarbeiter sowie auf die Arbeitsleistung der bestehenden Mitarbeiter aus.⁴⁴ Des Weiteren können sich durch eine materialeffizientere Produktion oder niedrigeren Beschaffungs- und Überwachungskosten, als Resultat einer engeren Lieferantenbeziehung, Kostenvorteile realisieren lassen.⁴⁵ Außerdem reduziert ein Unternehmen durch ethisches Verhalten und den Einbezug aller Anspruchsgruppen die Risiken, die sich entlang der Wertschöpfungskette ergeben. Dies kann sich auf Absatzrisiken bis hin zu Beschaffungsrisiken oder rechtlichen Risiken beziehen und ist immer unternehmensindividuell zu bestimmen.⁴⁶ Bei strategischen CSR handelt es sich um den Einbezug von CSR in die Unternehmensstrategie und dem Nutzenversprechen eines Unternehmens. Somit wird Nachhaltigkeit also nicht nur in Aktivitäten inkludiert, sondern wird untrennbar mit dem Unternehmen und seiner gesamten Geschäftstätigkeit verbunden. Als Folge dessen, kann sich ein Unternehmen klar von seinen Mitbewerbern differenzieren und somit eine nicht imitierbare Identität aufbauen.⁴⁷

2.3 Nichtfinanzielle Berichterstattung

Nach Handelsrecht sind Personengesellschaften nach § 242 HGB und Kapitalgesellschaften nach § 264 Abs. 1 HGB dazu verpflichtet einen Jahresabschluss aufzustellen.⁴⁸ Der Jahresabschluss besteht bei Kapitalgesellschaften üblicherweise aus einer Bilanz, einer Gewinn- und Verlustrechnung, einem Anhang sowie einem Lagebericht.⁴⁹ Der Jahresabschluss erfüllt mit diesen Instrumenten eine Reihe von Funktionen wie der Zahlungsbemessungsfunktion als Ausgangspunkt für die Gewinnbesteuerung und Ausschüttung, der Dokumentationsfunktion sowie der Informationsfunktion.⁵⁰ Durch Erfüllung der Informationsfunktion deckt der Jahresabschluss den Informationsbedarf der Stakeholder des Unternehmens wie Lieferanten, Kunden oder Banken, die ohne diesen keine Einblicke in die Vermögens- Finanz- und Ertragslage ihres Geschäftspartners hätten.⁵¹

Nach § 289b HGB haben bestimmte Unternehmen die Pflicht ihre finanzielle Berichterstattung um eine nichtfinanzielle Berichterstattung zu ergänzen.⁵² So haben nach § 289b Abs. 1 HGB große Kapitalgesellschaften im Sinne von § 267 Abs. 3 HGB, kapitalmarktorientierte Unternehmen sowie Kapitalgesellschaften, die im Jahresdurchschnitt mehr als 500 Arbeitnehmer beschäftigen, die Pflicht, eine nichtfinanzielle Erklärung zu erstellen.⁵³ Laut § 289b HGB haben die Unternehmen die Möglichkeit eine gesonderte nichtfinanzielle Erklärung unabhängig vom Lagebericht zu erstellen⁵⁴ oder diese in den Lagebericht entweder vollumfassend zu integrieren⁵⁵ oder alternativer Weise im Lagebericht einen gesonderten Abschnitt hierfür vorzusehen.⁵⁶ § 289c HGB regelt die zu berichtenden Inhalte. So muss nach § 289c Abs. 2 HGB über die Umweltbelange, Sozialbelange, Arbeitnehmerbelange, Achtung der Menschenrechte und über die Bekämpfung von Korruption berichtet werden.⁵⁷ Darüber hinaus soll über das Geschäftsmodell, die nichtfinanzielle Leistungsindikatoren⁵⁸ sowie die wesentlichen Risiken, die sich aus einer Geschäftsbeziehung mit dem Unternehmen ergeben, berichtet werden.⁵⁹ Zur nichtfinanziellen Berichterstattung steht es nach § 289d HGB dem Unternehmen frei, als Hilfestellung zur Erstellung des Berichts ein Rahmenwerk, wie das der Global Reporting Initiative (GRI) oder des Deutschen Nachhaltigkeitskodexes zu nutzen.⁶⁰ Dabei verfügt das GRI-Rahmenwerk in der Praxis über den höchsten Verbreitungsgrad. Nach einer Studie von Kirchhoff Consult und BDO nutzen im Jahr 2020 85% der 160 Mitglieder, die in einem DAX-Index gelistet sind, und sogar 100% der damals noch 30 DAX Mitglieder die GRI-Standards.⁶¹ Der Vorteil in der Verwendung von Rahmenwerken besteht in der Standardisierung der Berichtsinhalte und der damit verbesserten Vergleichbarkeit von Unternehmen.⁶² Im Gegensatz zur finanziellen Berichterstattung hat vortrefflich der Aufsichtsrat die Aufgabe der Prüfpflicht des nichtfinanziellen Berichts (§ 171 Abs. 1 Satz 4 AktG).⁶³ Im Rahmen der Jahresabschlussprüfung muss der Prüfer lediglich das Vorhandensein der Erklärung prüfen (§ 317 Abs. 2 Satz 4 HGB).⁶⁴ Bei den aktuellen Regelungen wird vor allem die mangelnde Vergleichbarkeit, aufgrund einer Vielzahl an zu nutzenden Rahmenwerken, der fehlenden Pflicht einige Sachverhalte zu berichten sowie die mangelnde Verlässlichkeit, aufgrund einer fehlenden externen Prüfungspflicht, bemängelt.⁶⁵ Dies hat im Zuge der Sustainable Finance-Initiative der EU zu einer umfassenden Überarbeitung der Regelungen in Form der Corporate Sustainability Reporting Directive (CSRD) geführt, die erstmalig zum Berichtsjahr 2023 Anwendung finden soll.⁶⁶ Durch die Direktive wird der Kreis der berichtspflichtigen Unternehmen deutlich von 11.600 auf 49.000 Unternehmen vergrößert.⁶⁷ Berichtspflichtig werden Unternehmen, die zwei der drei Merkmale „Höhe der Bilanzsumme von 20 Mio. €“, „Nettoumsatzerlöse von 40 Mio. €“ und „Anzahl der Mitarbeiter von 250“ überschreiten.⁶⁸ Außerdem wird das Konzept der doppelten Wesentlichkeit eingeführt. So müssen Unternehmen über Sachverhalte berichten bei denen ihre Geschäftstätigkeit Auswirkungen auf Nachhaltigkeitsaspekte hat sowie über Sachverhalte bei denen Nachhaltigkeitsaspekte Auswirkungen auf deren Geschäftstätigkeit hat.⁶⁹ Berichtet werden soll zukünftig über das Geschäftsmodell und Strategie, die Ziele in Sachen Nachhaltigkeit, die immateriellen Vermögensgegenstände des Unternehmens, die Rolle der Geschäftsführung in Sachen Nachhaltigkeit, sowie die Risiken, die sich für das Unternehmen im Kontext von Nachhaltigkeit ergeben.⁷⁰ Diese Informationen sollen verpflichtend im Lagebericht veröffentlicht werden. Die Form des externen Berichts fällt somit weg.⁷¹ Die EU möchte für den Bericht einen eigenen Berichtsstandard bereitstellen, um für die nötige Standardisierung zu sorgen, damit die Berichte besser vergleichbar werden.⁷² Durch die Direktive wird außerdem eine externe Prüfpflicht durch den Abschlussprüfer oder einen anderen externen Prüfer vorgegeben, um so die Validierung der Berichtsinhalte durch eine unabhängige Partei zu gewährleisten.⁷³

