Equity Mezzanine. Genussrechte im Rahmen eigenkapitalnaher Mezzanine als Finanzierungslösung für den deutschen Mittelstand

Diplomarbeit , 2006 , 88 Seiten , Note: 1,8

BWL - Investition und Finanzierung

„Deutschlands technologische Leistungsfähigkeit beruht zu großen Teilen auf seinem Mittelstand.“

Dieses Zitat der großen Regierungskoalition belegt die aktuell hohe Bedeutung des deutschen Mittelstandes für die deutsche Volkswirtschaft. Doch wie steht es um diesen deutschen Mittelstand?
Unter bilanzanalytischen Gesichtspunkten betrachtet, können deutsche mittelständische Unternehmen als marode bezeichnet werden. Beleg hierfür ist ihre niedrige Ausstattung mit Eigenkapital. Im Durchschnitt hat der deutsche Mittelstand eine Eigenkapitalquote von 7,5%. Diese Eigenkapitalschwäche erlangt im Zuge der Einführung von Ratingsystemen in Verbindung mit Basel II eine neue Brisanz. Da Kreditinstitute schon heute ihre Kunden nach bestimmten Bonitätskriterien einstufen und die Eigenkapitalquote hierbei eine bedeutende Rolle spielt, besteht die berechtigte Sorge der Unterversorgung des deutschen Mittelstandes mit Fremdkapital bzw. der Versorgung nur zu nicht tragbar hohen Konditionen. In diesem Zusammenhang suchen besonders mittelständische Unternehmen zusammen mit ihren Kreditinstituten nach einer Lösung der Eigenkapitalproblematik.
Als eine Lösungsmöglichkeit wird hier ein Finanzinstrument genannt, welches auf Grund seiner Ausgestaltung als Eigenkapitalsubstitut fungieren kann: „Mezzanine“.

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1) Einleitung und Ziel der Arbeit

2) Mittelstandsfinanzierung im Wandel
2.1) Definition Mittelstand
2.2) Volkswirtschaftliche Bedeutung des Mittelstands
2.3) Veränderte Rahmenbedingungen als Ursachen des Bedarfes an Mezzanine

3) Mezzanine - Kapital
3.1) Definition
3.2) Anlässe und Finanzierungsprozess
3.3) Vergütung
3.3.1) Komponenten und deren rukturierung
3.3.2) Pricing
3.4) Ausgestaltungsformen von Mezzanine-Kapital
3.4.1) Equity Mezzanine
3.4.1.1) Atypisch ille Beteiligung
3.4.1.1.1) Definition der atypisch illen Beteiligung
3.4.1.1.2) euerliche Betrachtung der atypisch illen Beteiligung
3.4.1.1.3) Bilanzierung der atypisch illen Beteiligung
3.4.1.1.4) Vorteile der atypisch illen Beteiligung
3.4.1.2) Genussrechte
3.4.2) Hybrid Mezzanine
3.4.3) Debt Mezzanine
3.5) Fazit

4) Genussrechte als mezzanine Form
4.1) Definition
4.2) Abgrenzung zur atypisch illen Beteiligung
4.3) Rechtliche Grundlagen
4.4) euerliche Behandlung
4.4.1) euerliche Behandlung eigenkapitalnaher Genussrechte
4.4.2) euerliche Behandlung fremdkapitalnaher Genussrechte
4.5) Bilanzierung nach HGB
4.5.1) Bilanz
4.5.2) Gewinn- und Verlustrechnung sowie Anhang
4.6) Typische Regelungen für Genussrechtsvereinbarungen
4.6.1) Zeichnungssumme und Laufzeit
4.6.2) Vergütung
4.6.3) Mitwirkungs- und Kontrollrechte
4.6.4) Handelbarkeit
4.7) Verbriefung der Genussrechte
4.8) Fazit

5) Marktbetrachtung
5.1) Analyse des Marktes für Mezzanine-Kapital
5.2) Analyse des deutschen Marktes für Genussrechte
5.3) Beurteilung und Potential des Mezzanine-Marktes in Deutschland
5.4) hlussbetrachtung

Glossar

Anhang

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: ite

Quantitative Definition des Mittelstandsbegriffes nach IFMB und EU

Abbildung 2: ite

Mezzanine-Kapital in der Bilanzstruktur

Abbildung 3: ite

Abgrenzung von Eigen-, Fremd- und Mezzanine-Kapital

Abbildung 4: ite

Idealtypischer Ablauf einer Mezzanine-Finanzierung

Abbildung 5: ite

Einsatzbereiche von Mezzanine-Kapital in Unternehmensfinanzierungsphasen

Abbildung 6: ite

Beispielhafte Zusammensetzung der Mezzanine-Rendite

Abbildung 7: ite

Durchschnittlicher IRR von Mezzanine-Investments

Abbildung 8: ite

Durchschnittliche Gesamtverzinsung von Mezzanine-Kapital im Rahmen von europäischen BO-Transaktionen

Abbildung 9: ite

Rendite des Equity Kickers in Europa

Equity Mezzanine als Finanzierungslösung für den deutschen Mittelstand V

Abbildung 10: ite

Idealtypische Indikatoren für Eigen- und Fremdkapital

Abbildung 11: ite

Wichtige Merkmale der verschiedenen Ausgestaltungsformen von Mezzanine-Kapital

Abbildung 12: ite

Mezzanine Ausgestaltungsformen in ihrer Lage zwischen Eigen- und Fremdkapital

Abbildung 13: ite

hematische Darstellung einer ABTransaktion

Abbildung 14: ite

Marktvolumen von europäischem Mezzanine-Kapital von 1998 bis 2006 (geschätzt)

Abbildung 15 (1-3): ite 55 -

Produktübersicht zum Angebot von mezzaninen Verbriefungsmodellen in Deutschland

Vorwort

„Vor dem Hintergrund von Basel II müssen die alten rukturen des Mittelstandes aufgebrochen werden.“

Jens hmitt, Head of Institutional Business Deutschland bei JP Morgan Fleming Asset Management¹

„Aus Bankensicht fehlt schlicht Eigenkapital als Risikopuffer. Genussscheine können als Eigenkapitalersatz dienen.“

Gerald Lüer, Fachbereichsleiter Coporate Banking Commerzbank Aktiengesellschaft²

„Eine Reihe von Banken vermarktet zurzeit standardisierte Mezzanine-Programme, in deren Rahmen sie Mittelständlern eigenkapitalnahe Mittel wie Genussrechte geben, die sie an- schließend zu einem größeren Portfolio bündeln und am Kapitalmarkt ausplatzieren.“

Hans W. Reich, recher des Vorstands der KfW Bankengruppe³

„Mezzanine spielt im Vergleich zu anderen Ländern noch keine große Rolle.“

Dirk Plankensteiner, Referent der Volkswirtschaftlichen Abteilung der KfW⁴

Die vorstehenden Zitate beschreiben treffend das zentrale Problem der deutschen Mittelstandsfinanzierung, zeigen Mezzanine als Reaktionsmöglichkeit und fassen das aktuelle Marktgeschehen im Mezzanine Bereich komprimiert zusammen.

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1) Einleitung und Ziel der Arbeit

„Deutschlands technologische Leistungsfähigkeit beruht zu großen Teilen auf seinem Mittelstand.“⁵

Dieses Zitat der großen Regierungskoalition steht nicht ohne Grund am Anfang der Arbeit. Es belegt die aktuell hohe Bedeutung des deutschen Mittelstandes für die deutsche Volkswirt- schaft. Doch wie steht es um diesen deutschen Mittelstand? Unter bilanzanalytischen Ge- sichtspunkten betrachtet, können deutsche mittelständische Unternehmen als marode bezeich- net werden. Beleg hierfür ist ihre niedrige Ausstattung mit Eigenkapital. Im Durchschnitt hat der deutsche Mittelstand eine Eigenkapitalquote von 7,5%.⁶ Diese Eigenkapitalschwäche er- langt im Zuge der Einführung von Ratingsystemen in Verbindung mit Basel II eine neue Bri- sanz. Da Kreditinstitute schon heute ihre Kunden nach bestimmten Bonitätskriterien einstufen und die Eigenkapitalquote hierbei eine bedeutende Rolle spielt, besteht die berechtigte rge der Unterversorgung des deutschen Mittelstandes mit Fremdkapital bzw. der Versorgung nur zu nicht tragbar hohen Konditionen. In diesem Zusammenhang suchen besonders mittelstän- dische Unternehmen zusammen mit ihren Kreditinstituten nach einer Lösung der Eigenkapi- talproblematik. Als eine Lösungsmöglichkeit wird hier ein Finanzinstrument genannt, welches auf Grund seiner Ausgestaltung als Eigenkapitalsubstitut fungieren kann: „Mezzanine“.

Ziel dieser Arbeit ist es daher, mezzanine Finanzierungsinstrumente als Lösungsansatz für mittelständische Unternehmen im Rahmen der Bilanzstrukturverbesserung vorzustellen. Darüber hinaus soll die atypisch ille Beteiligung als mezzanine Ausgestaltungsart in ihren Grundzügen betrachtet werden, um im praktischen Teil insbesondere das Genussrecht als mezzanine Form, auch unter Zuhilfenahme eines praktischen Beispiels, detailliert zu behan- deln. Ziel des hlusskapitels ist es, die aktuellen Tendenzen am Markt für Mezzanine- Kapital wiederzugeben, zu analysieren und zu diskutieren, um in der hlussbetrachtung eine Handlungsempfehlung für den deutschen Mittelstand zu geben und die zentrale Frage zu be- antworten, ob Mezzanine eine Lösung für die Eigenkapitalproblematik des deutschen Mit- telstandes darstellen kann.

