Ziel dieser Arbeit soll es sein, dem Privatanleger eine ausführliche Übersicht über die Assetklassen Exchange Traded Funds und Immobilien sowie über die indirekte Kapitalanlage in diese Assetklassen zu bieten. Der Fokus liegt dabei auf der Analyse der möglichen Renditen und Risiken, die mit der Investition in diese Assetklassen verbunden sind. Dadurch soll auch ermittelt werden, welche der indirekten Kapitalanlagen – ETFs oder Immobilien – dem Privatanleger das bessere Rendite-Risiko-Verhältnis bieten.
Dies geschieht durch die Suche nach empirischen Daten zu den erzielten Renditen der Assetklassen in der Vergangenheit, um daraus ggf. einen Index zu bilden, der die Anlageklasse im weiteren Verlauf repräsentiert. Basierend auf den erzielten Renditen in der Vergangenheit wird die Volatilität der Anlagen ermittelt und zur besseren Deutung der Performance wird mithilfe der Modernen Portfoliotheorie durch die Sharpe-Ratio eine Kennziffer ermittelt, die die Performance ausdrückt. Zum Rendite-Risiko-Vergleich der beiden Anlageklassen werden die Anlageprodukte aus einer Assetklasse in Portfolios gebündelt und unterschiedlich gewichtet. Um die optimale Performance festzustellen, wird wieder die Sharpe-Ratio genutzt. Daraufhin werden Diversifikationsmöglichkeiten für die Anlagen geprüft und die Portfolios um die Assetklassen Anleihen und Rohstoffe erweitert. Zur Ermittlung der Diversifikationsmöglichkeit werden die Korrelationskoeffizienten der unterschiedlichen Anlageprodukte errechnet und in einer Matrix präsentiert. Mit dem Wissen der Korrelation werden dann unterschiedlich gewichtete Mixed-Asset-Portfolios zusammengestellt, die die unterschiedlichen Risikoaversionen der Privatanleger grob darstellen sollen. Auch bei diesen Mixed-Asset-Portfolios wird die Performance durch die Sharpe-Ratio ausgewiesen.
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
Tabellenverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis
1 Einleitung und Vorgehensweise
2 Theoretische Grundlagen
2.1 Investition in Immobilien
2.1.1 Direkte Kapitalanlage in Immobilien
2.1.2 Indirekte/Passive Kapitalanlage in Immobilien
2.2 Exchange Traded Funds (ETFs)
2.2.1 Arten von Exchange Traded Funds
2.2.2 Entstehung von Exchange Traded Funds
2.2.3 Eigenschaften und Funktionsweise von Exchange Traded Funds
2.3 Asset-Allokation – Portfoliotheorie
2.3.1 Portfoliotheorie nach Markowitz
2.3.2 Kapitalmarkttheorie – Capital Asset Pricing Model (CAPM)
3 Rendite-Risiko-Analyse
3.1 Rendite- und Risikomaß
3.2 Arten von Indizes
3.3 Rendite-Risiko-Betrachtung
3.3.1 Datengrundlage
3.3.2 Rendite-Risiko-Profile der einzelnen Anlageformen
4 Rendite-Risiko-Vergleich
4.1 Portfolios mit nur einer Assetklasse
4.2 Diversifikation
4.3 Korrelation der Assetklassen
4.4 Bildung von Mixed-Asset-Portfolios
4.5 Einordnung der Portfolios und Diversifikationseffekte
5 Schlussbetrachtung
Quellenverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: ETF-Replikationsformen
Abbildung 2: Effizienzkurve
Abbildung 3: Effizienzlinie mit risikoloser Anlage
Abbildung 4: Risikoreduktion durch unterschiedliche Korrelationen im Fall von Zwei Anlagen
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Datengrundlage der Anlageprodukte
Tabelle 2: Rendite-Risiko-Profil der passiven/ indirekten Kapitalanlagen
Tabelle 3: Portfoliogestaltung eines reinen Immobilienportfolios
Tabelle 4: Portfoliogestaltung eines reinen ETF-Portfolios
Tabelle 5: Korrelationsmatrix für die behandelten Assetklassen
Tabelle 6: Portfoliogestaltung von Mixed-Asset-Portfolios
Abkürzungsverzeichnis
AIF Alternative Investmentfonds
BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht
BVI Bundesverband für Investment und Asset Management e.V.
CAPM Capital Asset Pricing Model
ESG Environmental, Social and Governance
ETF Exchange Traded Funds
IMF International Monetary Fund
NAREIT National Association of Real Estate Investment Trusts
NCREIF National Council of Real Estate Investment Fiduciarsies
NAV Net Asset Value
REITs Real Estate Investment Trusts
1 Einleitung und Vorgehensweise
Anfang 2020 veröffentlicht das FOCUS-MONEY-Magazin den Artikel „Faulbär-Strategie: Reich im Schlaf – Einen ETF kaufen, ein Jahr liegen lassen – und kassieren“. In diesem Artikel beschreibt der Autor, wie Anleger mit dem Kauf von nur einem ETF einmal im Jahr passiv ein Vermögen aufbauen können, einzig durch die Investition in einen ETF.1 Auch das Forbes-Magazin veröffentlicht im Sommer 2022 einen ähnlichen Artikel: „Top-Ideen für ein passives Einkommen – Im Schlaf Geld zu verdienen – das ist der ultimative Traum eines jeden Anlegers.“2 Dabei wird passives Einkommen genauer definiert und aufgezeigt, wie es möglich ist, dieses zu generieren, und eine intensiver behandelte Möglichkeit davon sind Investitionen in Immobilien. Die Vorstellung, im Schlaf und damit vollkommen passiv Geld zu verdienen, ist so reizvoll wie eh und je. Wohl kaum einer kann sich davon freisprechen, sich nicht auch mal danach gesehnt zu haben, ohne viel Aufwand und Risiko viel Geld zu verdienen.