3. Unternehmenswert und wertorientierte Unternehmensführung

3.1 Überblick über die wertorientierte Unternehmensführung und den Werttreibern

Die Hauptaufgabe der wertorientierten Unternehmensführung besteht in der Steuerung des Unternehmens und der Ausrichtung der Aktivitäten des Unternehmens darauf, dessen Unternehmenswert zu erhöhen.⁷⁴ Die wertorientierte Unternehmensführung befasst sich somit mit der Zielformulierung und der Strategieentwicklung zur Unternehmenswertsteigerung sowie der anforderungsgerechten Umsetzung der Maßnahmen zur Wertsteigerung.⁷⁵ Bei der wertorientierten Unternehmensführung kann des Weiteren zwischen dem Shareholder-Value-Ansatz und dem Stakeholder-Value Ansatz unterschieden werden. Während beim Shareholder-Value-Ansatz nur die Interessen der Anteilseigner im Fokus stehen, werden beim Stakeholder-Value-Ansatz auch die Anliegen weiterer Interessensgruppen des Unternehmens in dessen Entscheidung miteinbezogen, da bei diesem Ansatz davon ausgegangen wird, dass alle Interessensgruppen Einfluss auf den Wert eines Unternehmens auswirken können.⁷⁶ Um langfristig und nachhaltig den Unternehmenswert zu erhöhen ist es wichtig enge Beziehungen mit den Kunden, Lieferanten, Kapitalgebern oder auch den Behörden zu entwickeln.⁷⁷ Durch diese Beziehungen können Synergien und Wettbewerbsvorteile entstehen, die sich so positiv auf den Unternehmenswert auswirken. Die unterschiedlichen Anspruchsgruppen stehen alle in Wechselwirkungsbeziehungen zueinander, die sich schließlich auf den Unternehmenswert niederschlagen. Generiert ein Unternehmen beispielsweise einen guten Ruf aufgrund seiner qualitativ hochwertigen Produkte, kann es für potentielle Mitarbeiter attraktiver werden für dieses Unternehmen zu arbeiten, was wiederum dessen Produktivität erhöhen kann.⁷⁸ Dabei muss das Unternehmen zwischen den verschiedenen Interessen der Anspruchsgruppen abwägen und diejenigen Entscheidungen treffen, die die positivste Auswirkungen auf den Unternehmenswert haben.⁷⁹ Häufig verwendete Kennzahlen im Rahmen der wertorientierten Unternehmensführung zur Bestimmung der Wertsteigerung sind übergewinnorientierte Kennzahlen wie EVA bzw. Market Value Added (MVA)⁸⁰ sowie cashflow-orientierte Kennzahlen wie den Discounted-Cashflow.⁸¹ Eine wichtige Rolle im Rahmen der Wertschaffung kommen dabei den Werttreibern eines Unternehmens zuteil. Werttreiber sind Faktoren, die den Unternehmenswert beeinflussen.⁸² Ziel im Rahmen der wertorientierten Unternehmensführung muss es für ein Unternehmen sein, dessen wertkritischen Werttreiber zu identifizieren und Maßnahmen umzusetzen, die sich positiv auf diese Werttreiber auswirken.⁸³ Dabei kann zwischen finanziellen Werttreiber, wie den Kapitalkosten oder den Cashflows,⁸⁴ und nichtfinanziellen Werttreibern, wie Kundenzufriedenheit oder der Mitarbeiterausbildung, unterschieden werden.⁸⁵ In Abbildung 4 wird ein Werttreiberbaum mit EVA als wertdeterminierende Kennzahl dargestellt.⁸⁶ Es sind jedoch auch Werttreiberbäume mit anderen Kennzahlen wie Return on Investment (ROI)⁸⁷ oder auf Cashflow-basis möglich.⁸⁸ Ausgehend von der Spitzenkennzahl EVA unterteilt sich der Werttreiberbaum immer weiter. So wirken sich das NOPAT und die Kapitalkosten auf EVA aus. Auf die Kapitalkosten wirken sich wiederum die Eigen- und Fremdkapitalkosten sowie das investierte Kapital aus. Die finanziellen Werttreiber werden durch die nichtfinanziellen Werttreiber beeinflusst. So wirkt sich Kundenloyalität und Produktqualität sowie eine verbesserte Mitarbeiterleistung resultierend aus einer erhöhten Mitarbeiterzufriedenheit positiv auf EVA aus. Mithilfe des Werttreiberbaums werden so Zusammenhänge dargestellt, inwieweit sich einzelne Kennzahlen gegenseitig bedingen und wie sich diese auf den Unternehmenswert auswirken. So kann das Unternehmen ableiten an welchen Stellschrauben es drehen muss, um positiv auf den Unternehmenswert einzuwirken.⁸⁹ Grundsätzlich wirken sich Wachstum, z.B. durch neue Produkte oder Eintritt in neue Märkte, leistungsfähige und kosteneffiziente Prozesse sowie eine optimierte Finanzierungstruktur förderlich auf den Unternehmenswert aus.⁹⁰ Einer besonderen Bedeutung kommt beim Wachstum dem immateriellen Vermögen, durch das Wettbewerbsvorteile generiert werden können, zuteil. Diese Wettbewerbsvorteile entstehen durch ein gutes Image, was zu Absatzvorteilen führen kann, verbesserten Beziehungen mit Lieferanten, durch die Beschaffungsvorteile entstehen oder auch gut ausgebildete Mitarbeiter durch die technologischen Innovationen hervorgebracht werden können.⁹¹ So weisen Unternehmen in Branchen, in denen die Unternehmen üblicherweise ein hohes intellektuelles Kapital besitzen, ein hohe Marktkapitalisierung aus.⁹²

3.2 Kapitalkosten und Kapitalstruktur

Zur Bestimmung des Unternehmenswerts spielen die Kapitalkosten eine gewichtige Rolle. Die Kapitalkosten spiegeln diejenige Rendite wieder, die Investoren von ihrer Investition, basierend auf deren Risikograd, erwarten.⁹³ Dabei können Investoren alternative Anlageinvestitionen am Markt vergleichen und so die übliche Rendite einer Investition bestimmen.⁹⁴ Je höher das Risiko desto höher ist die Rendite, die die Investoren erwarten.⁹⁵ Die Kapitalkosten eines Unternehmens setzen sich aus dem durchschnittlichen Mittel der gewichteten Eigen- und Fremdkapitalkosten (WACC) zusammen.⁹⁶ Die Formel des WACC lautet:⁹⁷

Der WACC besteht aus Marktwerten und nicht aus Buchwerten, da man bestimmen will, wie viel es ein Unternehmen am Kapitalmarkt kostet, sich zu finanzieren.⁹⁸ Marktwerte haben den Vorteil, dass diese im Gegensatz zu Buchwerten weniger durch Bilanzierungsentscheidungen beeinflusst werden, mehr Aussagekraft bei Unternehmen mit vielem immateriellen Vermögenswerten haben⁹⁹ und das Risiko einer Investition miteinbeziehen.¹⁰⁰ Zur Bestimmung des WACC wird der Eigen- und Fremdkapitalkostensatz benötigt. Der Eigenkapitalkostensatz ist diejenige Rendite, die Eigenkapitalgeber im Angesicht des Risikos einer Investition erwarten.¹⁰¹ Der Eigenkapitalkostensatz kann über das Capital Asset Pricing Model (CAPM) bestimmt werden:¹⁰²