Hierzu erfolgt im nachstehenden Kapitel zunächst die Definition des Mittelstandsbegriffes, seine Einordnung in die deutsche Volkswirtschaft sowie eine Analyse der aktuellen Rahmenbedingungen für deutsche mittelständische Unternehmen.

2) Mittelstandsfinanzierung im Wandel

2.1) Definition Mittelstand

Die Begriffe „Mittelstand“, „wirtschaftlicher Mittelstand“ oder „Mittelstandspolitik“ haben in Deutschland eine hohe Bedeutung und erlangen spätestens seit Beginn des Wahlkampfes zur Bundestagswahl 2005 in den Medien eine höhere Beachtung. Auch im Rahmen dieser Arbeit hat der Begriff „Mittelstand“ eine hohe Bedeutung, da sich alle nachstehenden Abschnitte auf deutsche mittelständische Unternehmen beziehen. Aus diesem Grund soll der Begriff „Mittelstand“ im Folgenden definiert werden.

Zunächst ist zu konstatieren, dass keine durchweg einheitliche Definition für den Mit- telstandsbegriff existiert.⁷ Das Gabler Wirtschaftslexikon nennt „gewerblichen Mittelstand“, „mittelständische Unternehmen“ sowie „kleine und mittlere Unternehmen“ als nonyme für die Begrifflichkeit des Mittelstandes.⁸ Des Weiteren findet eine Einordnung über qualitative sowie quantitative Aspekte statt. Der quantitative Aspekt stellt auf die Höhe des Umsatzes und/oder die Beschäftigtenzahl, aber auch auf die Bilanzsumme ab. Beim qualitativen Aspekt liegt der Fokus auf der Einheit zwischen Eigentum und unternehmerischer Verantwortung.⁹ Das Institut für Mittelstandsforschung in Bonn (IFMB) nimmt diese Einordnung ebenso vor, geht jedoch differenzierter auf den quantitativen und besonders auf den qualitativen Aspekt ein. Es stellt weitergehend fest, dass der Begriff „Mittelstand“ ausschließlich in Deutschland gebräuchlich ist. Andere Länder sprechen von kleinen und mittleren Unternehmen, die einen statistisch genau definierten Teil der Gesamtwirtschaft darstellen. Aus diesem Grund ist der qualitative Aspekt bei der Einordnung als deutsches mittelständisches Unternehmen von ho- her Bedeutung. Er ist das eigentliche Alleinstellungsmerkmal, das die im Ausland gebräuchli- che Definition der kleinen und mittleren Unternehmen zum deutschen Mittelstand abgrenzt. Die Einheit von Eigentum, Leitung, Haftung und Risiko als Verbindung zwischen Unterneh- men und Unternehmer dokumentiert dieses qualitative Merkmal des deutschen Mittelstandes am besten.¹⁰

wohl Bundesregierung als auch Landesregierungen verzichten gleichfalls auf eine starre Definition.¹¹ Dennoch ist für bestimmte statistische Erhebungen sowie die wissenschaftliche Auseinandersetzung, für die Gewährung von Fördermitteln oder bventionen für den Mit- telstand die genauere Abgrenzung zu großen Unternehmen von Nöten. Daher nennt das IFMB zwei Abgrenzungskriterien für kleine und mittlere Unternehmen. Unternehmen mit bis zu neun Beschäftigten und einem Umsatz von bis zu 1 Mio. Euro pro Jahr gelten als klein. Mitt- lere Unternehmensgröße wird durch 10 bis 499 Beschäftigte und 1 bis 50 Mio. Euro Umsatz pro Jahr erreicht.¹² Die Definition der Europäischen Union (EU) ist weitestgehend deckungs- gleich mit der des IFMB.¹³ Interessant ist in diesem Zusammenhang, dass die meisten Kredit- institute zur Einordnung ihrer mittelständischen Firmenkunden keine einheitliche quantitative Definition etabliert haben.¹⁴ Unter der zu Anfang gezeigten Prämisse, dass der hier zu definie- rende Mittelstandsbegriff die kleinen und mittleren Unternehmen beinhaltet, können die Defi- nitionen des IFMB und der EU folglich auf den Mittelstand übertragen werden.

mit bleibt festzuhalten, dass eine umfassende sowie in allen Details festgelegte Definition des deutschen Mittelstandes nicht existiert. Die aufgezeigten quantitativen Kriterien können aber im nne einer Arbeitsdefinition und unter Einbezug der qualitativen Kriterien auch für diese Arbeit weitere Anwendung finden.

2.2) Volkswirtschaftliche Bedeutung des Mittelstandes

Die Bedeutung des Mittelstandes für die deutsche Volkswirtschaft ist hoch. Dies zeigt u.a. der schon erwähnte Koalitionsvertrag von CDU, C und D. In diesem spricht die Bundesre- gierung dem Mittelstand eine traditionelle Rolle als Wachstums- und Beschäftigungsmotor der Gesamtwirtschaft Deutschlands zu.¹⁵ Dieselbe Meinung vertritt der Bundesverband deut- scher Banken, indem er den deutschen Mittelstand als „...Quelle von Innovation, Wachstum und Beschäftigung.“ bezeichnet.¹⁶ Eine weitere Bekräftigung erfahren diese Aussagen durch die Initiative Finanzstandort Deutschland, welche den Mittelstand als „...eine der Hauptstüt- zen der deutschen Volkswirtschaft.“¹⁷ sieht. Und auch der Bundesverband der Deutschen In- dustrie e.V. (BDI) bezeichnet den deutschen Mittelstand als “...zentralen Pfeiler für Beschäf- tigung und Wachstum.“¹⁸

Diese Aussagen spiegeln die in Deutschland herrschende Meinung zur Einordnung des Mit- telstandes in den gesamtwirtschaftlichen Zusammenhang treffend wieder. Zur weiteren Be- kräftigung dieser Meinung folgen nun fundamentale Zahlen, welche die volkswirtschaftliche Bedeutung des deutschen Mittelstandes belegen. hat das IFMB veröffentlicht, dass im Jahr 2000 rund 3,3 Millionen mittelständische Unternehmen mit 20,1 Millionen Beschäftigten dem deutschen Mittelstand angehörten. Gesamtwirtschaftlich gesehen sind das 99,7% aller um- satzsteuerpflichtigen Unternehmen. Diese tätigen 43,2% aller steuerpflichtigen Umsätze. Die Betrachtung des deutschen Mittelstandes von der Beschäftigungsseite ergibt, dass 67,7% aller Arbeitnehmer in mittelständischen Unternehmen beschäftigt sind und 83% aller Lehrlinge hier ausgebildet werden.¹⁹ Des Weiteren tragen die mittelständischen Unternehmen mit 48,8% zur Bruttowertschöpfung aller Unternehmen und mit 43,5% zur gesamten Bruttowertschöp- fung der deutschen Wirtschaft bei.²⁰ Daher bezeichnet auch das IFMB den Mittelstand als „...Rückrat der deutschen Wirtschaft“.²¹ Diese Zahlen belegen die quantitative ellung des Mittelstandes in der deutschen Volkswirtschaft. Darüber hinaus zeigen sich mittelständische Unternehmen wesentlich auf Grund von qualitativen Kriterien für Deutschland von Bedeu- tung. Hier sind drei Kriterien hervorzuheben. Zum Ersten die hohe Marktnähe des deutschen Mittelstandes, zum Zweiten die hohe Flexibilität und zum Dritten seine hohe Innovationsfä- higkeit. Gerade diese Determinanten sind es, die den rukturwandel und Erneuerungsprozes- se in der Wirtschaft mittragen.²² ist der Mittelstand auch für die ärkung Deutschlands im internationalen Wettbewerb von hoher Wichtigkeit.