Wie die Medienausschnitte zeigen, ist das Interesse an renditesicheren Kapitalanlagen ungebrochen hoch, und das nicht erst seit der Niedrigzinspolitik der Europäischen Zentralbank im Jahr 2011. Die Menschen suchen mehr und mehr nach Anlagemöglichkeiten, die mehr Rendite erwirtschaften als das reine Tagesgeldkonto oder die Lebensversicherung. Der Deutsche Sparkassen- und Giroverband e. V. stellt im Vermögensbarometer 2021 sogar fest, dass Aktien und Investmentfonds mit 25 % bei Aktien und 22 % bei Investmentfonds die gefragtesten Kapitalanlagen bei Privatanlegern in Deutschland sind.3 Das Investmentprodukt Exchange Traded Funds (ETFs) wird daran sicher für einen Teil mitverantwortlich sein. ETFs erfreuen sich seit 2007 großer Beliebtheit in Europa. Im Jahr 2021 sind mittlerweile allein in Europa 1506 Mrd. US-Dollar in diesem Investmentprodukt investiert.4 Die Kapitalanlage in Immobilien erfreut sich ebenso einer steigenden Beliebtheit bei den Privatanlegern; so stellt das Vermögensbarometer des Deutschen Sparkassen- und Giroverbandes e. V. 2019 fest, dass knapp 30 % der Befragten in Immobilieninvestmentfonds investieren möchten.5
Doch trotz dieses großen Interesses an den Anlageprodukten ETFs und Immobilien in allen möglichen Formen direkt oder indirekt durch Investmentfonds, Immobilienaktien etc. ist aufgrund von den wenigen zur Verfügung stehenden Daten zu den Rendite-Risiko-Profilen von einem geringen Kenntnisstand beim allgemeinen privaten Kapitalanleger auszugehen. Ziel dieser Arbeit soll es sein, dem Privatanleger eine ausführliche Übersicht über die Assetklassen Exchange Traded Funds und Immobilien sowie über die indirekte Kapitalanlage in diese Assetklassen zu bieten. Der Fokus liegt dabei auf der Analyse der möglichen Renditen und Risiken, die mit der Investition in diese Assetklassen verbunden sind. Dadurch soll auch ermittelt werden, welche der indirekten Kapitalanlagen – ETFs oder Immobilien – dem Privatanleger das bessere Rendite-Risiko-Verhältnis bieten.
Dies geschieht durch die Suche nach empirischen Daten zu den erzielten Renditen der Assetklassen in der Vergangenheit, um daraus ggf. einen Index zu bilden, der die Anlageklasse im weiteren Verlauf repräsentiert. Basierend auf den erzielten Renditen in der Vergangenheit wird die Volatilität der Anlagen ermittelt und zur besseren Deutung der Performance wird mithilfe der Modernen Portfoliotheorie durch die Sharpe-Ratio eine Kennziffer ermittelt, die die Performance ausdrückt. Zum Rendite-Risiko-Vergleich der beiden Anlageklassen werden die Anlageprodukte aus einer Assetklasse in Portfolios gebündelt und unterschiedlich gewichtet. Um die optimale Performance festzustellen, wird wieder die Sharpe-Ratio genutzt. Daraufhin werden Diversifikationsmöglichkeiten für die Anlagen geprüft und die Portfolios um die Assetklassen Anleihen und Rohstoffe erweitert. Zur Ermittlung der Diversifikationsmöglichkeit werden die Korrelationskoeffizienten der unterschiedlichen Anlageprodukte errechnet und in einer Matrix präsentiert. Mit dem Wissen der Korrelation werden dann unterschiedlich gewichtete Mixed-Asset-Portfolios zusammengestellt, die die unterschiedlichen Risikoaversionen der Privatanleger grob darstellen sollen. Auch bei diesen Mixed-Asset-Portfolios wird die Performance durch die Sharpe-Ratio ausgewiesen.
Die Bachelorarbeit ist dabei folgendermaßen aufgebaut: In Kapitel 2 werden die theoretischen Grundlagen zu Immobilien, ETFs und der Modernen Portfoliotheorie nach Harry Markowitz vorgestellt. Dabei werden bei der Immobilieninvestition zunächst die unterschiedlichen Anlageprodukte vorgestellt, samt deren Besonderheiten. Bei Exchange Traded Funds werden vor allem die Erstellung und die Replikationsarten vorgestellt. Im dritten Abschnitt der theoretischen Grundlagen wird zunächst die Asset-Allokation erläutert, dann die Grundlage der Modernen Portfoliotheorie nach Markowitz sowie zwei Weiterentwicklungen durch William F. Sharpe in Form des Indexmodells von Sharpe und des Capital Asset Pricing Models. Danach beginnt mit Kapitel 3 der analytische und praktische Teil der Bachelorarbeit. Zunächst werden die unterschiedlichen Rendite-Risiko-Kennzahlen und die Arten von Indizes dargestellt. Abgeschlossen wird das Kapitel 3 mit der Vorstellung der unterschiedlichen Rendite-Risiko-Profile der Anlageprodukte. In Kapitel 4 werden dann zunächst Portfolios aus nur einer Anlageklasse gebildet, um dann Diversifikationsmöglichkeiten durch weitere Assetklassen und eine Betrachtung der Korrelationskoeffizienten zu erschließen. Darauf aufbauend werden dann unterschiedlich gewichtete Mixed-Asset-Portfolios zusammengestellt. Abgeschlossen wird das Kapitel 4 durch eine Einordnung der Portfolios sowie der erzielten Diversifikationseffekte. Beendet wird die Bachelorarbeit mit einer abschließenden Schlussbetrachtung, die die Ergebnisse zusammenfasst und Anregungen für weitere Fragestellungen präsentiert.