CAPM geht davon aus, dass für die Eigenkapitalrendite nur das systematische Marktrisiko entscheidend ist, da dieses im Gegensatz zum unsystematischen firmenspezifischen Risiko nicht durch Diversifizierung eliminiert werden kann.¹⁰³ Außerdem werden die Annahmen getroffen, dass es keine Transaktionskosten gibt, alle Investoren Zugang zu denselben Informationen haben und alle Investitionen unendlich teilbar sind.¹⁰⁴ CAPM besagt, dass die erwartete Rendite des Eigenkapitals sich aus der Marktrisikoprämie multipliziert mit dem Betafaktor eines Unternehmens zuzüglich des risikofreien Zinssatzes ergibt. Als risikofreier Zinssatz kann eine deutsche Staatsanleihe herangezogen werden.¹⁰⁵ Der Betafaktor ist ein Maß für die Volatilität einer Aktie des Unternehmens im Vergleich zum gesamten Aktienmarkt.¹⁰⁶ Der Betafaktor des Aktienmarktes beträgt 1,0. Liegt der Betafaktor eines Unternehmens somit über 1,0, weist die Aktie ein höheres systematischen Risiko und bei einem Betafaktor kleiner 1,0 ein geringeres systematischen Risiko auf als der gesamte Aktienmarkt.¹⁰⁷ Der Betafaktor wird als der Quotient der Kovarianz des Gesamtmarktes und der einzelnen Aktie und der Varianz des Gesamtmarktes berechnet. Die Formel zur Berechnung lautet:¹⁰⁸

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Als Alternative zu CAPM kann das Arbitrage Pricing Model (APM) von Fama und French herangezogen werden.¹⁰⁹ APM erweitert CAPM um weitere Betafaktoren zu der Ermittlung der Eigenkapitalrendite:¹¹⁰

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Die Fremdkapitalkosten sind die Kosten, zu denen ein Unternehmen Geld am Kapitalmarkt aufnehmen kann. Je höher die Kreditausfallwahrscheinlichkeit desto höher ist der Fremdkapitalkostensatz.¹¹¹ Der Fremdkapitalkostensatz kann als die Summe aus dem risikofreien Zinssatz und dem Kreditaufschlag eines Unternehmens bestimmt werden.¹¹² Der Kreditaufschlag leitet sich auch den Einschätzungen von Ratingagenturen zur Zahlungsfähigkeit eines Unternehmens ab.¹¹³ Ist kein Rating verfügbar, kann ein synthetisches Rating auf Basis des Zinsdeckungsgrades eines Unternehmens bestimmt werden.¹¹⁴

Auch die Kapitalstruktur eines Unternehmens hat einen großen Einfluss auf dessen Wert. Zur Maximierung des Unternehmenswerts muss ein Unternehmen seinen optimalen Verschuldungsgrad bestimmen.¹¹⁵ In Abbildung 5 ist der Unternehmenswert in Abhängigkeit von Verschuldungsgrad dargestellt.¹¹⁶ Durch Aufnahme von zusätzlichem Fremdkapital und der damit einhergehenden Erhöhung des Verschuldungsgrads, kann ein Unternehmen durch höhere Zinsaufwendungen seine Steuerlast, aufgrund eines niedrigeren Gewinnausweises, verringern (Tax Shield).¹¹⁷ So kann durch den Effekt des Tax Shields ein Unternehmen bis zu einer gewissen Grenze durch bloße Aufnahme von Fremdkapital seinen Wert erhöhen.¹¹⁸ Wurde die optimale Fremdkapitalquote jedoch überschritten, machen sich negative Effekte bemerkbar und der Unternehmenswert beginnt zu sinken.¹¹⁹ Durch einen höheren Verschuldungsgrad steigt das Risiko der Kapitalgeber für deren Investitionen und damit steigen auch die Kapitalkosten stark an. Durch hohe Zinszahlungen büßen die Unternehmen an Flexibilität ein, da sie aufgrund hoher Zinszahlungen weniger verfügbares liquide Mittel für Investitionsmöglichkeiten aufweisen.¹²⁰ Außerdem hat ein Unternehmen sich mit den Kosten, die durch die finanzielle Not entstehen, zu befassen. So können bei hochverschuldeten Unternehmen erhöhte Gerichts- und Verwaltungskosten entstehen.¹²¹ Weiterhin entsteht ein Imageverlust und ein Umsatzrückgang, da Kunden davor zurückschrecken Produkte von einem insolvenzgefährdeten Unternehmen zu kaufen.¹²² Ein weiterer Punkt, auf den bei der Kapitalstruktur geachtet werden muss, sind die Agency-Kosten im Rahmen der Principal-Agent-Theorie. Die Anteilseigner präferieren einen hohen Fremdkapitalanteil, da diese diversifiziert sind. Manager sind jedoch weitaus weniger diversifiziert und möchten deswegen risikoaverser agieren.¹²³ So sinken die Agency-Kosten mit steigendem Eigenkapitalanteil. Die Agency-Kosten steigen bei einer Erhöhung des Fremdkapitals erst nur leicht an. Wird der optimale Verschuldungsgrad jedoch überschritten, kommt es zu einer signifikanten Zunahme der Agency-Kosten, da eine hohe Verschuldung die Risikobereitschaft des Managements stark erhöht.¹²⁴

3.3 Discounted-Cashflow-Verfahren

Beim DCF-Verfahren ergibt sich der Unternehmenswert aus der Summe der mithilfe eines Zinssatzes abdiskontierten Cashflows, die ein Unternehmen zukünftig generiert.¹²⁵ Dabei kann zwischen Verfahren die den Wert des Eigenkapital eines Unternehmens bestimmen und Verfahren die den Wert des gesamten Unternehmens bestimmen unterschieden werden.¹²⁶ Zur Ermittlung des Unternehmensgesamtwertes werden die Free Cashflows to Firm (FCFF) mit dem WACC abdiskontiert.¹²⁷ Soll nur der Wert des Eigenkapitals berechnet werden, wird der Free Cashflow to Equity (FCFE) mit dem Eigenkapitalzinssatz abdiskontiert.¹²⁸ In der Praxis werden zur Bestimmung des Unternehmenswertes die Cashflows für die nächsten fünf Jahre prognostiziert und anschließend der Fortführungswert festgelegt, also den Wert, den das Unternehmen zu diesem Zeitpunkt aufweisen sollte.¹²⁹ Zur Bestimmung des Fortführungswertes wird für das zu bewertende Unternehmen eine Wachstumsrate festgelegt. Dabei wird davon ausgegangen, dass kleinere Unternehmen schneller wachsen als größere Unternehmen. Auch wird dazu eingeschätzt, wie groß der Wettbewerbsvorteil des Unternehmens gegenüber seinen Mitbewerbern ist.¹³⁰ Nachteile des DCF-Verfahrens liegen darin, das viele Annahmen für dessen Anwendung nötig sind. So müssen die Cashflows sowie der Diskontierungsfaktor, der sich aus dem Unternehmensrisiko ableitet, prognostiziert werden. Diese können aber je nach Situation und Lage des Unternehmens stark variieren.¹³¹ Auch sind nicht immer alle nötigen Informationen zugänglich.¹³² Dabei haben kleine Änderungen der Variablen, wie ein Abweichender Wachstumsfaktor, große Auswirkungen auf den Unternehmenswert.¹³³ Die Formel des DCF-Verfahrens lautet:¹³⁴

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Der Unternehmenswert erhöht sich also mit höheren Cashflows und einer höheren Wachstumsrate sowie einer Verringerung des Diskontierungszinssatzes. Der Free Cashflow to Firm ist derjenige Cashflow, der den Investoren übrig bleibt nachdem ein Unternehmen seine notwendige Investitionen getätigt hat:¹³⁵

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Der Free Cashflow to Firm erhöht sich also mit einem höheren EBIT bzw. einem höheren Jahresüberschuss, den ein Unternehmen erwirtschaftet.

