Die Arbeit wurde im Rahmen des Seminars Internationale Immobilieninvestments erstellt.
Die Immobilie galt lange als grundsolides Investment: Geringe Wertschwankung, inflationssicher, geringe Rendite aber dafür kontinuierliche Wertsteigerung. Immobilieninvestments wurden vornehmlich im Heimatmarkt getätigt. In den letzten
Jahren nimmt jedoch das Volumen grenzüberschreitender Immobilieninvestments im Zuge der Internationalisierung rapide zu. Mit Konsequenzen für die internationalen Immobilienmärkte: Die Risiken und damit die Renditeschwankungen bei der
Immobilienanlage, insbesondere in ausländischen Märkten, sind erheblich größer geworden (siehe Anhang Abbildung 1). Internationale Immobilieninvestoren versuchen diese Chancen zu nutzen, sehen sich aber gleichwohl mit einer Vielzahl objektspezifischer und marktspezifischer Risiken im Ausland konfrontiert.
Im vorliegenden Aufsatz soll die Problematik der Immobilien- und Risikobewertung internationaler Immobilieninvestments dargestellt werden. Nach der Definition grundlegender Begriffe wird, ausgehend von der Charakteristik der Immobilie, auf objekt- und marktspezifische Risiken bei Immobilieninvestments im Ausland eingegangen. Darauf folgt die Darstellung einzelner Teilschritte der Risikobewertung bei Immobilien als Grundlage zur Ermittlung des Immobilienwertes im Rahmen der Investitionsentscheidung. Aufgrund der Besonderheiten der Immobilie, der Risiken und ihrer Bewertung werden die Anforderungen an das Management abgeleitet. [...]
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1. Einleitung
Die Immobilie galt lange als grundsolides Investment: Geringe Wertschwankung, inflationssicher, geringe Rendite aber dafür kontinuierliche Wertsteigerung. Immobilieninvestments wurden vornehmlich im Heimatmarkt getätigt. In den letzten Jahren nimmt jedoch das Volumen grenzüberschreitender Immobilieninvestments im Zuge der Internationalisierung rapide zu. Mit Konsequenzen für die internationalen Immobilienmärkte: Die Risiken und damit die Renditeschwankungen bei der Immobilienanlage, insbesondere in ausländischen Märkten, sind erheblich größer geworden (siehe Anhang Abbildung 1). Internationale Immobilieninvestoren versuchen diese Chancen zu nutzen, sehen sich aber gleichwohl mit einer Vielzahl objektspezifischer und marktspezifischer Risiken im Ausland konfrontiert.
Im vorliegenden Aufsatz soll die Problematik der Immobilien- und Risikobewertung internationaler Immobilieninvestments dargestellt werden. Nach der Definition grundlegender Begriffe wird, ausgehend von der Charakteristik der Immobilie, auf objekt- und marktspezifische Risiken bei Immobilieninvestments im Ausland eingegangen. Darauf folgt die Darstellung einzelner Teilschritte der Risikobewertung bei Immobilien als Grundlage zur Ermittlung des Immobilienwertes im Rahmen der Investitionsentscheidung. Aufgrund der Besonderheiten der Immobilie, der Risiken und ihrer Bewertung werden die Anforderungen an das Management abgeleitet.