2.3) Ver ä nderte Rahmenbedingungen als Ursachen des Bedarfes an Mezzanine

Die im vorigen Kapitel behandelte ellung in der Volkswirtschaft zeigt die positive ite des Mittelstandes. Eine weitere, mitunter nicht nur positive ite, zeichnet sich durch zunehmend veränderte Rahmenbedingungen, denen deutsche mittelständische Unternehmen ausgesetzt sind, aus. Diese bestehen im Wesentlichen aus zwei Entwicklungen. Im Zuge der ersten Ent- wicklung sehen sich die mittelständischen Unternehmen im Rahmen der fortschreitenden Globalisierung einem immer härter werdenden Wettbewerb ausgesetzt.²³ Dies hat weitrei- chende Auswirkungen. führt der höhere Wettbewerb zu niedrigeren Preisen und geringeren Margen, weshalb niedrigere Gewinne generiert werden. Durch die hohe Abgabenlast sowie die gleichwohl übermäßige Bürokratie am andort Deutschland wird der deutsche Mit- telstand im Gegensatz zu den Großunternehmen stärker belastet.²⁴ Gleichzeitig profitiert der deutsche Mittelstand z.B. durch die Erschließung neuer Märkte.²⁵ Einen hohen ellenwert im Rahmen dieser Arbeit nimmt die zweite Entwicklung ein, da sie ursächlich für den steigenden Bedarf sowie Gebrauch von Mezzaninen-Finanzierungsinstrumenten auch im mittelständi- schen Bereich ist: Die Veränderungen der Mittelstandsfinanzierung auf Grund der Beschlüsse der Baseler Konferenz (Basel II). Die neue Baseler Eigenkapitalvereinbarung führt dazu, dass die Eigenkapitalanforderungen der Banken mit dem Risikoprofil für herausgelegte Risikoak- tiva korrespondieren.²⁶ Konkret bedeutet dies, dass im Rahmen der Vorgaben von Basel II insbesondere mittelständische Unternehmen von Kreditinstituten über Ratingverfahren bewer- tet werden. Diese Verfahren beurteilen die Bonität des Unternehmens mit dem Ziel, auf Grund der Ausfallwahrscheinlichkeit (Probability of Default), der Verlusthöhe bei Ausfall (Loss Given Default) und den gestellten cherheiten eine risikoadjustierte Unterlegung der Risikoaktiva mit Eigenkapital zu erreichen.²⁷ soll die abilität im Kreditwesen erhöht, die umfassendere Behandlung der Risiken sichergestellt sowie zur Wettbewerbsgleichheit des internationalen Finanzsystems beigetragen werden.²⁸ Die Erkenntnisse aus der Analyse führen zu einer höheren Eigenkapitalunterlegung in den Bilanzen der Kreditinstitute von Krediten an Unternehmen mit niedrigerer Bonität und einer niedrigeren Eigenkapitalunterlegung von Kre- diten an Unternehmen mit höherer Bonität. Da die höhere Bindung von Eigenkapital den Kre- ditinstituten höhere Kosten verursacht sowie ein höheres Risiko eine höhere Vergütung erfor- dert, steigen die Kosten für Unternehmen mit schlechterer Bonität bei der Aufnahme von Fremdkapital. Mehr noch, manche Unternehmen erhalten weniger bis gar keine Kredite mehr oder müssen einen erheblichen Zinsaufschlag als zusätzliche Risikoprämie hinnehmen.²⁹

In diesem Zusammenhang gewinnt ein bekanntes Problem an härfe: Die Eigenkapital- schwäche deutscher Unternehmen. Für die Beurteilung der Bonität spielt das Eigenkapital eine wichtige Rolle, da es als Haftkapital für den Fremdkapitalgeber cherheit bedeutet.³⁰ Genau diese Größe ist jedoch beim deutschen Mittelstand unterdurchschnittlich ausgeprägt. Die Eigenkapitalquote der kleineren und mittleren deutschen Unternehmen liegt bei durch- schnittlich 7,5%.³¹ Die Ursachen dieser Entwicklung sind vielfältig und werden nun erläutert. Traditionell ruht die Finanzierung von mittelständischen Unternehmen in Deutschland auf den zwei ulen Gewinnthesaurierung sowie Kreditaufnahme. Auf Grund der im Vergleich zu Großunternehmen schlechteren Ertragslage in den letzten zehn Jahren und der hohen Abga- benlast konnte die erste ule für die Bildung von Eigenkapital weniger stark genutzt werden. Ein weiterer Punkt ist die „lbstbedienungspraxis“ der Führungskräfte im Unternehmen, so dass nach hohen Ausschüttungen an die Gesellschafter oft nur ein marginaler Gewinn in die

Bilanz eingestellt werden kann.³² Im Gegensatz zur ersten ule nimmt die Kreditaufnahme als zweite ule eine bedeutend höhere ellung ein und wirkt daher als negativer Hebel auf die Eigenkapitalquote des deutschen Mittelstandes. Diese Entwicklung beruht im Wesentli- chen auf drei Gründen. Der erste Grund ist in der staatlichen Weichenstellung zu sehen. Es wurden hier steuerliche Anreize geschaffen, so dass die Fremdkapitalzinsen als Betriebsaus- gaben den Gewinn schmälern, also absetzbar sind. Dies ist bei Kosten für das Eigenkapital nicht der Fall. Darüber hinaus fällt für ausgeschüttete Gewinne eine höhere euer an als für einbehaltene. Auch wird in der Insolvenzordnung ein hoher Gläubigerschutz gewährt, was die Kreditfinanzierung begünstigt.³³ Zum Zweiten sind viele mittelständische Unternehmen nicht bereit, weitere Eigenkapitalgeber mit einzubeziehen, da folglich Mitspracherechte eingeräumt werden müssten. Die so genannte „Herr im Haus - Mentalität“ verhindert also auch den nach- haltigen Anstieg des Eigenkapitals.³⁴ Der dritte Grund liegt in den Kosten, welche für die Un- ternehmen mit der Aufnahme von Eigenkapital - im Gegensatz zu Fremdkapital - verbunden sind. Da Eigenkapital auf Grund des höheren Risikos wesentlich teurer ist, wählen die Unter- nehmen so lange es möglich ist die günstigere Variante der Aufnahme von neuem Fremdkapi- tal. Diese Gründe führen letztendlich zur Beantwortung der Fragestellung, mit der sich dieses Kapitel beschäftigt: Die Ursachen für die vermehrte Aufnahme von Mezzanine-Kapital.³⁵

Die Ursachen liegen in der Beschaffenheit von Mezzanine-Kapital. Zum einen kann eine Ausgestaltung als Haftkapital erfolgen, so dass es als Eigenkapitalsubstitut fungiert und das Unternehmensrating verbessert wird. Zum anderen können trotzdem - je nach Ausgestal- tungsform - die positiven Eigenschaften von Fremdkapital genutzt werden.^{36 37} Eine Definition von Mezzanine-Kapital wie auch eine differenzierte Betrachtung der Ausges- taltungsformen und Anlässe für Mezzanine-Finanzierungen erfolgt nun im nächsten Kapitel. Hierbei wird auf die beiden Ausgestaltungsformen atypisch ille Beteiligung sowie Genuss- rechte umfassender eingegangen, da beide Formen Eigenkapitalcharakter³⁸ aufweisen.³⁹ Fer- ner ist die atypisch ille Beteiligung seit Jahren am Markt etabliert.⁴⁰ Genussrechte erfreuen sich auf Grund steigender andardisierung aktuell einer rasanten Entwicklung besonders im Mittelstand.⁴¹

3) Mezzanine - Kapital

3.1) Definition

Der Begriff Mezzanine leitet sich von dem italienischen „mezzanino“ ab, genauer: aus der italienischen Architektur. Die deutsche Übersetzung lautet „inmitten zweier ockwerke“ und bezeichnet ein Geschoss zwischen zwei Hauptetagen.⁴² Übertragen auf den Bereich der Un- ternehmensfinanzierung stellt Mezzanine eine hybride Finanzierungsform dar, welche auf Grund ihrer Beschaffenheit und Ausgestaltungsform zwischen Eigenkapital und Fremdkapital anzusiedeln ist.^{43 44} Je nachdem, ob das mezzanine Finanzinstrument mehr Eigenschaften des Eigenkapitals oder des Fremdkapitals in sich vereint, wird es als eigenkapitalnah oder fremd- kapitalnah bezeichnet.⁴⁵ Fremdkapitalcharakter kann Mezzanine-Kapital insbesondere durch eine begrenzte Laufzeit, einen festen Rückzahlungsanspruch wie auch durch feste Zinszah- lungen erlangen. Für den Eigenkapitalcharakter ist hauptsächlich die erfolgsabhängige Vergü- tung, aber auch die Einräumung von bestimmten Mitbestimmungsrechten konstitutiv.⁴⁶ Die Erscheinungsformen von Mezzanine sind vielfältig. Konkrete Ausgestaltungsformen sind beispielsweise ille Beteiligungen, Genussrechte, Wandel- und Optionsanleihen, partiarische Darlehen sowie Nachrangdarlehen und Verkäuferdarlehen. Auf Grund der vielen Kombina- tionsmöglichkeiten der einzelnen Komponenten von Eigen- mit Fremdkapital ist die Kon- struktion der einzelnen Gestaltungsformen sehr flexibel, so dass die denkbaren Ausgestal- tungsspielräume fast unbegrenzt sind.⁴⁷ Dies wird bei Betrachtung der Eigenschaften von Fremd, Mezzanine- und Eigenkapital deutlich.⁴⁸ Durch seine hybride Form kann Mezzanine- Kapital die Eigenkapitalquote erhöhen, gleichzeitig jedoch steuerlich als Fremdkapital behan- delt werden. Es bindet keine cherheiten und führt im Gegensatz zu „echtem“ Eigenkapital nicht zu einer Verwässerung der Gesellschafterstruktur. Mezzanine-Kapital stellt keine neue Anlageform dar, sondern ist vielmehr eine Art, bestehende Finanzierungsinstrumente im Rahmen von Financial Engineering ⁴⁹ zu nutzen. Um die Definition von Mezzanine-Kapital abzuschließen werden nachfolgend sämtliche konstitutiven Merkmale zusammengefasst:

- Nachrangigkeit gegenüber anderen Gläubigern im Falle der Insolvenz, jedoch Vorrangig- keit gegenüber dem „echten“ Eigenkapital.⁵⁰
-zeitliche Befristung, die i.d.R. fünf bis zehn Jahre beträgt⁵¹
- steuerliche Abzugsfähigkeit der Zinsen als handels- / steuerrechtlicher Betriebsaufwand.⁵² ¾ Flexibilität und Vielseitigkeit hinsichtlich der Ausgestaltung der Vertragskonditionen.⁵³

Im folgenden Kapitel werden die Ausgestaltungsformen von Mezzanine-Kapital aufgezeigt. Die atypisch ille Beteiligung wird im nächsten Kapitel im Rahmen der Gestaltungsformen von Mezzanine-Kapital näher als die übrigen in diesem Kapitel gezeigten Formen behandelt, da sie in der Praxis - nach dem Nachrangdarlehen - die häufigste Form der Mezzanine- Finanzierung darstellt.⁵⁴ Das Genussrecht wird in Kapitel 4) detailliert betrachtet, da im Zuge der andardisierung für deutsche mittelständische Unternehmen kleinere Losgrößen möglich sind, es zunehmend günstiger und somit aus Unternehmenssicht wesentlich interessanter wird. In ihm spiegelt sich das aktuelle Marktgeschehen wieder. Beide Formen zeichnen sich im Gegensatz zum häufig genutzten Nachrangdarlehen durch ihre Eigenkapitalnähe aus. Hierin liegt ein weiterer Grund für die ezialisierung, da dies unter der Prämisse, Lösungsansätze für die Eigenkapitalschwäche des deutschen Mittelstandes zu liefern, für diese Arbeit von besonderer Bedeutung ist.

3.2) Anl ä sse und Finanzierungsprozess

Die Anwendungsgebiete für Mezzanine-Kapital sind vielfältig. Dies basiert hauptsächlich auf zwei Gründen. Erstens sind die Ausgestaltungsformen sehr flexibel, wodurch auch komplexe rukturen im Bereich des Financial Engineering möglich sind.⁵⁵ Zweitens kann Mezzanine- Kapital immer dann zu ersten Wahl werden, wenn nicht genügend Fremdkapital verfügbar ist, sowie oft damit einhergehend das Eigenkapital nur unzureichend vorhanden ist.⁵⁶ Folgend werden die häufigsten Anlässe⁵⁷ für die Einbringung von Mezzanine-Kapital im Rahmen von Finanzierungen behandelt. Die Verfahrensweise beim Finanzierungsprozess stellt sich natur- gemäß bei jedem Mezzanine-Investor unterschiedlich dar. Daher wird im Anhang ein abge- stuftes Verfahren vorgestellt, welches die obligatorischen und gemeinhin anerkannten Bestandteile eines Finanzierungsprozesses aufzeigt und skizziert.⁵⁸

Ein klassischer Anlass zur Aufnahme von Mezzanine-Kapital ist der Buy-Out. In der Praxis kommen folgende Fälle am häufigsten vor: Das existierende Management (Management Buy- Out) oder ein noch nicht im Unternehmen tätiges Management (Management Buy-In) über- nimmt Anteile an der zu kaufenden Gesellschaft, so dass es zu einem Mehrheitswechsel im Unternehmen kommt. Beide Formen sind Bestandteil des Mergers & Acquisitions (M&A)- ktors und werden vom Management zusammen mit externen M&A-Beratern durchge- führt.⁵⁹ Im Rahmen einer solchen rukturierung kommt es regelmäßig zu Finanzierungseng- pässen, da das neue Management i.d.R. zu wenig Eigenkapital aufbringen kann. Dadurch ist die Aufnahme von Fremdkapital begrenzt. Die so entstehende Lücke zwischen Eigenkapital und Fremdkapital ist häufig nur durch Mezzanine-Kapital zu schließen, weil die neuen Eigen- tümer keine weiteren Eigenkapitalgeber hinzuziehen möchten um ihren Einfluss nicht zu un- tergraben.^{60 61} Mezzanine kommen den neuen Eigentümern auch auf Grund der noch zu zei- genden flexiblen Vergütungsstruktur zu Gute.⁶² Von besonderem Vorteil ist diese Flexibilität bei investitionslastigen Unternehmen.⁶³ Gerade für mittelständische Unternehmen ein aktuel- les Problem und in engem Zusammenhang mit Buy-Outs steht die Finanzierung der Nachfol- ger der so genannten Gründungsgeneration.⁶⁴ Für die oft familiengeführten Gesellschaften ist Mezzanine regelmäßig die beste Möglichkeit, Nachfolgern den Einstieg als Gesellschafter zu ermöglichen. Denn wenn die Anteile der ausscheidenden Alteigentümer nicht übernommen werden können, müssen sie ausgezahlt werden und reduzieren so oft erheblich die Eigenkapi- talbasis des Unternehmens. Im „worst-case“ hat eine solche Konstellation die Kündigung der Kredite, eine darauf folgende Illiquidität und die Insolvenz zur Folge.

Zunehmend Anwendung findet Mezzanine auch auf dem Gebiet der Wachstumsfinanzierung von Unternehmen.^{65 66} Oft hält die Eigenkapitalausstattung mit dem Wachstum eines Unter- nehmens nicht hritt. Da für optimales Wachstum im internen Bereich ständige Erneue- rungs- wie auch Erweiterungsinvestitionen nötig sind, und im externen Bereich bspw. beim Erschließen neuer Märkte mit hohen Markteintrittsbarrieren Akquisitionen nötig sind, erhal- ten Unternehmen für weitere Vorhaben bei niedrigen Eigenkapitalquoten in vielen Fällen kei- ne Kreditzusage mehr.⁶⁷ Um das wirtschaftliche Eigenkapital zu stärken, Investitionen zeitnah tätigen zu können und weiteres nior Debt aufnehmen zu können, bietet sich hier Mezzanine an. In der Investitionsphase wird der Cash-Flow durch die flexible Vergütungsstruktur nicht übermäßig belastet, um dann in der abilisierungsphase durch Thesaurierung der entstande- nen Gewinne das Eigenkapital nachhaltig zu stärken und das Mezzanine-Kapital zurückzufüh- ren.⁶⁸ Die Projektfinanzierung ist eine relativ neue Finanzierungsart, die sich durch eine sich selbst tragende, isolierte Einheit auszeichnet. Daher besteht meist keine Möglichkeit auf die Investoren des Projektes zurückzugreifen.⁶⁹ Um eine solche Finanzierung zu strukturieren, kann folglich nur auf die Entwicklung des Cash-Flows aus dem Projekt abgestellt werden. wohl der Mangel an cherheiten wie auch die Cash-Flow-orientierte Rückzahlung sind die wesentlichen Gründe für die Anwendung von Mezzanine im Rahmen von Projektfinanzierun- gen.⁷⁰

Auch im Zuge einer Rekapitalisierung kann Mezzanine zur Optimierung der Bilanzstruktur beitragen.⁷¹ Eine Rekapitalisierung steht bei Unternehmen regelmäßig an, wenn Kredite ver- längert werden. Häufig wird bei einer Kreditverlängerung auch die Kreditlinie des Unterneh- mens erhöht, so dass die meist ohnehin schon belastete Bilanz noch weiter in den Leverage fällt. Dies macht die Erhöhung von Krediten immer mehr zum Problem, da nicht selten so genannte Covenants auch mit anderen Kreditinstituten und Kapitalgebern vereinbart sind, die sich auf die Bilanzstruktur beziehen. lche Konstellationen sind sehr gefährlich, da ein Bruch der Covenants zur Kündigung berechtigt. Um hier frühzeitig entgegenzusteuern, ist die Aufnahme von Mezzanine-Kapital empfehlenswert; so wird die Haftkapitalbasis erhöht und die Bilanzstruktur verbessert.⁷²

3.3) Verg ü tung

3.3.1) Komponenten und deren rukturierung

Grundsätzlich lässt sich die zu erzielende Gesamtrendite bei Mezzanine-Kapital in drei Ver- gütungskomponenten unterteilen: Erstens eine laufende Verzinsung, in der Basiszins plus ratingabhängige Marge enthalten sind. Zweitens eine auflaufende Verzinsung, welche endfäl- lig ist und drittens ein so genannter Kicker ebenfalls am Laufzeitende.⁷³ Die laufende Verzin- sung wird regelmäßig sehr niedrig, also nicht risikoadäquat angesetzt, um den laufenden Cash-Flow des Unternehmens nicht übermäßig zu belasten. können die übrigen nior- Darlehen weiterhin bedient werden.⁷⁴ Darüber hinaus führt diese Konstruktion dazu, dass Mezzanine in den ersten Jahren eine sehr preiswerte, jedoch trotzdem risikotragende Form der Finanzierung ist.⁷⁵ Diese preiswerte Komponente wird durch die auflaufende Verzinsung aus- geglichen, die zusammen mit den Kickern am Ende der Laufzeit fällig wird. Die Kickerkom- ponente ist für die eigenkapitalnahen Mezzanine-Instrumente von hoher Bedeutung, da sie die erfolgsabhängige Vergütung repräsentieren. Es werden zwei Arten von Kickern unterschie- den: Equity-Kicker und Non-Equity-Kicker. Im Rahmen von Equity-Kickern hat der Investor das Recht, über Optionen Anteile an dem finanzierten Unternehmen zu erwerben, also zusätz- lich Eigenkapital in das Unternehmen zu investieren. Alternativ kann auch eine Wandlung des Mezzanine-Kapitals in Eigenkapital vereinbart werden. Die Konditionen für den Erwerb der Anteile werden im Vorfeld festgelegt.⁷⁶ Non-Equity-Kicker (auch virtuelle Equity-Kicker) haben das Ziel, die Investoren so zu stellen, als hätten sie den Equity-Kicker genutzt. An el- le der Anteile am Unternehmen erhalten sie jedoch eine geldliche Vergütung. Eine weitere Ausprägung, welche für Non-Equity-Kicker im Rahmen von Mezzanine gängig ist, stellt die Vereinbarung einer zusätzlichen Zinszahlung in Abhängigkeit des Unternehmenserfolges dar. Diese variable Ausschüttung wird in Abhängigkeit von Kennziffern wie z.B. Cash Flow, Um- satz- und Eigenkapitalrenditen oder Umsatz zu EBITDA errechnet.⁷⁷