3.4 Economic Value Added und Market Value Added

EVA stellt als Residualgewinn die periodenbezogene Differenz zwischen dem Gewinn und den Kapitalkosten, die auf das eingesetzte Kapital in dieser Periode anfallen, dar.¹³⁶ EVA ist somit eine Kennzahl mit deren Hilfe die Wertsteigerung eines Unternehmens ausgedrückt werden kann.¹³⁷ EVA lässt sich folgendermaßen berechnen:¹³⁸

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

EVA lässt sich somit auf verschiedene Weisen erhöhen. Zur Steigerung von EVA muss die Kapitalrendite über der Kapitalkostensatz liegen. Dies impliziert, dass EVA durch eine Erhöhung der Kapitalrendite bzw. NOPAT und der Senkung des Kapitalkostensatzes erhöht werden kann. Die Wirkung der Differenz von Kapitalrendite und Kapitalkostensatz wird durch Wachstum, also durch zusätzliches investiertes Kapital verstärkt.¹³⁹ EVA bietet zur Generierung von Unternehmenswert eine Reihe von Vorteilen. So kann EVA nicht nur auf Unternehmensebene berechnet werden, sondern auch für Divisionen oder Abteilungen. Darüber hinaus kann EVA zur Messung der Wertgenerierung über mehrere Perioden hinweg genutzt werden.¹⁴⁰ EVA kann auf Basis von buchhalterischen Größen ermittelt werden.¹⁴¹ Dabei stellt NOPAT den Gewinn nach Steuern aber vor dem Abzug von Kapitalkosten dar.¹⁴² Der NOPAT wird ausgehend vom Jahresüberschuss ermittelt. Aufgrund des Nachteils der Abhängigkeit der Buchwerte von Bilanzierungsentscheidungen, finden Anpassungen ausgehend vom Jahresüberschuss statt, um den NOPAT zu ermitteln.¹⁴³ So werden Aufwendungen für Forschung und Entwicklung in der Bilanz aktiviert¹⁴⁴ oder Leasingsaufwendungen passiviert und als Verbindlichkeiten aufgefasst.¹⁴⁵ Auf Grundlage von EVA kann der Unternehmenswert ermittelt werden. Hierzu werden die EVAs der zukünftigen Perioden abdiskontiert und addiert, um den MVA zu erhalten. Der MVA beschreibt den Mehrwert, den die Aktivitäten eines Unternehmens generieren. MVA gibt den Mehrwert zu einem gewissen Zeitpunkt an.¹⁴⁶ Der MVA wird mit dem investierten Kapital addiert, um so den Unternehmenswert zu erhalten.¹⁴⁷ Die Formel zur Bestimmung des Unternehmenswert auf Basis von EVA lautet folglich:¹⁴⁸

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

4. Methodik

Für die Auswahl geeigneter Literatur zur Bearbeitung der Forschungsfrage wird nach der von Brocke et al. (2009) empfohlenen Vorgehensweise vorgegangen. So empfehlen Brocke et al. (2009) genaue Angaben darüber zu machen, welche Kriterien für die Auswahl an wissenschaftlichen Publikationen herangezogen wird, welche Datenbanken zur Suche nach geeigneten Material genutzt werden und welche Keywords in der Recherche Verwendung finden.¹⁴⁹ Wie in Abbildung 6¹⁵⁰ dargestellt, wurde nach relevanten Artikeln in Google Scholar und der wissenschaftlichen Datenbank EBSCOhost nach den Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert gesucht. Dabei wurde der folgende Suchstring verwendet: (CSR OR ESG OR sustainability) AND ((firm value OR financial performance OR company performance) OR (cost of capital OR cost of equity OR cost of debt OR bond OR credit rating) OR (Image OR brand OR reputation OR human ressources OR employee) OR (governance OR disclosure OR report OR country) OR (company size OR industry)). Um eine breite Basis an wissenschaftlichen Publikationen zu erfassen aber dennoch die dynamische Weiterentwicklung in diesem Forschungsgebiet durch immer neue Gesetze und Regelungen miteinzubeziehen, wurden nur deutsch- und englischsprachige Artikel sowie Working Paper und Konferenzbeiträge mit einem Veröffentlichungsdatum ab 2010 in die Suche einbezogen. Um den wissenschaftlichen Qualitätsstandard zu gewährleisten, wurden nur Artikel aus Fachzeitschriften in die Analyse einbezogen, die mindestens das Ranking D im VHB-JOURQUAL 3 des Verbandes der Hochschullehrer für Betriebswirtschaft besitzen.¹⁵¹ Mithilfe der Suche in Google Scholar und EBSCOhost wurden 248 Artikel näher betrachtet. Nach dem Ausschluss von Duplikaten und Artikeln aus nichtwissenschaftlichen Zeitschriften sowie der genaueren Untersuchung des Abstracts blieben 168 Artikel übrig. Daraufhin wurde von diesen Artikeln der Haupttext analysiert, was zur Auswahl von insgesamt 87 Artikeln führte. Durch eine anschließende Backward-Suche kamen noch 17 Artikel zusätzlich hinzu. Für die qualitative Inhaltsanalyse wurden so insgesamt 104 Artikel einbezogen.

Zur systematischen und strukturierten Bearbeitung der Forschungsfrage wird die Methode der qualitativen Inhaltsanalyse nach Mayring gewählt.¹⁵² Die qualitative Inhaltsanalyse basiert auf mehreren Prinzipien. Nach dem Prinzip des systematischen, regelgeleiteten Vorgehens wird ein konkretes Ablaufmodell festgelegt, um die ausgewählte Literatur zu analysieren. Dies ermöglicht auch Dritten die Vorgehensweise bei der Bearbeitung der Forschungsfrage nachzuvollziehen.¹⁵³ Weiterhin wird jeder Text nach den Gütekriterien Reliabilität, Objektivität und Validität hin überprüft.¹⁵⁴ Bei der strukturierenden Inhaltsanalyse wird ein Kategoriensystem entwickelt, um mit diesem Kategoriensystem die Textinhalte der ausgewählten Literatur den einzelnen Kategorien zuzuordnen, um so in diesen Kategorien die Inhalte zusammenzufassen. Die Kategorien helfen somit dabei die Literaturanalyse zu strukturieren und stehen darum im Mittelpunkt der Analyse.¹⁵⁵ Für eine präzise Zuordnung der Textinhalte zu einer Kategorie und der Abgrenzung der Kategorien untereinander, müssen die Kategorien genau definiert werden.¹⁵⁶ Die qualitative Inhaltsanalyse nach Mayring läuft in zehn Schritten ab.¹⁵⁷ Diese sind in Abbildung 7 dargestellt.¹⁵⁸