2 Theoretische Grundlagen
2.1 Investition in Immobilien
Bevor genauer auf die unterschiedlichen Investitionsmöglichkeiten mit Immobilien eingegangen wird, sollten der Begriff Immobilie und das, was sich dahinter verbirgt, vorgestellt werden. Die Immobilie wird Immobilie genannt, weil es sich dabei um ein unbewegliches Sachgut, ein Grundstück oder ein Bauwerk handelt. Von einer Immobilie wird in der Regel gesprochen, sobald ein Gebäude auf einem Grundstück errichtet wurde und damit fest mit dem Grund und Boden verbunden ist.6 Immobilien werden nach ihrer Nutzung unterschieden und kategorisiert: Wohnimmobilien (Ein-/Mehrfamilien- und Reihenhäuser, Eigentumswohnungen), Gewerbeimmobilien (Büro-, Handels-, Industrie- und Logistikimmobilien), Sozialimmobilien (Krankenhäuser, Pflegeheime) und Sonderimmobilien (Hotels, Freizeit-, Sport- und Infrastrukturimmobilien).7 Besonderheiten und wichtige Eigenschaften der Immobilie sind:
1. Hoher Kapitalaufwand für den Kauf einer Immobilie
2. Klumpenrisiko, weil viel Kapital in einem Asset gebunden wird
3. Heterogenität: Jede Immobilie ist unterschiedlich, weil die Umwelteinflüsse überall unterschiedlich sind.
4. Standortgebundenheit: Eine Immobilie befindet sich an einem Standort und ist auf die äußere Entwicklung der Mikro- und Makrolage angewiesen.
5. Informationsbedarf: Durch die Eigenschaften Heterogenität und Standortgebundenheit muss ein Investor sich intensiv mit jedem möglichen Objekt beschäftigen.
6. Fungibilität: Die hohen Transaktionskosten und die lange Transaktionszeit führen zu einer schlechten Fungibilität.8 Eine Anlage ist dann liquide, „wenn […] [sie] zu jeder Zeit sofort zu einem fairen Preis ohne Auf- oder Abschlag gehandelt werden kann“.9
Die Motive einer Immobilieninvestition können unterschiedlicher Natur sein. Es fängt an beim Interesse, nicht mehr zur Miete zu wohnen, sondern in seinen eigenen vier Wänden leben zu wollen. Daneben können auch Inflationssicherung, Altersvorsorge sowie Steuervorteile ein Motiv sein oder klassisch, wie bei anderen Investments, das Interesse, das persönliche Sach- und Finanzvermögen zu steigern.10 Die Investition in Immobilien ist in unterschiedlichen Formen möglich; diese „unterscheiden sich vor allem in ihrer rechtlichen und wirtschaftlichen Struktur, die sich in monetäre Größen überträgt“.11 Grundsätzlich lässt sich die Anlage in Immobilien in zwei Grundformen unterscheiden: (1) die direkte Anlage und (2) die indirekte Anlage. In den nachfolgenden Abschnitten wird genauer auf die unterschiedlichen Anlageformen (1) direkte und (2) indirekte Anlage von Immobilien eingegangen und die unterschiedlichen Ausprägungen vorgestellt.
2.1.1 Direkte Kapitalanlage in Immobilien
Bei der direkten Form der Immobilieninvestition wird der Investor gesetzlicher Eigentümer der Immobilie, ist im Grundbuch der Immobilie eingetragen und kann voll über die Immobilie verfügen. Der Erwerb der Immobilie erfolgt entweder als natürliche oder juristische Person. Gründe für diese Arten der Immobilienanlage können sein:
- Kostenvorteil: direkter Einfluss auf den Mietzins, die Nutzung und die Bewirtschaftungskosten.
- Verfügungsgewalt: Auswahl des Anlageobjekts, Kauf- und Verkaufszeitpunkt können gewählt werden.
- Steuerliche Vorteile: Erträge aus anderen Einkunftsarten können mit Verlusten – wenn auch nur Abschreibungsverlusten – der Immobilienanlage verrechnet werden.12
Bei der direkten Anlage gibt es zwei Arten der Nutzung: (1) Die Immobilie wird selbst genutzt oder (2) die Immobilie wird vermietet an Dritte. Bei der (1) selbst genutzten Immobilie nutzt der Investor die Immobilie selbst. Dadurch ist diese Anlageform keine klassische Kapitalanlage, weil die Anlage keine regelmäßigen Gewinnausschüttungen, Dividenden oder Mieteinnahmen generiert. Ein positiver Einfluss auf die Einkommensstruktur des Investors kommt dann zustande, wenn die Annuität, also Zins und Tilgung, beim Fremdkapitalgeber geringer ist als die vorher gezahlte Miete. Andernfalls besteht die Möglichkeit, die Immobilie bei einer positiven Marktentwicklung zu einem höheren Preis zu verkaufen.
Bei der (2) vermieteten Immobilie vermietet der Investor die Immobilie an Dritte, die für die Nutzung dann eine Miete bezahlen. Die Mieteinnahmen sollten im besten Fall bereits die Annuität für den Fremdkapitalgeber abdecken. Bei der vermieteten Immobilie handelt es sich in der Regel um eine langfristige Anlageform, weil erst mit der Zeit die Mieteinnahmen über Zins und Tilgung liegen. Auch hier besteht die Möglichkeit, die Immobilie bei einer positiven Marktentwicklung gewinnbringend zu veräußern.
Damit die Wahrscheinlichkeit einer positiven Marktentwicklung gesteigert wird, muss sich der Investor vor dem Kauf einer Immobilie bereits intensiv mit dem Markt beschäftigen. Positiv für die Entwicklung einer Immobilie ist, wenn der Standort wirtschaftlich attraktiv ist. Die Standortfaktoren werden dabei in harte und weiche Faktoren unterschieden. Harte Standortfaktoren sind die gegebene Infrastruktur, die Geografie, der Arbeitsmarkt und die Wirtschaftsstruktur sowie die demografische Entwicklung. Weiche Standortfaktoren können das Image einer Stadt, eines Stadtteils oder einer Wohnsiedlung sein.13 Steuerlich hat die vermietete Immobilie Vor- und Nachteile. Nachteilig ist, dass die Mieteinnahmen bei der Einkommenssteuer des Investors mit versteuert werden müssen, aber die Werbungskosten rund um die Immobilie können gegengerechnet werden. Darunter fallen die Zinsen für einen Kredit, die Bewirtschaftungskosten (Verwaltergebühren, Betriebskosten und Instandhaltungskosten) sowie die Abschreibung von 2 % bei Objekten, die nach dem 31.12.1924 errichtet wurden, oder 2,5 %, wenn das Objekt vor dem 01.01.1925 errichtet wurde.14
Der direkte Erwerb von Immobilien ist mit hohen Kosten verbunden. Allein die Transaktionskosten, bestehend aus Grunderwerbssteuer, Grundbuch- und Notargebühren und meist noch einer Maklerprovision, können bei knapp 10 % liegen.15 Die hohen Transaktionskosten in Kombination mit den hohen Kaufpreisen der Immobilien führen zu einer hohen Kapitalbindung und damit einem Klumpenrisiko beim Investor.16 Auch die Fungibilität der direkt erworbenen Immobilie ist aufgrund der hohen Transaktionskosten sowie der langen Transaktionszeit sehr schlecht. Hinzu kommt, dass empfohlen wird, die Immobilie erst nach einer Haltedauer von 10 Jahren zu veräußern, weil die Veräußerungsgewinne dann steuerfrei sind. Vorher sind alle Verkaufsgewinne nach § 23 Einkommensteuergesetz steuerpflichtig.17
Als Alternative dazu existiert noch die Möglichkeit, sich indirekt an Immobilien zu beteiligen. In den nächsten Abschnitt wird darum genauer auf die Möglichkeiten der indirekten Beteiligung an Immobilien eingegangen.