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2. Grundlagen
2.1 Risikobegriff
Wurden vor einigen Jahren wirtschaftliche Zielgrößen und Erfolge noch mittels der Rendite, also der Relation zwischen dem Erfolg einer Investition und dem dafür auf-gewandten Kapital, angegeben, so ist sowohl in der modernen Kapitalmarkttheorie als auch in der Praxis, nicht zuletzt auch aufgrund aufsichtsrechtlicher Bestimmungen, von der risikoadjustierten Rendite die Rede. 1 Das heißt, nicht allein der wirtschaftliche Erfolg einer - unter Unsicherheit getroffenen - Entscheidung im Immobilienwesen sondern auch das dafür eingegangene Risiko ist wesentlicher Bestandteil der Erfolgsmessung. In der wissenschaftlichen Terminologie existiert jedoch keine allgemeinverbindliche Definition des Immobilienrisikos. Neben der Quantifizierung des Risikos mittels Varianz (δ 2 ) und Standardabweichung ( δ) kann
das Risiko je nach Perspektive auch zum Beispiel als die Wahrscheinlichkeit eines Verlustes oder die Gefahr, dass die benötigte Rendite nicht erreicht wird, definiert werden. 2 Im folgenden soll unter Risiko sowohl die Gefahr als auch die Chance einer wahrscheinlichen Abweichung von geplanten Zielgrößen verstanden werden. Risiken, wie etwa das Verwertungsrisiko, die in den einzelnen Objekten begründet sind, werden als objektspezifisch bezeichnet. Davon zu unterscheiden sind allgemeine Marktrisiken, wie etwa Konjunktur- und Wechselkursänderungen, die alle Immobilienprojekte betreffen. 3
Risikomanagement umfasst die Erkennung, die Messung mittels qualitativer oder quantitativer Methoden sowie die Steuerung des Risikos. Letzteres umfasst Inkaufnahme, Reduzierung, Vermeidung oder Absicherung des Risikos.
2.2 Investitionsentscheidung
Unter „Investition“ wird im allgemeinen als auch im Immobilienwesen der Vorgang und zugleich dessen Ergebnis verstanden. Eigen- oder Fremdkapital wird dabei zielgerichtet in Geldvermögen, Realvermögen oder in immaterielle Werte umgewandelt. Die insbesondere im Immobilienwesen getroffene Investitionsentscheidung kann die
1 Vgl. Sachsenmaier (2001) S. 646.
2 Vgl. Vogler (1998) S. 278 f.
3 Vgl. Hommel / Lehmann (2002) S. 237.
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Struktur von Ein- und Auszahlungen beeinflussen und ist stets mit Risiken behaftet. Gründe dafür sind die Irreversibilität und Zukunftsbezogenheit von Investitionsentscheidungen sowie die Besonderheiten der Immobilie, wie zum Beispiel die dauerhafte Kapitalbindung, permanente Zahlungsströme und damit verbundene Ertragskraft und Liquidität der Investoren. 4
2.3 Immobilieninvestoren, Ziele und Motive
Die sehr heterogene Gruppe internationaler Immobilieninvestoren kann man in private und institutionelle Investoren sowie Unternehmen abgrenzen. Im folgenden werden letztere beiden Gruppen als institutionelle Investoren bezeichnet. Internationale Investoren verfolgen Ertrags-, Liquiditäts- und Sicherheitsziele.
Im Vergleich zum nationalen Immobilieninvestor unterscheidet sich der internationale Investor dadurch, dass er einen relativ kurzen Anlagehorizont von ca. 5-15 Jahren hat, den Verkauf in die Investitionsentscheidung von vornherein mit einbezieht und nahezu ausschließlich die Miet- und Leasingeinnahmen zur Renditeermittlung verwendet. 5 Instrumente internationaler Investmentstrategien zur Ertragserzielung und -verbesserung sind daher Cash-flow-orientierte Planung und Controlling der Erträge, Sensitivitätsanalysen, kontinuierliche Performance-Messungen, risikoadäquate
Renditeorientierung, strategische Planung und Optimierung des Investments, Beobachtung des Immobilienmarktzyklus sowie Planung des Exits. 6
Die Renditeforderung der internationalen Investoren und damit die Bewertung der Immobilie orientiert sich an den wahrgenommenen Risiken und dem Risikoprofil des Investors. Je höher das Risiko, desto höher ist die geforderte Rendite. Die Attraktivität einer Immobilie orientiert sich daran, inwieweit identifizierte Risiken sich im Kaufpreis des Objekts widerspiegeln. Der Internationale Investor verwendet daher die sogenannte Investment-Method, beziehungsweise als Erweiterung des Verfahrens, die Discounted Cash-flow Method. 7
4 Vgl. Schulte / Vogler (1998) S. 21 f.
5 Vgl. Schmidt (1998) S. 152.
6 Vgl. Lauer (2001) S. 455.
7 Vgl. Lauer (1998) S. 155.
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