Im ersten Schritt wird das Material festgelegt. Hierbei handelt es sich bei dieser Arbeit um die ausgewählten wissenschaftlichen Publikationen, deren Auswahlprozess schon zuvor dargestellt wurde. Beim zweiten Schritt handelt es sich um die Analyse der Entstehungssituation. Die Textinhalte sind durch die Arbeit der Forschenden entstanden, die sich mit Fragestellungen rund um CSR im betrieblichen Kontext beschäftigt haben. Im dritten Schritt werden die formalen Charakteristika des Materials beschrieben. Hierbei handelt es sich um schriftliche Texte in Form von Artikel aus wissenschaftlichen Zeitschriften. In den Schritten vier und fünf wird auf die Richtung der Analyse und auf die theoretische Differenzierung der Fragestellung eingegangen. Im Kontext dieser Arbeit ist dies die Beantwortung der Forschungsfrage, also wie sich CSR auf den Unternehmenswert auswirkt. Hierzu wird die Auswirkung von CSR auf die Werttreiber und anderer Einflussgrößen mithilfe von wissenschaftlichen Publikationen untersucht. Im sechsten Schritt wird die Analysetechnik bestimmt. In dieser Arbeit wird die strukturierte qualitative Inhaltsanalyse ausgewählt. Da Kategorien auch induktiv bestimmt wurden, enthält diese Inhaltsanalyse auch Elemente der zusammenfassenden qualitativen Inhaltsanalyse.¹⁵⁹ Der siebte und achte Schritt dreht sich um die Definition der Analyseeinheit und um das Ablaufmodell mittels dem Kategoriensystem. Das Kategoriensystem wurde zum Teil deduktiv, also aus Theorien abgeleitet,¹⁶⁰ und zum Teil induktiv, also aus der zugrundeliegenden Literatur abgeleitet,¹⁶¹ entwickelt. Deduktiv wurden die Kategorien „Kapitalkosten“ sowie „Unternehmenswert und Werttreiber“ festgelegt. Induktiv erfolgte nach der Durchsicht von ungefähr 20% der Literatur die Bestimmung der anderen beiden Hauptkategorien „Moderatoren“ und „Theorien“ sowie die Bestimmung aller Unterkategorien.¹⁶² Als Kodiereinheiten werden einzelnen Textausschnitte der ausgewählten Literatur bestimmt, da eine Publikation mehrere Kategorien adressieren kann. Eine Übersicht über die Kategorien sowie deren Definitionen im Rahmen dieser Arbeit findet sich in Tabelle 1. Zur Präzisierung der Kategorien und Abgrenzung untereinander wurde jede Unterkategorie mit Ankerbeispielen und Generalisierungen aus der ausgewählten Literatur versehen. Diese sind in der erweiterten Version des Kategoriensystems im Anhang zu finden.¹⁶³ In Schritt neun werden die Ergebnisse zusammengestellt und in Richtung der Fragestellung interpretiert. Dies geschieht in dieser Arbeit in der nachfolgenden Literaturanalyse auf Basis der gebildeten Kategorien. Abschließend wird in Schritt zehn die Inhaltsanalyse hinsichtlich ihrer Gütekriterien überprüft.

Zur besseren Orientierung wird außerdem auf eine Konzeptmatrix in Anlehnung an Webster und Watson (2002) zurückgegriffen.¹⁶⁴ Eine Konzeptmatrix ermöglicht einen besseren Überblick über sie untersuchte Literatur zur Bearbeitung der Forschungsfrage, da die einzelnen Wissenschaftlichen Publikationen mehrere Kategorien adressieren können.¹⁶⁵ Nach der inhaltlichen Analyse der Artikel konnte ein Rahmenwerk in Anlehnung an Günther und Hoppe (2014) sowie Malik (2015)¹⁶⁶ entwickelt werden, das die Analyseergebnisse darstellt und zueinander in Kontext setzt, um so eine grafische Übersicht über die Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert zu ermöglichen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Erläuterung der Kategorien im Kontext dieser Arbeit

5. Theorien zur Erklärung der Auswirkungen von CSR auf den Unternehmenswert

5.1 Principal-Agent-Theorie

Der Principal-Agent-Theorie liegt die Überlegung zugrunde, dass der Principal (Bsp. Anteilseigner) Aufgaben und Entscheidungsbefugnisse an den Agenten (Bsp. Manager) delegiert. Falls sich jedoch die Interessen des Principals und des Agents nicht decken, kann es dazu kommen, dass der Agent nicht im Interesse des Principals handelt und lieber seine eigenen Interessen verfolgt.¹⁶⁷ Dabei hat der Agent einen Informationsvorteil hinsichtlich seiner Eigenschaften, Informationen zur Entscheidungsfindung sowie der Handlungen und Absichten gegenüber dem Principal.¹⁶⁸ Dies führt zu Informationsasymmetrien, die wiederum zu Agency-Kosten in Form von Überwachungs- und Opportunitätskosten führen.¹⁶⁹ Eine Corporate Governance kann mit Anreiz- und Kontrollmechanismen dabei helfen diese Informationsasymmetrien abzubauen.¹⁷⁰ Beim Team-Produktionsansatz wird davon ausgegangen, dass auch die Stakeholder in die Corporate Governance einbezogen werden sollten, da diese ebenfalls ein berechtigtes Interesse am Unternehmen haben.¹⁷¹ Dagegen wird in der Stewardship-Theorie davon ausgegangen, dass Manager intrinsisch motiviert sind und sich mit ihrem Unternehmen identifizieren. Folglich nehmen diese ihre Aufgaben verantwortungsvoll wahr.¹⁷²

In der Literatur gibt es zwei gegensätzliche Positionen zum Einsatz von CSR im Unternehmen im Hinblick auf die Principal-Agent-Theorie. Barnea und Rubin (2010) haben in Ihrer Untersuchung herausgefunden, dass Manager CSR eher zu persönlichen Zwecken in Form der Verbesserung ihres eigenen Ansehens nutzen. Die Manager geben mehr für CSR-Aktivitäten aus als es zur Maximierung des Unternehmenswerts förderlich wäre und handeln so nicht im Interesse der Anteilseigner.¹⁷³ Harjoto und Jo (2011) fanden in Ihrer Untersuchung hingegen heraus, dass Manager nicht in CSR überinvestieren, sondern dass die Corporate Governance eines Unternehmens CSR im Sinne des Team-Produktionsansatzes und der Stewardship-Theorie nutzt, um Interessenskonflikte zwischen den verschiedenen Stakeholdern eines Unternehmens zu mindern. Dies hat einen gesteigerten finanziellen Erfolg sowie Unternehmenswert zur Folge.¹⁷⁴ Ein Konflikt zwischen den Shareholdern und Stakeholdern könnte der Einsatz von umweltschädlichen, aber kostengünstigen Produktionsmethoden sein. Das Unternehmen könnte in diesem Fall Recycling in der Produktion einsetzten, um so die Umwelt zu schonen und kostengünstig zu produzieren. Dies führt zu einer Schmälerung des Interessenskonflikts. CSR reduziert durch zwei Weisen die Agency-Kosten eines Unternehmens. Durch Angleichung der Interessen des Managers mit dem Principal durch die Stiftung von Sinn für den Manager sowie durch Abbau von Informationsasymmetrien. Dies führt zu geringeren Überwachungs- und Opportunitätskosten, was wiederum zu einer erhöhten Wertschaffung führt. Die Erkenntnisse von Benlemlih und Bitar (2018) unterstützen die Stewardship Theorie. Durch den Einsatz von CSR werden die vorherrschenden Informationsasymmetrien abgebaut und der Manager agiert im Sinne der Shareholder und Stakeholder, da dieser sich mit dem Unternehmen identifiziert und in dessen Sinne handeln möchte.¹⁷⁵ Daraus resultiert eine erhöhte Effizienz bei den Investitionen, was folglich zu einem höheren ROI führt.¹⁷⁶ Kim/Park/Wier (2012) fanden heraus, dass Firmen, die viel in CSR investieren, sich auch in anderen Belangen verantwortungsvoll verhalten.¹⁷⁷ So praktizieren Unternehmen mit einer hohen CSR-Intensität weniger Earnings Management. Diese treffen also weniger bilanzpolitische Überlegungen. Dies führt dazu, dass die finanziellen Informationen dieser Firmen transparenter für deren Adressaten sind und somit Informationsasymmetrien abgebaut werden.¹⁷⁸ Dies macht die Überwachung von Managern kostengünstiger und schränkt deren Handlungsmöglichkeiten für opportunistisches Verhalten ein.