2.1.2 Indirekte/Passive Kapitalanlage in Immobilien
Bei der indirekten Investition in Immobilien wird ein Investor nicht Eigentümer an einer Immobilie, sondern (Mit-)Eigentümer oder erwirbt Anteile einer Gesellschaft, die in der Regel nur zu diesem Zweck gegründet wurde. Der Zweck der Gesellschaft ist hauptsächlich die Entwicklung, das Halten oder Betreiben von Immobilien. Das Sachvermögen dieser Gesellschaft stellt die Finanzanlage dar. Die relevantesten indirekten Anlageformen sind (1) offene Immobilienfonds, (2) geschlossene Immobilienfonds sowie (3) Immobilienaktien und Real Estate Investment Trusts (REITs).18
Dadurch, dass nur Anteile einer Gesellschaft erworben werden und keine gesamte Immobilie erworben werden muss, bietet sich die Möglichkeit, bereits mit weniger Kapital anteilig Immobilien zu besitzen und die Vorteile der Assetklasse im Portfolio zu genießen.19 Der Anreiz für Investoren, in diese Anlageformen zu investieren, ist dabei, „ohne eigenen Zeitaufwand, sicher und risikolos, geschützt vor einer möglichen Inflation, hochverzinslich, wertsteigernd und schnell liquidierbar anzulegen“.20 Weitere Vorteile der indirekten Anlage können sein:
- Organisierter Primär- und Sekundärmarkt, wie zum Beispiel die Börse, um Beteiligungen an- und verkaufen zu können
- Größentransformation: Große Beträge können auf viele kleine aufgeteilt und von mehreren Anlegern eingebracht werden.
- Fristentransformation: Es besteht die Möglichkeit, sich schneller von einer Beteiligung zu trennen.
- Risikotransformation: Das Kapital kann auf mehrere Anlagen verteilt werden.
- Informationstransformation: Durch die Finanzmärkte ist die Bewertung der Anlage regelmäßig gegeben.21
Diesen Vorteilen stehen auch einige Nachteile gegenüber:
- Managementkosten, die die Rendite schmälern oder sogar vollständig beanspruchen
- Kein Einfluss auf die getätigten Investitionen, welcher Art, Ort oder Zeit
- An der Börse gehandelte Anlagen können sehr volatil sein.
- Teilweise Beschränkung, in welche Anlageklassen investiert werden darf (siehe REITs)22
Die Anlageformen (1) offene Immobilienfonds, (2) geschlossene Immobilienfonds sowie (3) Immobilienaktien und Real Estate Investment Trusts (REITs) unterscheiden sich alle in ihren Eigenschaften sowie Vor- und Nachteilen. In den nachfolgenden Abschnitten werden die genannten indirekten Anlageformen genauer betrachtet.
2.1.2.1 Offene Immobilienfonds
Die Anlageformen offene Immobilienfonds sowie geschlossene Immobilienfonds sind Anlagevehikel, die nicht an der Börse gehandelt werden, aber in Deutschland zu den beliebtesten indirekten Immobilienanlagen gehören.23 Nach dem Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) wird der Unterschied zwischen beiden Anlageformen dadurch definiert, dass bei offenen Immobilienfonds eigentlich immer die Möglichkeit besteht, sein investiertes Kapital wieder zu liquidieren. In geschlossenen Immobilienfonds ist das Kapital hingegen für die Laufzeit des Fonds gebunden (dazu im Kapitel zu geschlossenen Immobilienfonds mehr). In der Vergangenheit wurden die beiden Anlageformen auch dadurch unterschieden, dass der offene Immobilienfonds im Vergleich zum geschlossenen permanent offen für frisches Kapital ist.24
Offene Immobilienfonds bieten Investoren die Möglichkeit, bereits mit einem geringen Betrag von 25 EUR, auch als Sparplan möglich, in eine Vielzahl von Immobilien zu investieren.25 Der Preis der Anteile errechnet sich dabei am Net Asset Value (NAV) des Fonds. Der NAV ergibt sich aus dem Inventarwert abzüglich des Fremdkapitals. Der Wert der Objekte wird dafür durch externe Gutachter festgestellt. Durch die Fondsanteile wird der Investor wirtschaftlicher Miteigentümer am Sondervermögen. Das Kapital ist im Sondervermögen vor einer Insolvenz des Fonds geschützt.26, 27 Das Sondervermögen wird durch eine Kapitalanlagegesellschaft geführt. Es wird vom Fondsanbieter versucht, den Wert der Anteile immer möglichst klein zu halten, um eine gute Fungibilität beizubehalten. Der Fonds ist permanent für neues Kapital offen und investiert dieses entweder in Immobilien einer bestimmten Assetklasse (Wohnen, Büro, Logistik etc.) und/oder einer bestimmten Region. Allerdings dürfen nur bis zu 20 % der Objekte noch im Bau sein. Dadurch soll das Risiko einer Projektentwicklung für den Anleger abgemildert werden.28 Weitere Schutzmaßnahmen sind, dass eine Immobilie bei Erwerb nur max. 15 % des Sondervermögens ausmachen darf und der Anteil aller Einzelimmobilien über 10 % auf 50 % begrenzt ist. Hinzu kommt, dass die Immobilien nur zu 30 % mit Fremdkapital finanziert werden dürfen.29
Zur Sicherung der Liquidität muss der Fonds mindestens 5 % an liquiden Mitteln vorhalten. Diese können aus Bankguthaben, Geldmarktinstrumenten und Fondsvermögen bestehen, aber nur zu maximal 5 % aus REITs und zu maximal 5 % aus Eigen- und Fremdwertpapieren.30 Diese Liquidität ist nicht zwingend für die Rücknahme von Anteilen, denn jeder Anleger hat eine Mindesthaltedauer von 24 Monaten, mit einer Kündigungsfrist von 12 Monaten.31 Durch § 255 KAGB gibt es keine tägliche Verfügbarkeit des Kapitals mehr, zum Schutz der Fonds und zur besseren Liquiditätsplanung und -nutzung.