Das eigentliche Alleinstellungsmerkmal der Mezzanine-Vergütung liegt in den Kickern. Da die gezeigten Ausgestaltungsformen der Kicker die Beteiligung an der Gesellschaft sowie eine geldliche Vergütung ermöglichen, kann jeder Kapitalgeber die für ihn sinnvollste und attraktivste Variante wählen. Gleichzeitig ist der Kicker für das Unternehmen eine positive Vergütungsform, da es nur dann zahlen muss, wenn die Entwicklung positiv ist. In einem sol- chen Fall stellt die Vergütung für das Unternehmen i.d.R. keine unmögliche Belastung dar. Es können für beide Varianten noch weitere Argumente aus cht des Unternehmens genannt werden. Ein wesentlicher Vorteil der Non-Equity-Kicker liegt in der Beibehaltung der Eigen- tümerstruktur. Das Gesellschaftskapital wird hierbei nicht verwässert. Die Equity-Kicker- Variante bietet den Vorteil der Umwandlung des bisher reinen Mezzanine-Kapitals in reines Eigenkapital, wodurch die Bilanzstruktur nachhaltig verbessert wird.⁷⁸

3.3.2) Pricing

Mezzanine übernimmt, wie schon gezeigt, eine ellung zwischen klassischem Eigen- und Fremdkapital. Dies ist auch für die Renditeerwartung an Mezzanine-Investitionen eine wich- tige Determinante. Der Investor übernimmt im Rahmen des nachrangigen und unbesicherten Mezzanine-Kapitals ein höheres Risiko als beim Fremdkapital, gleichzeitig jedoch ein niedri- geres Risiko als beim Eigenkapital. Daher bewegt sich auch die Renditevorstellung⁷⁹ je nach Ausgestaltungsform des Mezzanine-Kapitals und Bonität des Mezzanine-Nehmers zwischen 12% und 20%.⁸⁰ An dieser elle ist allerdings anzumerken, dass mit zunehmender andardi- sierung der Instrumente günstigere IRR ’ s bis unter 10% möglich scheinen. erreichte die Hypo Vereinsbank (HVB) als Pionier bei der Verbriefung von Genussrechten mit ihrem Pro- dukt PREP(Preffered Pooled ares) einen IRR von 9,5%.⁸¹ Auch die Deutsche Bank kün- digte im März 2005 zusammen mit der IKB Deutsche Industriebank AG ein Produkt in Form von Genussrechten (equi notes) an, welches einen Anfangszinssatz von 7,25% p.a. erreicht.⁸² Das Risiko von Mezzanine-Finanzierungen wird im Wesentlichen durch den Leverage, die Qualität des Managements sowie die abilität des Cash-Flows bestimmt.⁸³ Da das ursprüng- liche Anwendungsgebiet von Mezzanine-Finanzierungen im Buy-Out liegt, können lediglich für den Buy-Out verlässliche Angaben zur Rendite von Mezzanine-Kapital gemacht werden.⁸⁴ Der in den Jahren 2002 und 2003 erreichte IRR bei Buy-Out Mezzanine-Investments in den U.A. lag bei 17,6%. In Europa, das im Durchschnitt 19,6% erreicht, ist Deutschland mit 16,5% hlusslicht. Großbritannien liegt mit einem IRR 20,6% p.a. über dem gesamteuropäi- schen Durchschnitt.⁸⁵ Die Aufgliederung des IRR in die einzelnen Vergütungsbestandteile zeigt, dass im zweiten Quartal 2004 eine laufende Zinsmarge von 4,4% p.a. zuzüglich EURI- BOR und eine auflaufende Verzinsung von 6,28% p.a. für die Aufnahme von Mezzanine ge- zahlt wurde.⁸⁶ Für Deutschland heißt dies, dass ein Drittel des IRR dem Kicker am Laufzeit- ende zufallen. Weniger als ein Drittel belastet also über die laufende Verzinsung den Cash- Flow der Mezzanine-Nehmer. Es fällt außerdem auf, dass bei fremdkapitalnahem Mezzanine die laufende Zinsbelastung höher ist, da hier i.d.R. keine Kicker vereinbart werden.⁸⁷ Der IRR des Equity Kickers für sich betrachtet, ergibt für Deutschland 15,1%, bereinigt um Verluste beträgt er noch 8,6%. Interessant ist in diesem Zusammenhang ein Blick in die U.A., wo der IRR des Equity-Kickers 26,4% beträgt. Der reale IRR nach Bereinigung um Verluste stellt sich mit 3,1% allerdings niedriger dar. Daraus kann geschlossen werden, dass die Risikobereitschaft in den U.A. wesentlich höher ist als in Europa, wo im hnitt 8,0% korrigiert um Verluste nach 16,6% IRR aus realisierten Equity Kicker zu Buche stehen.⁸⁸

3.4) Ausgestaltungsformen von Mezzanine-Kapital

3.4.1) Equity Mezzanine

3.4.1.1) Atypisch ille Beteiligung

3.4.1.1.1) Definition der atypisch illen Beteiligung

Zu den eigenkapitalnahen Mezzaninen zählt neben Genussrechten und Gesellschafterdarlehen die atypisch ille Beteiligung. e wird auch als atypisch ille Gesellschaft bezeichnet und ist eine häufig anzutreffende Gestaltungsform von Mezzanine-Kapital.⁸⁹ Bevor zur Definition der atypisch illen Beteiligung die Abgrenzung zur typisch illen Beteiligung vollzogen wird, erfolgt zunächst die grundsätzliche Definition der illen Beteiligung. Das Wesen der illen Beteiligung ist in § 230 ff. HGB geregelt. e stellt eine besondere Form der Gesellschaft des bürgerlichen Rechts dar.⁹⁰ Der ille Gesellschafter bringt seine ille Beteiligung als ch- und/oder Kapitaleinlage in die Gesellschaft eines anderen ein. Diese Einlage geht in das Vermögen des Inhabers des Handelsgeschäftes über⁹¹, wobei der ille Gesellschafter keine operativen Führungstätigkeiten bei der beteiligungsnehmenden Gesellschaft erhält.⁹² Die ille Gesellschaft stellt laut HGB eine reine Innengesellschaft dar, die weder nach außen in Erscheinung tritt noch ein gesondertes Gesellschaftsvermögen bil- det.⁹³ Beteiligungsnehmer wie auch -geber verfolgen ein gemeinsames Ziel, welches sie in einem gemeinsamen stillen Gesellschaftsvertrag festhalten.⁹⁴ Für die Einlage steht dem Ge- sellschafter eine adäquate Vergütung zu. Diese gestaltet sich in Form einer Gewinn- und/oder Verlustbeteiligung aus, wobei eine Verlustbeteiligung grundsätzlich ausgeschlossen werden kann. Die Gewinnbeteiligung kann jedoch nicht ausgeschlossen werden.⁹⁵ llte eine Ver- lustbeteiligung nicht ausgeschlossen sein, nimmt der ille Gesellschafter nur bis zur Höhe seiner Einlage am Verlust teil.⁹⁶ Des Weiteren werden dem illen Gesellschafter bestimmte Kontrollrechte eingeräumt. Diese bestehen in der Einsicht bzw. dem Erhalt einer Abschrift des Jahresabschlusses sowie in der Einsicht in die Buchhaltung des Unternehmens.⁹⁷ Auf Grund der wenigen Vorgaben, die das BGB bestimmt, zeichnet sich die ille Beteiligung durch hohe Flexibilität in der Ausgestaltung aus.⁹⁸

Die Differenzierung zwischen typisch iller Beteiligung und atypisch iller Beteiligung er- folgt daher anhand einiger Kriterien, die für die bilanzielle Qualifizierung einer Beteiligung als Eigenkapital (atypisch ille Gesellschaft) oder Fremdkapital (typisch ille Gesellschaft) von hoher Bedeutung sind. Bei der atypisch illen Beteiligung wird der Beteiligungsgeber für die Ermittlung der Gewinn- und/oder Verlustbeteiligung so behandelt, als bestehe ein ge- meinschaftliches Gesellschaftsvermögen mit dem Inhaber der Gesellschaft. Hier kann also die Handelsbilanz des Unternehmens zu Grunde gelegt werden.⁹⁹ Des Weiteren gibt es zwei Merkmale, die bei stärkerer Ausprägung charakteristisch für die atypisch ille Gesellschaft sind. Zum einen die - im Vergleich zur noch zu behandelnden typisch illen Gesellschaft - Vereinbarung einer höheren gewinnabhängigen Vergütung. Zum anderen besteht der Unter- schied in der über die gesetzlichen Vorgaben hinausgehende Einräumung von Informations-, Kontroll- und Zustimmungsrechten.¹⁰⁰