Ein wichtiges Instrument zum Abbau von Informationsasymmetrien ist die nichtfinanzielle Berichterstattung. Durch diese gibt das Unternehmen neben der üblichen Berichterstattung zu finanziellen Inhalten, den Adressaten zusätzliche Informationen über CSR-Belange des Unternehmens. Dhaliwal et al. (2011) untersuchten die Auswirkungen von der nichtfinanziellen Berichterstattung auf das berichtende Unternehmen. Durch die zusätzlichen Informationen für die Adressaten wird mehr Transparenz erzeugt und so Informationsasymmetrien reduziert.¹⁷⁹ Diese Transparenz führt zu geringeren Agency-Kosten sowie einem geringeren Risiko für die Adressaten, da diese besser über das Unternehmen informiert sind.¹⁸⁰ Dies führt gemäß dem CAPM zu einer niedrigeren Eigenkapitalverzinsung.¹⁸¹ Cui/Jo/Na (2018) führen an, dass die gesteigerte Informationstransparenz von Unternehmen mit einem hohen CSR-Wert darauf zurückzuführen ist, dass diese freiwillig mehr Informationen als Unternehmen mit einem niedrigeren CSR-Wert bereitstellen, da diese aktiv ihre Stakeholder miteinbeziehen wollen sowie ihre CSR-Aktivitäten, die förderlich für die Belange der Gesellschaft sind, kommunizieren möchten.¹⁸²

5.2 Stakeholder-Theorie

Die Stakeholder-Theorie basiert auf der Arbeit von Freeman (1984). Dieser definiert Stakeholder als eine Organisation oder Individuen, die auf den Erfolg eines Unternehmens Auswirkungen haben können.¹⁸³ Die Hauptaufgabe des Stakeholder Managements ist dabei auf die Belange der verschiedenen Anspruchsgruppen einzugehen und die Auswirkungen der betrieblichen Aktivitäten auf diese zu bedenken.¹⁸⁴

Jo und Harjoto (2012) untersuchten den Zusammenhang von CSR und Corporate Governance. Erkenntnisse hierbei sind, dass die Corporate Governance eines Unternehmens CSR dazu nutzen kann Interessenkonflikte zwischen den Shareholdern und Stakeholdern zu lösen. So moderiert CSR den Zusammenhang zwischen der Corporate Governance und dem finanziellen Erfolg eines Unternehmens.¹⁸⁵ Durch CSR geht ein Unternehmen auf die Belange seiner Stakeholder ein und erfüllt seine ethischen Verpflichtungen gegenüber diesen. Die Stakeholder erkennen dies an und vergüten dies dem Unternehmen auf unterschiedliche Weise, was dessen Wettbewerbsposition stärkt. So erfüllt ein Unternehmen auch seine Verpflichtungen gegenüber seiner Shareholder, indem es finanziell noch erfolgreicher durch die Unterstützung seiner Stakeholder ist.¹⁸⁶ Durch CSR-Aktivitäten profitiert ein Unternehmen vor allem durch die so verbesserten Beziehungen und dem hohen Vertrauensverhältnis zu seinen Stakeholdern. Der Artikel von Lins/Servaes/Tamayo (2017) befasst sich mit dem Vergleich der Perfomance von insgesamt 1.673 Unternehmen mit einem hohen CSR-Grad und einem niedrigeren CSR-Grad während der Finanzkrise 2008.¹⁸⁷ Vor allem in Krisenzeiten machen sich diese guten Beziehungen bezahlt. Die Autoren können nachweisen, dass Unternehmen mit einem hohen CSR-Grad während der Krise günstigeres Fremdkapital aufnehmen konnten, eine höhere Profitabilität auswiesen sowie ein höheres Wachstum als Unternehmen mit niedrigem CSR-Grad verzeichnen konnten.¹⁸⁸ Ähnliches haben Eccles/Ioannou/Serafeim (2014) herausgefunden. Die Autoren haben 90 Unternehmen mit hohen CSR-Grad mit 90 Firmen, die einen niedrigen CSR-Grad aufweisen, in Sachen finanzieller Perfomance miteinander verglichen.¹⁸⁹ So sind Firmen mit hohem CSR-Grad mehr daran bedacht ihre Stakeholder einzubeziehen. Diese Unternehmen schulen häufiger ihre Mitarbeiter im Umgang mit den Stakeholdern, sind mehr daran bedacht die Anliegen der Stakeholder einzubeziehen, haben häufiger einen Streitschlichtungsprozess mit den Stakeholdern aufgesetzt und wollen häufiger Probleme gemeinsam mit ihren Stakeholdern lösen.¹⁹⁰ Auch hier schlägt sich dies in einem höheren Unternehmenswert nieder. So hätte sich ein Investment von einem Dollar im Jahr 1993 in Firmen mit hohem CSR-Grad zu einem Portfoliowert in 2010 von 22,6 Dollar entwickelt. Unternehmen mit niedrigem CSR-Grad sind nur zu einem Wert von 15,4 Dollar gekommen.¹⁹¹ El Ghoul/Guedhami/Kim (2017) führen an, dass die engere Beziehung durch Nutzung von CSR zu geringeren Transaktionskosten mit den Partnerorganisationen führt. Durch die engere Beziehung mit den Partnern sparen die Unternehmen an Transaktionskosten ein, die bei Vertragsverhandlungen und der Durchsetzung der vertraglichen Absprachen anfallen.¹⁹² Durch CSR-Aktivitäten vermitteln Unternehmen glaubhaft, dass diese auf die Belange der Stakeholder eingehen. Dies führt zu einem größeren Vertrauen der Stakeholder in dieses Unternehmen und so sind weniger Überwachungskosten zur Aufsetzung und Durchsetzung der Verträge nötig.¹⁹³ Diese Argumentation baut auf der Signaltheorie auf. Zerbini (2017) untersuchte in seinem Artikel CSR im Zusammenhang mit der Signaltheorie. Die Signaltheorie besagt, dass ein Sender, in diesem Fall ein Unternehmen, private Informationen hält und eine persönliche Agenda hat. Durch seine Aktionen übermittelt es ein Signal, hier die CSR-Aktivitäten, an den Empfänger, also die Stakeholder. Dieser Empfänger kennt die privaten Informationen und die Agenda des Senders nicht. Er verarbeitet aber das Signal und schätzt so den Sender über dieses ein. So kann der Empfänger zu einem positiven oder negativen Schluss kommen.¹⁹⁴ Im Stakeholder-Zusammenhang stellt Malik (2015) die wertfördernden Auswirkungen von CSR in ihrer Literaturanalyse dar. Im Einklang mit der Stakeholder- und der Signaltheorie wirken sich CSR-Praktiken positiv auf die Stakeholder aus. Das Unternehmen hält sich an die gesetzlichen Regelungen, was vom Staat positiv anerkannt wird. Des Weiteren kann ein Unternehmen durch CSR durch Spenden die Gesellschaft fördern, die Umwelt durch effiziente Ressourcennutzung fördern, seine Mitarbeiter fördern und für einen sicheren Arbeitsplatz sorgen und seinen Kunden ein qualitativ hochwertiges Produkt bieten.¹⁹⁵ Diese nehmen die positiven Signale auf und vergüten dies dem Unternehmen mit einer höheren Produktivität und verbesserten Arbeitsleistung, niedrigeren Rechtskosten, niedrigeren Kapitalkosten und verbesserten Zugang zu diesem, niedrigeren Beschaffungskosten sowie einer höheren Kundenloyalität und einem erhöhten Absatz seiner Produkte.¹⁹⁶

5.3 Resource-Based View (RBV)

Der RBV liegt der Annahme zugrunde, dass ein Unternehmen als ein Bündel von materiellen und immateriellen Ressourcen angesehen werden kann. Diese Ressourcen sind werthaltig, nicht imitierbar, nicht substituierbar und selten. Durch diese Ressourcen kann ein Unternehmen Wettbewerbsvorteile gegenüber seinen Mitbewerbern erlangen.¹⁹⁷ Dabei können Unternehmen Partnerschaften mit anderen Unternehmen eingehen, um dadurch Zugang zu deren Ressourcen zu erhalten.¹⁹⁸ Durch die komplementäre Verwendung dieser Ressourcen können Unternehmen höhere Renten erwirtschaften als es ihnen ohne diese Partnerschaft möglich wäre.¹⁹⁹