Steuerlich unterliegt der offene Investmentfonds nicht der Gewerbesteuer, sondern nur der Körperschaftssteuer von 15 % sowie dem Solidaritätszuschlag von 5,5 %. Der Anleger hat seine Gewinne mit der Abgeltungssteuer von 25 % sowie dem Solidaritätszuschlag und ggf. der Kirchensteuer zu besteuern. Allerdings können 60 % der Erträge steuerfrei sein, sofern der Fonds fortlaufend mindestens 51 % seines Wertes in Immobilien angelegt hat. Bei Immobilien im Ausland beträgt die Freistellung sogar 80 %.32
Durch die neuen und strengeren Regulierungen des KAGB wird das Risiko des Anlegers, einen vollständigen Verlust zu erleiden, signifikant reduziert. Es besteht weiterhin das Risiko für den Anleger, den falschen Fonds zu wählen, der weniger Rendite als ein anderer erwirtschaftet, denn bei den Fonds herrscht eine relativ hohe Streubreite. Wenn das Kapital erst in einem Fonds investiert ist, ist die Volatilität deutlich geringer als bei anderen Anlageklassen, wie zum Beispiel Wertpapieren. Auch das Klumpenrisiko wurde durch das KAGB reduziert. Bei großen Fonds wird das Kapital sogar über Tausende von Immobilien gestreut, auch wenn durch das KAGB die Fungibilität leiden musste.33 Dafür kann ein Zweitmarkt Abhilfe verschaffen; hier wird der Preis der Fondsanteile nicht nach dem NAV bestimmt, sondern nach dem Angebot und der Nachfrage auf dem Zweitmarkt.34 Auch die Verwaltung der Anlage ist handlich, durch ein gutes Fondsmanagement mit einer guten Informationsversorgung und Transparenz.35
Offene Immobilienfonds für Privatanleger, auch als Publikumsfonds bekannt, konnten Ende 2019 netto 109 Mrd. EUR Anlagevolumen bündeln. Seit 2000 hat sich dieser Betrag mehr als verdoppelt, von 50 Mrd. EUR. Die Mittelzuflüsse 2018 von 6,4 Mrd. EUR und 2019 von 10,7 Mrd. EUR zeigen die stetige Beliebtheit der Anlage.36
Im nächsten Kapitel wird eine ebenso beliebte Anlageform, der geschlossene Immobilienfonds, genauer vorgestellt und die Unterschiede zum offenen Immobilienfonds gezeigt.
2.1.2.2 Geschlossene Immobilienfonds
Neben den offenen Immobilienfonds stellen die geschlossenen Immobilienfonds die beliebteste indirekte Immobilienanlageform in Deutschland dar. Geschlossene Immobilienfonds werden auch geschlossene Immobilien-AIFs (Alternative Investmentfonds) genannt und bieten Anlegern die Möglichkeit, durch Bündelung von Kapital gemeinsam in größere Projekte/Objekte zu investieren, mit dem Ziel einer entsprechend höheren Rendite.37 Dabei sammelt der Fondsinitiator bis zu einem Stichtag eine vorher definierte Summe für ein bereits bekanntes Anlageziel ein. Nach diesem Stichtag werden kein weiteres Eigenkapital und damit keine Anleger mehr aufgenommen. Die Anleger werden dann entsprechend der geleisteten Einlage Miteigentümer an einer Kapital- oder Personengesellschaft; häufig wird die Investment-KG als Gesellschaftsform gewählt, denn dadurch kann das Haftungsrisiko der Anleger auf den Einlagebetrag reduziert werden.38
Die von den Anlegern geforderte Mindesteinlage liegt in der Regel zwischen 2500 und 25 000 EUR. Dieses Kapital wird durch den Fonds als Eigenkapital zur Akquisition von mindestens drei Objekten innerhalb von 18 Monaten verwendet. Der Fremdkapitalanteil bei den Immobilienfinanzierungen darf maximal bei 60 % des Verkehrswertes der Objekte liegen. Zur Absicherung der Anleger muss vor jeder Akquisition eine externe Ankaufsbewertung durchgeführt werden. Bei Objekten über 50 Mio. EUR sind sogar zwei unterschiedliche und unabhängige Bewertungen notwendig.39
Im Normalfall wird das eingesammelte Eigenkapital nicht mehr erhöht und bleibt für eine Laufzeit von ca. 8 bis 20 Jahren investiert.40 Das ist den Anlegern allerdings bereits vor der Investition bekannt. Denn vor der Kapitalsuche ist der Fondsinitiator dazu verpflichtet, einen Anlageprospekt zu erstellen, in dem eine Beschreibung des Anlageziels samt Lage sowie Ergebnis- und Liquiditätsvorschau präsentiert wird. Dieser Prospekt wird vor Ausgabe formal von der BaFin auf die erforderlichen Angaben geprüft. Es findet keine wirtschaftliche oder technische Prüfung durch die BaFin statt. Teilweise können die Prospekte eine Länge von bis zu 300 Seiten erreichen und voller Fachterminologie sein.41 Die Prospekte sollten von den Anlegern wirklich genau geprüft und besonders die Verkaufsfaktoren, die geplante Nutzerstruktur, die Laufzeit der Mietverträge, die Lage sowie die Flexibilität der Nutzung bewertet werden. Das Kapital ist für eine lange Zeit in der Kapitalanlage gebunden. Die Rendite des Fonds ergibt sich aus den laufenden Mieteinnahmen sowie dem Verkaufspreis der Anlageobjekte am Ende der Fondslaufzeit.42
Der geschlossene Fonds ist ein geschlossener Fonds, weil er nach KAGB nicht dazu verpflichtet ist, die Anteile der Anleger zurückzunehmen. Sollte ein Anleger sich tatsächlich von seinen Anteilen trennen wollen, helfen viele Fonds dem Anleger, einen Käufer zu finden – entweder durch Prüfung der Investoren, die ursprünglich in den Fonds investieren wollten, aber bei Initiierung nicht zum Zug gekommen sind, oder an einer Fondsbörse. Der Preis der Anteile wird dabei meistens durch Angebot und Nachfrage definiert und liegt häufig unter dem eigentlichen Anteilswert.43 Dadurch, dass die Fonds nicht zur Rücknahme von Fondsanteilen verpflichtet sind, bietet sich die Möglichkeit, das gesamte Kapital der Gesellschaft zu investieren und eine höhere Ausschüttung an die Investoren zu leisten. Steuerlich sind die Einnahmen aus einem geschlossenen Immobilienfonds, wie Vermietungseinkünfte, mit dem Einkommen zu versteuern, also mit bis zu 42 %.