3.4.1.1.2) euerliche Betrachtung der atypisch illen Beteiligung

Ausschlaggebend für die Betrachtung der illen Beteiligung im euerrecht ist die Differen- zierung zwischen typischer und atypischer Ausgestaltungsform. Im Gegensatz zum Gesell- schaftsrecht basiert die Unterscheidung im euerrecht allerdings auf dem Begriff der Mitun- ternehmerschaft. Die Mitunternehmerschaft ist im Gesellschaftsrecht gänzlich unbekannt und findet lediglich im euerrecht seine Anwendung. Wird die ille Beteiligung als Mitunter- nehmerschaft qualifiziert, stellt sie selbst das bjekt der Einkünfteerzielung, der Einkünfte- qualifikation und der Einkünfteermittlung dar.¹⁰¹ Mitunternehmerschaft wird daher als selb- ständiger Begriff des euerrechts verstanden, dem zwei wesentliche Merkmale zugeordnet werden können. ist derjenige als Mitunternehmer anzusehen, der Mitunternehmerinitiative sowie Mitunternehmerrisiko auf Grund seiner stillen Einlage trägt.¹⁰² Die Mitunternehmerini- tiative stellt regelmäßig die im Vergleich zur gesetzlichen Vorgabe übermäßige Einräumung von Kontroll-, Informations- und Mitwirkungsrechten dar. Charakteristisch für das Bestehen eines Mitunternehmerrisikos ist eine Verlustbeteiligung,

Nachrangigkeit oder die Gewinnabhängigkeit der Vergütung. Die Einordnung als Mitunter- nehmer ergibt sich aus dem Gesamtbild von Mitunternehmerinitiative und Mitunternehmerri- siko. Im Falle der unzureichenden Ausprägung des Mitunternehmerrisikos muss die Mitunter- nehmerinitiative so erweitert werden, dass sich ein zur Mitunternehmerschaft passendes Ge- samtbild ergibt.¹⁰³ Ist die Mitunternehmerschaft gegeben, was regelmäßig bei der atypisch illen Beteiligung der Fall ist, zählen die auf den atypisch illen entfallenen Gewinne als Einkommensverwendung, und können so nicht als Betriebsausgabe den Gewinn mindern.¹⁰⁴ Die Vergütungszahlungen des Beteiligungsnehmers an den atypisch illen unterliegen der Gewerbesteuer, wobei der huldner auf Grund der Innengesellschaft nicht die ille Gesell- schaft selbst, sondern der Geschäftsinhaber ist.¹⁰⁵

Ist der atypisch ille Beteiligte eine Kapitalgesellschaft, gelten die Regelungen zur euerfreistellung von Dividenden, da diese laut KG auch bei einer Mitunternehmerschaft Anwendung finden.¹⁰⁶ Kapitalertragsteuer wird bei Privatpersonen als Beteiligungsgeber nicht erhoben.¹⁰⁷ Außerdem ist der Investor von der Gewerbesteuer befreit, da diese schon bei der Gesellschaft selbst bzw. beim Geschäftsinhaber veranlagt wurde.¹⁰⁸

Der Gewinn, der für den Investor anfällt, unterliegt der Einkommensteuer. Hier ist allerdings zu beachten, dass sich die zu zahlende Einkommensteuer um das 1,8fache des anteiligen Ge- werbesteuer-Messbetrages¹⁰⁹ reduziert, da die abgeführte Gewerbesteuerauszahlung des Ge- schäftsinhabers die Einkommensteuer des atypisch illen Gesellschafters entlastet.¹¹⁰ Diese Kombination führt in der Praxis zu einer sehr geringen Besteuerung des atypisch ill Betei- ligten, da er weder Gew noch seinen vollen Einkommensteuersatz abführen muss.

3.4.1.1.3) Bilanzierung der atypisch illen Beteiligung

In der Bilanz wird die atypisch ille Beteiligung im Gegensatz zur typisch illen Beteiligung regelmäßig dem Eigenkapital zugeschrieben.

Um die Einordnung auch der späteren Mezzanine-Instrumente als Zwischenform von Eigen- und Fremdkapital herleiten zu können, werden nun kurz die idealtypischen Ausgestaltungs- formen von Eigen- sowie Fremdkapital aufgezeigt. Auf Grund der konträren ellung von Eigen- zu Fremdkapital ist an dieser elle die folgende tabellarische Übersicht mit den kon-

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten¹¹¹

Abb. 10: Idealtypische Indikatoren für Eigen- und Fremdkapital, Quelle: eigene Darstellung in Anlehnung an: Knabe, A. / Walther, U.: (2005), 6

Bei näherer Betrachtung der Kriterien von idealtypischem Eigen- sowie Fremdkapital wird deutlich, welche zahlreichen Ausgestaltungsmöglichkeiten für Mezzanine-Finanzierungs- instrumente bestehen, die sich durch Vermischung dieser Merkmale ergeben. Die Erfordernisse an eine Qualifizierung der atypisch illen Beteiligung als Eigenkapital kann aus der Darstellung in Abbildung 10 abgeleitet werden:

- Ausstattung mit einem Rangrücktritt (bordination)
- garantiert haftendes Kapital
- Längerfristigkeit der Kapitalüberlassung (ab Zeitraum von fünf Jahren)
-Verlustbeteiligung sowie der Ausschluss einer Grundverzinsung¹¹²

Alle genannten Kriterien können bei der atypisch illen Gesellschaft auf Grund der gesetzli- chen Freiheit der Ausgestaltung umgesetzt werden, so dass der atypisch illen Beteiligung je nach Ausgestaltung eine separate Position im Eigenkapital entweder hinter dem gezeichneten Kapital oder die letzte Position im Eigenkapital zukommt. Auch der Ausweis eines nder- postens zwischen Eigenkapital und nderposten mit Rücklagenanteil ist denkbar.¹¹³

3.4.1.1.4) Vorteile der atypisch illen Beteiligung

Zusammenfassend werden nun die Vorteile der atypisch illen Beteiligung für den Beteiligungsnehmer stichpunktartig genannt.¹¹⁴

- Erhöhung des Haft- bzw. Eigenkapitals und somit ärkung der Bilanzstruktur
- mögliche geringe Belastung des Cash-Flows während der Laufzeit ¾ keine ellung von chsicherheiten erforderlich
- im Vergleich zu Eigenkapital kostengünstig
- diskrete und anonyme Beteiligungsform, da reine Innengesellschaft
- relativ einfach, da Eintragung in Handelsregister, notarieller Vertrag nicht erforderlich ¾ geeignet für alle Unternehmen, die ein Handelsgewerbe betreiben ¾ flexible vertragliche Regelung auf Grund weitgehend freier gesetzlicher Vorgaben ¾ keine immrechtseinflüsse, da keine Beteiligung am Gesellschaftskapital ¾ Aussetzung der Ausschüttung an den atypisch illen bei Liquiditätsengpass vorüberge- hend möglich sowie Übertragung eines Verlustes auf den atypisch illen, was zu einem außerordentlichen Ertrag beim Unternehmen führt und somit ein ausgeglichenes Jahres- ergebnis generieren kann

3.4.1.2) Genussrechte

Die Variante der Genussrechtsausgabe im Rahmen von eigenkapitalnahen MezzanineFinanzierungen soll in diesem Gliederungspunkt nicht eingehend behandelt werden, da in Kapitel 4) Genussrechte detailliert betrachtet werden. Um die Einordnung dieses Instrumentes im Rahmen des Mezzanine-Kapitals an dieser elle vornehmen zu können, werden im Folgenden kurz die wichtigsten Merkmale aufgezeigt.

Ein Genussrecht stellt ein gesetzlich nicht geregeltes Wertpapier dar, welches je nach Ausgestaltung eher einer Aktie oder einer Anleihe ähnelt.¹¹⁵ Genussrechte sind nachrangig gegenüber Forderungen anderer Gläubiger und werden i.d.R. erst am Ende der Laufzeit von fünf bis zehn Jahren zurückgezahlt. Die Tilgung findet typischerweise nach der Tilgung von niorDarlehen statt. Genussrechte verbriefen Vermögensrechte, d.h. es werden schuldrechtliche Gläubigeransprüche jedoch keine immrechte aus ihnen abgeleitet. Diese können unter bestimmten Voraussetzungen dem Eigenkapital zugerechnet werden.¹¹⁶

3.4.2) Hybrid Mezzanine

Unter hybriden Finanzierungsformen des Mezzanine-Kapitals werden Konstruktionen subsummiert, die sowohl Eigenkapital als auch Fremdkapital entsprechen können, d.h. Finanzierungsmittel, die sich in Eigenkapital- und Fremdkapitalteil aufspalten lassen. Hierzu zählen Wandel- und Optionsanleihen sowie eigenkapitalersetzende Darlehen.¹¹⁷ Das genannte Kriterium für die Einordnung als Hybrid Mezzanine erschließt sich bei Wandelund Optionsanleihen nach Betrachtung der ruktur dieses Instrumentes. Wandelanleihen stellen zunächst huldverschreibungen dar, welche bei Fälligkeit entweder die Rückzahlung des eingesetzten Kapitals oder die Wandlung in Eigenkapital vorsieht. Hierbei wird das Gläubigerrecht aufgegeben und so ursprüngliches Fremdkapital in Eigenkapital umgewandelt.¹¹⁸ Es liegt also ein Instrument vor, welches je nach Ausgestaltungsform und - geknüpft an vorher festgelegte Bedingungen - von Fremd- zu Eigenkapital wird.