McWilliams/Siegel (2011) erweitern das Framework rund um RBV, um CSR darin zu inkludieren.²⁰⁰ Dabei kann CSR als immaterieller Vermögenswert angesehen werden, der andere immaterielle Vermögenswerte werthaltiger gestaltet.²⁰¹ Surroca/Tribo/Waddock (2010) haben in dem Kontext des RBV die Auswirkungen von CSR auf den finanziellen Erfolg von Unternehmen untersucht. Mit der Stichprobe von 599 Unternehmen aus 28 Ländern²⁰² kommen die Autoren zum Schluss, dass CSR den finanziellen Erfolg nicht direkt beeinflusst, sondern einen mediativen Einfluss durch die Bildung von immateriellen Vermögenswerten auf den finanziellen Erfolg ausübt.²⁰³ CSR wirkt einen positiven Einfluss auf das Humankapital aus. So können mehr und qualifiziertere Mitarbeiter angelockt und gehalten werden, da CSR die Firmen durch ethische und moralische Praktiken attraktiver macht. Darüber hinaus werden Mitarbeiter motiviert, was zu einer verbesserten Arbeitsleistung führt.²⁰⁴ Durch soziale und ethische Aktivitäten kann ein Unternehmen sein Image verbessern und eine Marke, durch ein erhöhtes Wohlwollen der Gesellschaft, aufbauen. Dieses Image hilft dem Unternehmen beim Umgang mit den Kunden oder Lieferanten durch eine Vorzugsbehandlung, die zu höheren Absatzmengen oder verbesserten Einkaufspreisen führt.²⁰⁵ Durch eine förderliche Unternehmenskultur, kann CSR zu engen Beziehungen zu seinen Stakeholdern und zu größeren Vertrauen und Kooperationsbereitschaft zwischen Organisationsmitgliedern führen.²⁰⁶ Außerdem kann CSR durch eine soziale und umweltfreundliche Strategie sowie einem motivierenden Unternehmensklima zu mehr Ideen und einer daraus resultierenden höheren Innovationsquote führen.²⁰⁷

[...]

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¹ Vgl. Bloomberg (2021), S. 2-3.

² Vgl. Threlfall et al. (2020), S. 3.

³ Vgl. Fink (2022), S. 1.

⁴ Vgl. Kaub/Schäfer (2002), S. 6.

⁵ Vgl. Kaub/Schäfer (2002), S. 6.

⁶ Vgl. Pufé (2017), S. 117.

⁷ Vgl. von Hauff (2021), S. 3.

⁸ Vgl. Pufé (2017), S.43.

⁹ Vgl. von Hauff (2021), S. 10.

¹⁰ Vgl. Pufé (2017), S.16.

¹¹ Vgl. Pufé (2017), S.49.

¹² Vgl. von Hauff (2021), S. 1.

¹³ Anhang S. VI.

¹⁴ Vgl. Sailer (2020), S. 25.

¹⁵ Vgl. von Hauff (2021), S. 34.

¹⁶ Vgl. von Hauff (2021), S. 37.

¹⁷ Vgl. von Hauff (2021), S. 34.

¹⁸ Vgl. von Hauff (2021), S. 36.

¹⁹ Vgl. von Hauff (2021), S. 39.

²⁰ Vgl. Pufé (2017), S. 55.

²¹ Vgl. Pufé (2017), S. 56.

²² Vgl. Pufé (2017), S. 57.

²³ Vgl. Europäische Kommission (2020a), S. 2.

²⁴ Vgl. Europäische Kommission (2019), S. 4.

²⁵ Vgl. Europäische Kommission (2020b), S. 5.

²⁶ Vgl. Europäische Kommission (2018), S. 22.

²⁷ Vgl. Europäische Kommission (2011), S. 7.

²⁸ Vgl. Europäische Kommission (2011), S. 8.

²⁹ Vgl. Europäische Kommission (2011), S. 7.

³⁰ Vgl. Europäische Kommission (2011), S. 4.

³¹ Vgl. Schneider (2015), S. 27.

³² Vgl. Schneider (2015), S. 27.

³³ Anhang S. VI.

³⁴ Vgl. Carroll (1991), S. 42.

³⁵ Vgl. Pufé (2017), S. 184.

³⁶ Vgl. Gabriel/Sailer (2021), S. 36.

³⁷ Vgl. Gabriel/Sailer (2021), S. 36.

³⁸ Vgl. Gabriel/Sailer (2021), S. 37.

³⁹ Vgl. Gabriel/Sailer (2021), S. 38.

⁴⁰ Vgl. Weber (2008), S. 250.

⁴¹ Vgl. Porter/Kramer (2006), S. 88.

⁴² Vgl. Porter/Kramer (2006), S. 84.

⁴³ Vgl. Weber (2008), S. 253.

⁴⁴ Vgl. Weber (2008), S. 253.

⁴⁵ Vgl. Weber (2008), S. 254.

⁴⁶ Vgl. Porter/Kramer (2006), S. 84.

⁴⁷ Vgl. Porter/Kramer (2006), S. 87.

⁴⁸ Vgl. Coenenberg/Haller/Schultze (2021), S. 17.

⁴⁹ Vgl. Coenenberg/Haller/Schultze (2021), S. 17.

⁵⁰ Vgl. Coenenberg/Haller/Schultze (2021), S. 20.

⁵¹ Vgl. Coenenberg/Haller/Schultze (2021), S. 17.

⁵² Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 43.

⁵³ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 43.

⁵⁴ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 53.

⁵⁵ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 50.

⁵⁶ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 48.

⁵⁷ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 111.

⁵⁸ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 118.

⁵⁹ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 142.

⁶⁰ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 177.

⁶¹ Vgl. Killius/Borcherding (2020), S. 8.

⁶² Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 186.

⁶³ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 226.

⁶⁴ Vgl. Sopp/Baumüller/Scheid (2021), S. 232.

⁶⁵ Vgl. Europäische Kommission (2021), S. 6.

⁶⁶ Vgl. Stappert (2022), S. 162.

⁶⁷ Vgl. Baumüller/Scheid (2021), S. 205.

⁶⁸ Vgl. Baumüller/Scheid (2021), S. 204.

⁶⁹ Vgl. Baumüller/Scheid (2021), S. 205.

⁷⁰ Vgl. Stappert (2022), S. 167.

⁷¹ Vgl. Baumüller/Scheid (2021), S. 207.

⁷² Vgl. Stappert (2022), S. 169.

⁷³ Vgl. Stappert (2022), S. 172.

⁷⁴ Vgl. Weber et al. (2017), S. 2.

⁷⁵ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 11f.

⁷⁶ Vgl. Becker (2000), S. 7.

⁷⁷ Vgl. Jensen (2001), S. 16.

⁷⁸ Vgl. Jensen (2001), S. 18.

⁷⁹ Vgl. Jensen (2001), S. 18.

⁸⁰ Vgl. Becker (2000), S. 19.

⁸¹ Vgl. Becker (2000), S. 18.

⁸² Vgl. Weber et al. (2017), S. 88.

⁸³ Vgl. Kaub/Schäfer (2002), S. 15.

⁸⁴ Vgl. Kaub/Schäfer (2002), S. 19.

⁸⁵ Vgl. Kaub/Schäfer (2002), S. 32.

⁸⁶ Anhang, S. VII.

⁸⁷ Vgl. Weber et al. (2017), S. 99.

⁸⁸ Vgl. Becker (2000), S. 28.

⁸⁹ Vgl. Weber et al. (2017), S. 90.

⁹⁰ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 101.

⁹¹ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 136.

⁹² Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 127.

⁹³ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 162.

⁹⁴ Vgl. Spreman/Grüner (2019), S. 90.

⁹⁵ Vgl. Spreman/Grüner (2019), S. 91.

⁹⁶ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 163.

⁹⁷ Spreman/Grüner (2019), S. 92.

⁹⁸ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 163.

⁹⁹ Vgl. Damodaran (2012), S. 511.