Trotz der Vorteile und der Beliebtheit von geschlossenen Immobilienfonds bringt die Investition auch einige Risiken mit sich. Aufgrund der Länge der Investition und der geringen Fungibilität ist es wichtig, dass die wirtschaftlichen Annahmen im Prospekt der Zeit standhalten. Ein großes Risiko liegt darin, dass sich die Annahmen im Prospekt in Bezug auf Kaufpreise, Baukosten, erwartete Mieten oder Nutzernachfrage nicht bewahrheiten und deshalb ein höherer Fremdkapitalanteil notwendig ist, der negativ auf den frei verfügbaren Cashflow wirkt.44 Ebenso kann der lange Anlagehorizont dazu führen, dass die rechtlichen Rahmenbedingungen sich während der Investitionszeit ändern. Vor 20 Jahren waren geschlossene Immobilienfonds wegen der Steuervorteile hinsichtlich der hohen Abschreibungsmöglichkeiten sehr beliebt. Mittlerweile hat der Gesetzgeber diese steuerlichen Effekte gestrichen.45 Ferit und Finanztest haben Hunderte von Fonds analysiert und kamen zu dem Ergebnis, dass nur 6 % ihre Schätzungen schlagen konnten. In Summe wurden von geschlossenen Fonds Gewinne von 15,4 Mrd. EUR prognostiziert, unter dem Strich kam es zu einem Verlust von 4,3 Mrd. EUR. Laut Ferit bleiben 75 % der Fonds hinter den eigenen Prognosen.46
Das tatsächliche angelegte Kapital in geschlossene Immobilien ist unbekannt, da es vor 2016 nicht gemessen wurde. Es wird auf eine Summe zwischen 80 und 200 Mrd. EUR geschätzt. Seit 2016 weist die Bundesbank das Volumen von geschlossenen Immobilienfonds aus, im Januar 2020 lag es bei netto 26,9 Mrd. EUR und im Mai 2022 bei 29,6 Mrd. EUR (ohne Differenzierung nach Publikums- oder Spezialfonds).47, 48
Im nächsten Kapitel werden zwei indirekte Immobilienanlagen vorgestellt, die die Möglichkeit des Börsenhandels haben.
2.1.2.3 Immobilienaktien und Real Estate Investment Trusts (REITs)
International sind dies die beliebtesten indirekten/passiven Anlageformen für Immobilieninvestitionen. Die Real Estate Investment Trusts, geläufiger unter dem Akronym REITs, erfreuen sich international einer großen Beliebtheit. In Deutschland wird von den beiden Anlageformen die Immobilienaktie bevorzugt.49 Beide Anlageformen werden an der Börse gehandelt.
Aktiengesellschaften werden als Immobilienaktiengesellschaften eingeordnet, wenn mindestens 75 % des Geschäftszwecks in der Entwicklung und/oder der Verwaltung von Immobilien ist. Deshalb sind Immobilienaktiengesellschaften auch in zwei Arten von Unternehmen zu unterteilen: (1) die Projektentwickler, bei denen der Fokus auf der Entwicklung und Veräußerung von Immobilien liegt, und (2) die Bestandshalter, die Erträge durch die Vermietung und Verpachtung des Immobilienbestands erwirtschaften. In der Realität sind meistens Mischformen dieser beiden Arten zu finden.50
REITs kamen 2007 auf den deutschen Markt, um den deutschen Immobilienmarkt für internationale Investoren attraktiver zu gestalten. REITs sind im Prinzip steuerbegünstigte Immobilienaktiengesellschaften und kommen ursprünglich aus den USA. Investiert werden kann durch REITs in Immobilien oder Hypotheken und sie fungieren dann als Bestandshalter.51 Ein REIT benötigt zur Aufnahme als Börsenkapitalgesellschaft ein gezeichnetes Kapital von mindestens 15 Mio. EUR. Das Vermögen muss zu 75 % in Immobilien investiert sein, mindestens 75 % der Erträge müssen durch Immobilien generiert werden und 90 % der Gewinne müssen an die Investoren ausgeschüttet werden. Dafür sind die G‑REITs befreit von der Körperschafts- und Gewerbesteuer. Für Investitionsrücklagen können 50 % aus Verkaufserlösen für zwei Jahre zurückbehalten werden. Eine Besonderheit ist auch, dass REITs nicht ausschließlich in Wohnungen investieren dürfen. Der Wohnungsanteil muss in den Objekten unter 50 % liegen und die Anlageobjekte müssen mindestens zu 45 % aus Eigenmitteln gekauft werden.52
Die Ausschüttungen der beiden Anlageformen unterscheiden sich etwas. REITs müssen 90 % der erwirtschafteten Gewinne an den Anleger als Dividende ausschütten. Bei Immobilienaktien gibt es keine Pflicht zur Dividendenzahlung, somit kann es dazu kommen, dass die einzige Rendite des Anlegers in den Kursgewinnen der Aktien liegt. Der Wert der Anteile wird bei beiden Anlageformen durch Angebot und Nachfrage an der Börse definiert. Beide Anlageformen sind theoretisch nicht zur Ausweisung des NAV verpflichtet. Viele machen es dennoch, weil es von den Anlegern nachgefragt wird.53 Der Handel an der Börse führt zu einer hohen Fungibilität und Volatilität der Anlageformen Immobilienaktien und REITs. Zudem ist der Einstieg bereits ab 10 EUR möglich.