Optionsanleihen stellen gleichwohl huldverschreibungen dar. Bei ihnen wird jedoch die Anleihe nicht zu einem bestimmten Zeitpunkt in Eigenkapital gewandelt, vielmehr verbrieft eine Option das Recht, zusätzlich bei Fälligkeit oder ab einem vorher festgelegten Zeitpunkt Aktien an dem Unternehmen zu erwerben.¹¹⁹ Es muss hier also zusätzlich eine Einlagever- pflichtung eingegangen werden, so dass die Anleihe nicht gewandelt wird und bis zur Rück- zahlung weiter besteht. Des Weiteren kann die Option losgelöst von der Anleihe gehandelt werden, so dass der Investor - auch ohne Anteilseigner zu werden - an der Entwicklung des Unternehmens teilnehmen kann.¹²⁰ Wie bei der Wandelanleihe sind auch hier die aufgespalte- ten Eigen- und Fremdkapitaleigenschaften deutlich zu erkennen. Bei beiden Varianten, Wan- del- wie Optionsanleihe liegt der Vorteil für den Mezzanine-Investor in der Möglichkeit, nur dann an der Unternehmensentwicklung zu partizipieren, wenn diese positiv ist.

Eigenkapitalersetzende Darlehen kommen ausschließlich in einer Krise des Unternehmens vor.¹²¹ Die Unterscheidung zum üblichen Kredit besteht zunächst in einer schon bestehenden Beteiligung des Darlehengebers. Ist diese zum Zeitpunkt der Herauslage des Darlehens vor- handen und übersteigt sie 10% des Grundkapitals oder besteht eine Option, die den Darle- hensgeber in absehbarer Zeit über 10% des Grundkapitals an der Gesellschaft halten lässt, geht die Gesetzgebung davon aus, dass ein ordentlicher Kaufmann der Gesellschaft Eigenka- pital zugeführt hätte.¹²² In solchen Fällen kommt der § 32a GmbHG zum Tragen und führt dazu, dass das Kapital - ähnlich dem Eigenkapital - an das Unternehmen gebunden wird.

Konkret bedeutet dies, dass im Insolvenzverfahren nur ein nachrangiger Anspruch geltend gemacht werden kann.¹²³ In der Praxis ist dieser Fall bei Gesellschafterdarlehen nahe liegend. Aber auch bei institutionellen Kapitalgebern besteht diese Gefahr, insbesondere wenn eine Eigenkapitaloption besteht.¹²⁴ Wie schon bei Wandel- und Optionsanleihen zeigt sich auch beim eigenkapitalersetzenden Darlehen die hybride Form von Mezzanine in dem zunächst bestehenden Fremdkapital, welches im Falle eine Krise als haftendes Eigenkapital umqualifi- ziert wird.

3.4.3) Debt Mezzanine

Zu den fremdkapitalnahen Mezzanine zählen das Nachrangdarlehen, das partiarische Darlehen sowie die typisch ille Beteiligung.¹²⁵

Das Nachrangdarlehen (Junior Debt) ist jenes fremdkapitalnahe Mezzanine, welches dem „reinen“ Fremdkapital am nächsten kommt. Denn es unterscheidet sich nur durch die Verein- barung eines Rangrücktrittes gegenüber bestimmten anderen Darlehen (nior Debt) vom üblichen Kredit. Dies bedeutet gleichzeitig, dass vom Unternehmen keine Besicherung ge- stellt werden muss. Bei der Zinsausgestaltung sind sowohl laufende fixe Verzinsungen als auch endfällige Verzinsungen möglich.¹²⁶ In der Praxis ist häufig eine Kombination aus bei- den Merkmalen vorzufinden, wobei die laufende Verzinsung zur geringeren Cash-Flow Be- lastung i.d.R. niedriger ist. Die Laufzeit des Nachrangdarlehens liegt über der des nior Debt, beträgt also mindestens fünf Jahre und wird normalerweise erst am Ende der Laufzeit getilgt.¹²⁷ Die Finanzierungsform Nachrangdarlehen wählen Unternehmen, welche über eine ausreichende Eigenkapitalausstattung verfügen aber keine cherheiten zur Verfügung haben oder stellen möchten. In der Praxis werden Nachrangdarlehen häufig jedoch dann aufgenom- men, wenn die Bilanzstruktur und ein Mangel an cherheiten die weitere Aufnahme von enior Debt nicht mehr zulassen. Zur unkomplizierten cherstellung der Zahlungen werden Unternehmen in diesen tuationen oft von bisherigen Kapitalgebern zur Aufnahme einer Nachrangschuld gedrängt.¹²⁸ Auf Grund der Nachrangigkeit kann das Kapital dem wirtschaft- lichen Eigenkapital zugeordnet werden und verbessert so das Rating des Unternehmens.¹²⁹

[...]

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¹ chs, : (2004), 16

² Dentz, M.: (2005), 82 (a)

³ KFW: (2006), 8 (a)

⁴ Osman, Y.: (2005), 21

⁵ Vgl. CDU / C / D: (2005), 39

⁶ Vgl. Kapitel 2.3)

⁷ Vgl. BVDB: (2005), 6 (a)

⁸ Vgl. Gabler: (2000), 2146

⁹ Vgl. Gabler: (2000), 2146

¹⁰ Vgl. Wolter, H.J. / Hauser, H.E.: (2001), 30

¹¹ Vgl. Deutscher Bundestag: (1970), Drucksache VI/1666

¹² Vgl. Günterberg, B. / Wolter, H.J.: (2002), 21

¹³ Vgl. Abbildung 1: Anhang, 43

¹⁴ Vgl. Anhang, 44

¹⁵ Vgl. CDU / C / D: (2005), 15

¹⁶ BVDB: (2005), 6 (a)

¹⁷ www.finanzstandort.de: (16.11.2005)

¹⁸ www.bdi-online.de: (16.11.2005)

¹⁹ Vgl. Günterberg, B. / Wolter, H.J.: (2002), 21

²⁰ Vgl. Günterberg, B. / Wolter, H.J.: (2002), 22 Æ Die gesamte Bruttowertschöpfung beinhaltet zusätzlich den aat.

²¹ Günterberg, B. / Wolter, H.J.: (2002), 22

²² Vgl. herer, H.W.: (2003), 144

²³ Vgl. Wolberg, H.B.: (2005), 75

²⁴ Vgl. Weddrien, O.: (2005), B4

²⁵ Die Auswirkungen der Globalisierung sind sehr komplex, da sie für das hier behandelte Thema jedoch nicht zielführend sind, wird an dieser elle nicht näher auf sie eingegangen. Weitergehende Literatur zu diesem Thema, siehe Anhang: 44

²⁶ Vgl. Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht: (2004), 2 Nr. 5

²⁷ Diese Darstellung ist stark vereinfacht. Basel II zeigt weitere Komponenten zur Beurteilung von Kreditrisiken auf. Eine gesamte Darstellung ist hier jedoch nicht zielführend. Æ Zur Vertiefung: Vgl. Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht: (2004)

²⁸ Vgl. hlke, T.: (2002), 77

²⁹ Vgl. hlke, T.: (2002), 350

³⁰ Vgl. Koop, F.: (2005), B7

³¹ Vgl. DB: (2003), 41

³² Vgl. BVDB: (2004), 7 (b)

³³ Vgl. BVDB: (2004), 7 (b)

³⁴ Vgl. Zengerling, K. / Gaida, : (2005), B7

³⁵ Zahlen, die die vermehrte Aufnahme von Mezzanine-Kapital belegen sind in Kapitel 5.1) dargestellt.

³⁶ Vgl. Emmerich, N. / Winkels, A.: (2005), 31

³⁷ Diese Eigenschaften, also die Vorteile von Mezzanine-Kapital, werden in Kapitel 3.5) gezeigt.

³⁸ Die genauere Bedeutung des Eigenkapitalcharakters wird in Kapital 3.1) behandelt.

³⁹ Die atypisch ille Beteiligung wird in Kapitel 3) in ihren Grundzügen näher behandelt, die Genussrechte werden in Kapitel 4) detailliert behandelt, da sie im Fokus dieser Arbeit stehen.

⁴⁰ Vgl. Osman, Y.: (2005), 21

⁴¹ Vgl. Heinke, M.: (2005), B4

⁴² Vgl. Wende, V.: (2004), 5

⁴³ Vgl. Ignatzi, T.: (2004), 42

⁴⁴ Vgl. Abbildung 2: Anhang 45

⁴⁵ Vgl. Coenen, A.: (2005), 44

⁴⁶ Vgl. Küting, K. / Dürr, U.L.: (2005), 1531

⁴⁷ Vgl. Wende, V.: (2004), 5

⁴⁸ Abgrenzung von Eigen-, Femd- und Mezzanine-Kapital Æ Vgl. Abbildung 3: Anhang 45

⁴⁹ Alle kursiv geschriebenen Begriffe werden im Glossar 42 näher erläutert.