¹⁰⁰ Vgl. Rappaport (1995), S. 21.

¹⁰¹ Vgl. Spreman/Grüner (2019), S. 92.

¹⁰² Pape (2018), S. 424.

¹⁰³ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 167.

¹⁰⁴ Vgl. Damodaran (2012), S. 66.

¹⁰⁵ Pape (2018), S. 424.

¹⁰⁶ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 167.

¹⁰⁷ Vgl. Pape (2018), S. 425.

¹⁰⁸ Pape (2018), S. 425.

¹⁰⁹ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 181.

¹¹⁰ Vgl. Ziegler et al. (2007), S. 361.

¹¹¹ Vgl. Damodaran (2012), S. 182.

¹¹² Vgl. Damodaran (2012), S. 214.

¹¹³ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 179.

¹¹⁴ Vgl. Damodaran (2012), S. 213.

¹¹⁵ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 181.

¹¹⁶ Anhang S. VII.

¹¹⁷ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 173.

¹¹⁸ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 193.

¹¹⁹ Vgl. Brealey/Myers/Allen (2019), S. 780.

¹²⁰ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 179.

¹²¹ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 194.

¹²² Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 178.

¹²³ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 196.

¹²⁴ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 178.

¹²⁵ Vgl. Spreman/Grüner (2019), S. 161.

¹²⁶ Vgl. Damodaran (2012), S. 12.

¹²⁷ Vgl. Damodaran (2012), S. 14.

¹²⁸ Vgl. Damodaran (2012), S. 13.

¹²⁹ Vgl. Spreman/Grüner (2019), S. 162.

¹³⁰ Vgl. Damodaran (2012), S. 309.

¹³¹ Vgl. Damodaran (2012), S. 17.

¹³² Vgl. Damodaran (2012), S. 19.

¹³³ Vgl. Damodaran (2012), S. 306.

¹³⁴ Spreman/Grüner (2019), S. 163.

¹³⁵ Vgl. Pape (2018), S. 486f.

¹³⁶ Vgl. Weber et al. (2017), S. 43.

¹³⁷ Vgl. Weber et al. (2017), S. 42f.

¹³⁸ Gladen (2014), S. 139.

¹³⁹ Vgl. Coenenberg/Salfeld/Schultze (2015), S. 253.

¹⁴⁰ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 35.

¹⁴¹ Vgl. Gladen (2014), S. 141.

¹⁴² Vgl. Weber et al. (2017), S. 43.

¹⁴³ Vgl. Gladen (2014), S. 142.

¹⁴⁴ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 212.

¹⁴⁵ Vgl. Young/ O’Byrne (2001), S. 248.

¹⁴⁶ Vgl. Becker (2000), S. 21.

¹⁴⁷ Vgl. Gladen (2014), S. 134.

¹⁴⁸ Vgl. Hoke (2002), S. 766

¹⁴⁹ Vgl. Brocke et al. (2009), S. 7.

¹⁵⁰ Anhang S. VIII.

¹⁵¹ Vgl. Verband der Hochschullehrer für Betriebswirtschaft e.V., S. 1-46.

¹⁵² Vgl. Mayring (2015), S. 98.

¹⁵³ Vgl. Mayring (2015), S. 50.

¹⁵⁴ Vgl. Mayring (2015), S. 53.

¹⁵⁵ Vgl. Mayring (2015), S. 51.

¹⁵⁶ Vgl. Mayring (2015), S. 51f.

¹⁵⁷ Vgl. Mayring (2015), S. 62.

¹⁵⁸ Anhang S. IX.

¹⁵⁹ Vgl. Mayring (2015), S. 70.

¹⁶⁰ Vgl. Mayring (2015), S. 97.

¹⁶¹ Vgl. Mayring (2015), S. 86.

¹⁶² Vgl. Mayring (2015), S. 86.

¹⁶³ Anhang S. X-XXI.

¹⁶⁴ Anhang S. XXII-XXIX.

¹⁶⁵ Vgl. Webster/Watson (2002), S. 18.

¹⁶⁶ Vgl. Günther/Hoppe (2014), S. 697; Malik (2015), S. 424.

¹⁶⁷ Vgl. Welge/Eulerich (2012), S. 12.

¹⁶⁸ Vgl. Welge/Eulerich (2012), S. 12.

¹⁶⁹ Vgl. Welge/Eulerich (2012), S. 13.

¹⁷⁰ Vgl. Welge/Eulerich (2012), S. 14.

¹⁷¹ Vgl. Lippert (2008), S. 9.

¹⁷² Vgl. Welge/Eulerich (2012), S. 17.

¹⁷³ Vgl. Barnea/Rubin (2010), S. 84.

¹⁷⁴ Vgl. Harjoto/Jo (2011), S. 60.

¹⁷⁵ Vgl. Benlemlih/Bitar (2018), S. 667.

¹⁷⁶ Vgl. Benlemlih/Bitar (2018), S. 664.

¹⁷⁷ Vgl. Kim/Park/Wier (2012), S. 761.

¹⁷⁸ Vgl. Kim/Park/Wier (2012), S. 790.

¹⁷⁹ Vgl. Dhaliwal et al. (2011), S. 90.

¹⁸⁰ Vgl. Dhaliwal et al. (2011), S. 62.

¹⁸¹ Vgl. Dhaliwal et al. (2011), S. 94.

¹⁸² Vgl. Cui/Jo/Na (2018), S. 568.

¹⁸³ Vgl. Freemann/McVea (2001), S. 2.

¹⁸⁴ Vgl. Freemann/McVea (2001), S. 2.

¹⁸⁵ Vgl. Jo/Harjoto (2012), S. 65.

¹⁸⁶ Vgl. Jo/Harjoto (2012), S. 56.

¹⁸⁷ Vgl. Lins/Servaes/Tamayo (2017), S. 1794.

¹⁸⁸ Vgl. Lins/Servaes/Tamayo (2017), S. 1788.

¹⁸⁹ Vgl. Eccles/Ioannou/Serafeim (2014), S. 23.

¹⁹⁰ Vgl. Eccles/Ioannou/Serafeim (2014), S. 10.

¹⁹¹ Vgl. Eccles/Ioannou/Serafeim (2014), S. 18.

¹⁹² Vgl. El Ghoul/Guedhami/Kim (2017), S. 363f.

¹⁹³ Vgl. El Ghoul/Guedhami/Kim (2017), S. 364.

¹⁹⁴ Vgl. Zerbini (2017), S. 6.

¹⁹⁵ Vgl. Malik (2015), S. 427.

¹⁹⁶ Vgl. Malik (2015), S. 427.

¹⁹⁷ Vgl. McWilliams/Siegel (2011), S. 1484.

¹⁹⁸ Vgl. Reuter (2010), S. 10.

¹⁹⁹ Vgl. Reuter (2010), S. 11.

²⁰⁰ Vgl. McWilliams/Siegel (2011), S. 1485.

²⁰¹ Vgl. McWilliams/Siegel (2011), S. 1488.

²⁰² Vgl. Surroca/Tribo/Waddock (2010), 474.

²⁰³ Vgl. Surroca/Tribo/Waddock (2010), 482.

²⁰⁴ Vgl. Surroca/Tribo/Waddock (2010), 468.

²⁰⁵ Vgl. Surroca/Tribo/Waddock (2010), 468.

²⁰⁶ Vgl. Surroca/Tribo/Waddock (2010), 470.

²⁰⁷ Vgl. Surroca/Tribo/Waddock (2010), 467.

• College: University of Stuttgart
• Grade: 1,7
• Author: Manos Papadakis (Author)
• Publication Year: 2022
• Pages: 109
• Catalog Number: V1335161
• ISBN (eBook): 9783346835130
• ISBN (Book): 9783346835147
• Language: German
• Tags: auswirkungen, corporate, social, responsibility, unternehmenswert