Steuerlich sind Erträge aus beiden Anlagen kapitalsteuerpflichtig mit 25 % und unterliegend dem Solidaritätszuschlag von 5,5 %. Allerdings gewährt der Staat den Anlegern einen Freibetrag in Höhe von 801 EUR pro Jahr, bei Eheleuten sind es sogar 1602 EUR.
Bei beiden Anlagen besteht die Gefahr des vollständigen Verlusts der Investition.54 Ebenso hat der Anleger selten Einfluss auf die getätigten Investitionen oder das Management. Dazu müssten die gehaltenen Anteile eine relevante Größe der Gesamtanteile ausmachen.
Global lag das Investitionsvolumen in Immobilienaktien im Jahr 2000 noch bei 410 Mrd. US-Dollar. Bis 2014 stieg das Volumen auf 1,72 Billionen US-Dollar. Ein Großteil des Wachstums ist auf die Emerging Markets zurückzuführen.55 In Deutschland lag das Investitionsvolumen 2007 bei 18 Mrd. EUR und fiel nach der Krise (2009) bis auf 6 Mrd. EUR ab. 2018 stieg es schon bis auf 77 Mrd. EUR. In REITs waren im Jahr 2018 nur 6 Mrd. EUR an Kapital in Deutschland investiert.56
2.2 Exchange Traded Funds (ETFs)
Das Finanzprodukt Exchange Traded Funds, auch bekannt als ETFs, erfreut sich immer größerer Beliebtheit bei den Anlegern. Dabei sind ETFs ein verhältnismäßig junges Finanzprodukt, im Vergleich zur Aktie, die auf eine Historie von mehreren Hundert Jahren zurückschaut. Erst 1993 gelang den ETFs der Durchbruch in den USA. Sieben Jahre später kam das Finanzprodukt nach Europa, hier brauchten die ETFs aber weitere sieben Jahre, bis 2007, um auch hier den Durchbruch zu schaffen und breite Anerkennung zu genießen und als gängiges Finanzprodukt zu gelten. Die Handelsvolumen sind entsprechend mit der Beliebtheit der ETFs ebenso gewachsen. So lag das Investmentvolumen 2009 europaweit bei ca. 225 Mrd. US-Dollar und weltweit bei 0,7 Billionen US-Dollar, dies entsprach damals 5,4 % des ausstehenden Vermögens aller Investmentfonds.57 Im Jahr 2017 hatte die Anlageklasse ETFs ein Wachstum von 18,9 %, wohingegen offene Investmentfonds nur 5,1 % wachsen konnten.58 Ende 2021 betrug allein das in Deutschland in ETFs investierte Vermögen 225 Mrd. EUR.59
Mit diesem Anlageprodukt wird jedes Jahr mehr Kapital angelegt, zunehmend auch von Privatanlegern. Doch was sind Exchange Traded Funds? ETFs sind Anlageinstrumente wie Investmentfonds, allerdings werden die Anteile von ETFs, im Gegensatz zu Investmentfonds, an der Börse gehandelt.60 ETFs versuchen möglichst korrekt einen Aktienindex widerzuspiegeln, um ein möglichst „exaktes Risiko-/Renditeprofil des Basiswerts bieten zu können“.61 Weil dadurch die Zusammensetzung der ETFs / der Fonds vorgegeben ist, ist kein aktives Fondsmanagement notwendig, welches aufwendige Wertpapieranalysen erstellt. Dadurch werden ETFs häufig auch als passive Fonds bezeichnet und können deutlich kostengünstiger als normale Investmentfonds angeboten werden, bezogen auf die Verwaltungs- und Managementgebühr.62 Zusätzlich zu der Möglichkeit, in Aktienindizes zu investieren, bieten ETFs dem Anleger auch die Möglichkeit, in Länder, Branchen oder Anlageklassen wie Anleihen oder Edelmetalle zu investieren.63
In den folgenden Kapiteln wird dargelegt, welche Arten von ETFs es gibt, wie ETFs entstehen, welche Eigenschaften ETFs ausmachen und welche Funktionen und Risiken ETFs bringen.