⁵⁰ Vgl. Tanski, F.: (2002), 503 (a)

⁵¹ Vgl. Emmerich, N. / Winkels, A.: (2005), 30

⁵² Wirkt gewinnmindernd (Ausnahme: atypisch ille Beteiligung)ÆVgl. Nelles, M. / Klusemann, M: (2003), 7

⁵³ Vgl. Ignatzi, T.: (2004), 42

⁵⁴ Vgl. Betsch, O. / Groh, A. / Lohmann, L.: (2000), 304

⁵⁵ Vgl. Golland, F.: (2000), 35

⁵⁶ Vgl. Hus, C.: (2005), A5

⁵⁷ Behandelt werden: Buy-Outs, Gesellschafterwechsel (Nachfolgeregelung), Wachstumsfinanzierungen, Projektfinanzierungen, Rekapitalisierungsfinanzierungen. Weitere mögliche Anlässe sind Going Private , Bridge Loans, Private Investments in Public Enterprises und nierungen. Diese sind in dieser Arbeit nicht zielführend, da sie i.d.R. größere Unternehmen betreffen; nierungen stellen eine ndersituation dar und sind insbesondere bankseitig nicht erstrebenswert.

⁵⁸ Vgl. Abbildung 4: Anhang, 46

⁵⁹ Vgl. Hoffmann, P. / Ramke, R.: (1992), 20 - 21

⁶⁰ Vgl. Link, G. / Reichling, P.: (2000), 269

⁶¹ An dieser elle ist anzumerken, dass häufig schon Venture Capital Investoren zusammen mit dem Management agieren und Eigenkapital zur Verfügung stellen; einen weiteren Eigenkapitalgeber hinzuzuziehen ist daher nicht gewollt.

⁶² Vgl. Kapitel 3.3.1)

⁶³ Vgl. Hoffmann, P. / Ramke, R.: (1992), 81 - 83, 87

⁶⁴ Vgl. Rehbock, T. / Plankensteiner, D.: (2005), 5

⁶⁵ Vgl. Hoffelner, M. / Golz, R.T.: (2002), 20

⁶⁶ ehe hierzu auch Praxisbeispiel der Expansions GmbH: Vgl. Anhang, 59 - 69

⁶⁷ Vgl. Dörscher, M: (2004), 161

⁶⁸ Vgl. HVB: (2004), 3 (a)

⁶⁹ Vgl. Rösler, P. / Mackenthun, T. / Pohl, R.: (2002), 381 - 384

⁷⁰ Vgl. www.kfw.de: (30.12.2005)

⁷¹ Vgl. Frühauf, M.: (2005), 3 (a)

⁷² Vgl. Knaier, H.: (2004), 33

⁷³ Vgl. Dörscher, M. / Hinz, H.: (2003), 609

⁷⁴ Vgl. Golland, F. / Gelhaar, L.: (2005), 273

⁷⁵ Vgl. Neurath, C.: (2004), 361

⁷⁶ Vgl. Müller, O.: (2003), 229 - 230

⁷⁷ Vgl. Plankensteiner, D. / Rehbock, T.: (2005), 792

⁷⁸ Beispielhafte Vergütungsstruktur Æ Vgl. Abbildung 6: Anhang, 49

⁷⁹ Gemeint ist hier Internal Rate of Return (IRR)

⁸⁰ Vgl. Vierbuchen, R.: (2005), R4

⁸¹ Vgl. Dentz, M.: (2005), B4 (b)

⁸² Vgl. IKB / DBa: (2005)

⁸³ Vgl. Golland, F. / Gelhaar, L. / Grossmann, K. / Eickhoff-Kley, X. / Jänisch, C.: (2005), 4

⁸⁴ Vgl. Pratt, M. / Crowe, A.: (1995), 370

⁸⁵ Vgl. Abbildung 7: Anhang, 50

⁸⁶ Vgl. Abbildung 8: Anhang, 50

⁸⁷ Vgl. Golland, F. / Gelhaar, L. / Grossmann, K. / Eickhoff-Kley, X. / Jänisch, C.: (2005), 5

⁸⁸ Vgl. Abbildung 9: Anhang, 51

⁸⁹ Vgl. Golland, F. / Gelhaar, L. / Grossmann, K. / Eickhoff-Kley, X. / Jänisch, C.: (2005), 15

⁹⁰ Vgl. Ensthaler, J. / Fahse, H.: (2002), 416

⁹¹ Vgl. § 230 Abs. 1 HGB Æ Dies bedeutet auch, dass der ille an den stillen Reserven des Unternehmens beteiligt ist.

⁹² Vgl. § 230 Abs. 2 HGB

⁹³ Vgl. § 230 Abs. 2 HGB Æ Ergibt sich indirekt, da der Inhaber, wie gezeigt, aus den Geschäften allein verpflichtet wird.

⁹⁴ Hier liegt gesellschaftsrechtlich der Hauptunterschied zwischen „reinem“nior Debt und der MezzanineAusgestaltungsform stille Beteiligung Æ Vgl. Werner, H.: (2004), 60

⁹⁵ Vgl. § 231 Abs. 2 HGB

⁹⁶ Vgl. § 232 Abs. 2 HGB

⁹⁷ Vgl. § 233 Abs. 1 HGB

⁹⁸ Vgl. ebel, U.R.: (1980), 37

⁹⁹ Vgl. Ensthaler, J. / Fahse, H.: (2002), 437

¹⁰⁰ Vgl. Blaurock, U.: (1998), 12

¹⁰¹ Vgl. BFH: BBl II: (1998), 32 (a)

¹⁰² Vgl. Werner, H.: (2004), 70 - 71

¹⁰³ Vgl. BFH: BBl II: (1982), 389 (b)

¹⁰⁴ Vgl. Häger, M.: (2004), 146 (a)

¹⁰⁵ Vgl. § 5 Abs. 1 tz 1 und 3 GewG

¹⁰⁶ Vgl. § 8b Abs. 6 KG

¹⁰⁷ Vgl. Höötmann, A.: (2001), 72

¹⁰⁸ Vgl. Werner, H.: (2004), 76

¹⁰⁹ Der Begriff des anteiligen Gewerbesteuer-Messbetrages wird in § 35 Abs. 2 GewG näher definiert

¹¹⁰ Vgl. § 35 Abs. 1 Nr. 2 EG

¹¹¹ Die Kriterien gelten für die Bilanzierung nach HGB.

¹¹² Vgl. Blaurock, U.: (1998), 274 - 277

¹¹³ Vgl. Häger, M. / Nottmeier, A.: (2004), 159

¹¹⁴ In Anlehnung an: Vgl. Werner, H.: (2004), 59

¹¹⁵ Vgl. Zupancic, G.M.: (1989), 82

¹¹⁶ Vgl. Küting, K. / Dürr, U.L.: (2005), 1531

¹¹⁷ Vgl. Werner, H.: (2004), 40

¹¹⁸ Vgl. Gallati, R.R.: (2000), 161

¹¹⁹ Vgl. Heussinger, W.H. / Klein, M. / Raum, W.: (2000), 20

¹²⁰ Vgl. Heussinger, W.H. / Klein, M. / Raum, W.: (2000), 21

¹²¹ Vgl. § 32a Abs. 1 GmbHG

¹²² Vgl. § 32a Abs. 3 GmbHG

¹²³ Vgl. § 32a Abs. 1 GmbHG

¹²⁴ Vgl. Werner, H.: (2004), 42

¹²⁵ In der Literatur werden regelmäßig Verkäuferdarlehen, huldscheindarlehen sowie Hochzinsanleihen unter Debt Mezza- nine subsummiert. Da huldscheindarlehen und Hochzinsanleihen auf Grund der hohen Volumina für mittelständische Unternehmen uninteressant sind und Verkäuferdarlehen nur spezielle Finanzierungssituationen abdeckt, bleibt es im Rahmen der Arbeit bei einer Erwähnung an dieser elle. Es existieren weitere Arten von Debt Mezzanine. Oft unterscheiden sich diese nur im Detail von anderen Formen. Die drei noch zu erläuternden Arten geben jedoch einen breiten Überblick.

¹²⁶ Vgl. Reichling, C.: (2003), 2

¹²⁷ Vgl. Neurath, C.: (2004), 362

¹²⁸ Vgl. Werner, H.: (2004), 81

¹²⁹ Vgl. Brokamp, J. / Hollasch, K. / Lehmann, G. / Meyer, L.: (2004), 24

• Hochschule: Duale Hochschule Baden-Württemberg Mannheim, früher: Berufsakademie Mannheim (Fachrichtung Bank)
• Note: 1,8
• Autor: Tobias Kröber (Autor:in)
• Erscheinungsjahr: 2006
• Seiten: 88
• Katalognummer: V60097
• ISBN (eBook): 9783638538558
• ISBN (Buch): 9783638935609
• Sprache: Deutsch
• Schlagworte: Equity, Mezzanine, Genussrechte, Rahmen, Mezzanine, Finanzierungslösung, Mittelstand