2.2.1 Arten von Exchange Traded Funds
Exchange Traded Funds bieten Anlegern also die Möglichkeit, durch den Erwerb eines ETF-Anteils in ganze Märkte oder Branchen zu investieren. Für den ETF-Anbieter gibt es im Prinzip zwei Möglichkeiten, den Aktienindex, die Branche etc. nachzubilden. Dieser Prozess wird auch Replikation genannt. Bei der Replikation wird zwischen den zwei Arten (1) vollständige oder auch physische Replikation und (2) synthetische Replikation unterschieden.64
Bei (1) der physischen Replikation wird noch in zwei weitere Replikationsformen unterschieden: (1.1) die vollständige Replikation und (1.2) das sogenannte Sampling. Bei der Nachbildung nach der (1.1) Methode der vollständigen Replikation investiert der ETF-Anbieter genau in der Gewichtung in die Wertpapiere, wie diese im entsprechenden Aktienindex gewichtet sind. Dadurch entsteht eine Eins-zu-eins-Nachbildung des gewünschten Index.65 Die Methode der vollständigen Replikation eignet sich hervorragend zur Replikation von kleineren und liquideren Indizes, wie zum Beispiel dem DAX 40. Bei einem MSCI-World- oder Emerging-Markets-Index kann die Vielzahl der Titel – über 1000 unterschiedliche Wertpapiere – die Effizienz des ETFs negativ beeinflussen.66
Alternativ kann ein ETF-Anbieter, der die physische Replikation eines Index plant, den Index durch die (1.2) Sampling-Methode nachbilden. Bei dieser Replikationsart investiert der ETF-Anbieter nicht in alle sich im Index befindenden Wertpapiere, sondern nur in die mit der höchsten Gewichtung und in die besonders liquiden.67 Diese Methode findet häufig Anwendung bei sehr großen und breit aufgestellten Indizes mit teilweise wenig liquiden Titeln. Beim Sampling wird die Anlage auf diejenigen Wertpapiere reduziert, die die größte Auswirkung auf die Entwicklung des Index haben. Das kann grundsätzlich den Tracking-Error des ETFs erhöhen. Der Tracking-Error gibt Auskunft über die Qualität der Nachbildung des nachzubildenden Index. Tracking-Errors sind eine Art von Nachbildungsfehlern und können als Risikomaß verstanden werden.68 Nachbildungsfehler können entstehen, wenn dem ETF-Anbieter die genaue Nachbildung des Index nicht gelingt, weil sich zum Beispiel ein Wertpapier in einem nicht besonders liquiden Markt befindet und sich die genaue Gewichtung des Wertpapiers im Index im ETF noch nicht nachbilden lässt. Der Einfluss des Tracking-Errors auf die Performance eines ETFs kann sehr unterschiedlich sein.69 In den USA ist die Investition in physische ETFs mit der Sampling-Methode mit Abstand am weitverbreitetsten. In Europa ist dieser Ansatz hingegen am wenigsten favorisiert und vollständig physische Replikation ist nur auf Platz zwei (siehe Abbildung 1, ETF-Replikationsformen).
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1 Vgl. www.focus.de, abgerufen am 18.08.2022.
2 www.frobes.com, abgerufen am 18.08.2022.
3 Vgl. Deutschen Sparkassen- und Girokontenverbandes e.V. (2021), S. 7 f.
4 Vgl. www.statista.com, abgerufen am 18.08.2022.
5 Vgl. Deutschen Sparkassen- und Girokontenverbandes e.V. (2019), S. 9.
6 Vgl. Gromer, C. (2012), S. 11.
7 Vgl. Trübestein, M.; Puegel, M. (2012), S. 27 f.
8 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 5 f.
9 Sebastian, S.; Steininger, B.; Wagner-Hauber, M. (2012), S. 12.
10 Vgl. Kuckertz, W.; Perschke, R.; Rottenbacher, F.; Ziska, D. (2009), S. 426.
11 Steinger, B. (2015), S. 5.
12 Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 6.
13 Vgl. Salden, G. (2014), S. 138.
14 Vgl. Murfeld, E. (2018), S. 703.
15 Vgl. Murfeld, E. (2018), S. 702.
16 Vgl. Sebastian, S.; Steininger, B.; Wagner-Hauber, M. (2012), S. 9 ff.
17 Vgl. Dönges, T. (2008), S. 82.
18 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 6 f.
19 Vgl. Sebastian, S.; Steininger, B.; Wagner-Hauber, M. (2012), S. 5.
20 Murfeld, E. (2018), S. 706.
21 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 7 f.
22 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 9 f.
23 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 9.
24 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 12.
25 Vgl. Murfeld, E. (2018), S. 710.
26 Vgl. Sebastian, S.; Steininger, B.; Wagner-Hauber, M. (2012), S. 3 ff.
27 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 10.
28 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 33.
29 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 33 f.
30 Vgl. Kapitalgesetzbuch §253 Abs. 1.
31 Vgl. Sebastian, S.; Steininger, B.; Wagner-Hauber, M. (2012), S. 13.
32 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 36 f.
33 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 38 f.
34 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 10.
35 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 41.
36 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 56.
37 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 13.
38 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 9 f.
39 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 14.
40 Vgl. Sebastian, S.; Steininger, B.; Wagner-Hauber, M. (2012), S. 14.
41 Vgl. Murfeld, E. (2018), S. 719.
42 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 10.
43 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 10.
44 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 22 f.
45 Vgl. Murfeld, E. (2018), S. 716.
46 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 22.
47 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 55.
48 Vgl. www.bundesbank.de, abgerufen am 31.07.2022.
49 Vgl. Steinger, B. (2015), S. 8.
50 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 45.
51 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 47.
52 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 49 f.
53 Vgl. Sebastian, S.; Steininger, B.; Wagner-Hauber, M. (2012), S. 8.
54 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 53.
55 Vgl. Komenda, R. (2019), S. 56.
56 Vgl. Francke, H.-H.; Rehkugler, H.; Raffelhüschen, B.; Wölfle, M. (2020), S. 57.
57 Vgl. Heidorn, T.; Winker, M.; Löw, C. (2010), S. 4.
58 Vgl. Deutsche Bundesbank (2018), S. 84.
59 Vgl. www.destatis.de, abgerufen am 27.07.2022.
60 Vgl. Deutsche Bundesbank (2018), S. 83.
61 Vgl. Heidorn, T.; Winker, M.; Löw, C. (2010), S. 7.
62 Vgl. Raab, W. (2018), S. 75.
63 Vgl. Ramaswamy, S. (2011), S. 2.
64 Vgl. Heidorn, T.; Winker, M.; Löw, C. (2010), S. 7.
65 Vgl. Deutsche Bundesbank (2018), S. 87.
66 Vgl. Heidorn, T.; Winker, M.; Löw, C. (2010), S. 7.
67 Vgl. Deutsche Bundesbank (2018), S. 87.
68 Vgl. Heidorn, T.; Winker, M.; Löw, C. (2010), S. 14.
69 Vgl. Heidorn, T.; Winker, M.; Löw, C. (2010), S. 14.
- Citar trabajo
- Jan Billhardt (Autor), 2022, Passive Kapitalanlage. Ein Rendite-Risiko-Vergleich von Immobilien und Exchange Traded Funds, Múnich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/1301353
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