Carry Trades - Reines Arbitrageinstrument oder neuer Krisenherd?

Gliederung

1.Einleitung

2.Der Devisenmarkt und seine theoretische Funktionsweise
2.1 Charakteristika des Devisenmarktes
2.2 Arbitrage
2.3 Wechselkurs
2.4 Kaufkraftparität
2.5 Zinsparität

3.Carry Trades
3.1 Carry Trade – Eine Abweichung von der Theorie
3.2 Currency Harvest Strategie der Deutschen Bank
3.3 Weitere Formen eines Carry Trades

4.Auswirkungen auf die Finanzmarktstabilität
4.1 Interne Risiken eines Carry Trades
4.2 Externe Effekte durch Carry Trades
4.2.1 Finanzmarktinstabilität
4.2.2 Das Verhalten der Masse und die Zentralbanken
4.2.3 Kongruenzproblem zwischen Carry Trade und Termingeschäft
4.2.4 Finanztransaktionen vs. reale Werte

5.Risikoeinflussfaktoren

6.Schlussbetrachtung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Mengen- und Preisnotierung

Abbildung 2: Ungedeckte Zinsparität

Abbildung 3: Zinsdifferenzen zwischen den internationalen Leitzinsen

Abbildung 4: Cary Trade - ein Beispiel.

Abbildung 5: Performance der Global Harvest Strategie

Abbildung 6: Break Even Analyse eines Carry Trades

Abbildung 7: Unterbewertung des Yens

1 Einleitung

„Zeitbombe am Kapitalmarkt“ – „Carry Trades – a tsunami in the making“. Dies sind Artikelüberschriften renommierter Wirtschaftszeitungen. Viele Marktakteure scheinen derzeit eine Bedrohung im vermeintlichen Arbitrageinstrument des Carry Trades zu sehen.

Kurz gesagt, entsteht ein (Devisen-) Carry Trade, wenn man in einem Land Geld billig leiht und es in einem anderen Land bei hoher Rendite investiert. Dieses Vorgehen hat 1998 unzählige Marktakteure überrascht, als enorme Summen, welche Hedge Fonds und andere Akteure sich aus Japan geliehen haben, zurückgezahlt werden mussten und Aktien- sowie Devisenmärkte einbrachen. Derzeit befinden wir uns wieder in einer Krise (Subprime Krise), ausgelöst durch nicht zurückgezahlte Kredite im amerikanischen Immobilienmarkt. Die Empfindlichkeit des Finanzmarktes scheint nun wieder ins Bewusstsein vielen Akteuren gerückt zu sein und sie erinnern sich an 1998 zurück, als sie viel Geld mit Carry Trades verloren haben.

Ziel dieser Arbeit ist, einerseits einen detailierten Blick auf Risiken zu richten, die Carry Trader tragen und andererseits auf die Risiken, denen Volkswirtschaften dadurch ausgesetzt sind. Für ein besseres Verständnis wird in Kapital zwei die theoretische Funktionsweise der Devisenmärkte kurz anhand von Beispielen dargelegt. In Kapitel drei wird die Strategie des Carry Trades erst systematisch erläutert und danach ein Beispiel einer real durchgeführten Transaktion der Deutschen Bank aufgezeigt. Kapitel vier analysiert mögliche Auswirkungen auf die Finanzmarktstabilität durch solche Taktiken. In Kapitel fünf werden wichtige Risikoeinflussfaktoren zusammengetragen, die einen Hinweis auf gefährliche Ausmaße von Carry Trades geben können.

2 Der Devisenmarkt und seine theoretische Funktionsweise

2.1 Charakteristika des Devisenmarktes

Als Grundlage für die Analyse der Risiken eines Carry Trades, muss zunächst ein theoretischer Rahmen aufgebaut werden. Diesen Rahmen bildet der Devisenmarkt; ein Markt, auf dem der Handel mit Zahlungsmitteln, fast ausschließlich Sichteinlagen verschiedener Währungen, stattfindet. Es handelt sich um einen effizienten Konkurrenzmarkt, gekennzeichnet durch atomistische Angebots- und Nachfragestruktur, Abwesenheit sachlicher, zeitlicher und räumlicher Präferenzen sowie vollständiger Preisinformation.¹ Casper beschreibt den Devisenmarkt als zentrales Bindeglied zwischen nationalen Geld-, Kredit- und Kapitalmärkten.² Die Hauptfunktion des Devisenmarktes ist die Abwicklung von Leistungs- und Finanztransaktionen mit dem Ausland – der Austausch von heimischer gegen ausländische Währung. Weiterhin wird durch ihn die Kaufkraft von Inlandswährung in Auslandswährung umgewandelt. Der Devisenmarkt erleichtert durch den Handel von Fremdwährungen den internationalen Handel mit Gütern und Dienstleistungen als auch internationale Investitionstätigkeit.³

Auf diesem Markt agieren verschiedene Akteure, die durch ihre Interaktionen – den Kauf und Verkauf von Währungen – die Wechselkurse zwischen den Devisen bestimmen.⁴ Die wichtigsten Marktakteure sind Geschäftsbanken, die mit ihrem Interbankenhandel den größten Anteil an Devisenmarkttransaktionen ausmachen. Daneben stehen international tätige Unternehmen, die sich auf dem Devisenmarkt mit Auslandswährung eindecken, um beispielsweise Personal in einer ausländischen Produktionsstätte zu entlohnen. Die Zentralbanken als Hauptvertreter der dritten Akteure - die staatlichen Institutionen - versuchen mit gezielten Interaktionen makroökonomische Politik zu betreiben. Bankfremde Finanzdienstleister, wie Hedge Fonds, haben eine besondere Bedeutung für die Analyse eines Carry Trades, da diese versuchen auch bei sinkenden Aktienkursen eine überdurchschnittliche Rendite zu erwirtschaften.⁵

Alle diese Akteure können Fremdwährungstransaktionen prinzipiell in jeder beliebigen Währung durchführen. Allerdings tritt vielmals der Dollar als Vehikelwährung auf, so dass bei einem Tausch von türkischer Lira in südafrikanische Rand erst Lira gegen Dollar und dann Dollar gegen Rand getauscht werden.⁶ Über die erlaubte Höhe von Transaktionen und Kapitalbewegungen existieren unterschiedliche Vorschriften. Generell gibt es keine Begrenzungen. In der EU ist beispielsweise ausdrücklich die Höhe der Transaktionen den Akteuren freigestellt. Dies ist in Artikel 56 EG (früher Art. 73b EGV) festgehalten.

Im Folgenden sollen grundlegende Marktmechanismen wie Arbitrage und Parität sowie das Zustandekommen von Wechselkursen erläutert werden.

2.2 Arbitrage

Eine Arbitragesituation ist der simultane Kauf und Verkauf gleicher Positionen in der Absicht, mit geringem Kapitaleinsatz einen risikolosen Gewinn durch die Ausnutzung von Preisunterschieden zu erzielen.⁷ Ein Beispiel wäre die Einkaufmöglichkeit einer Puppe in einem Ladengeschäft für 10€ und deren sicheren Verkaufsmöglichkeit über das Internet für 15€. Hier würde sich ein risikoloser Arbitragegewinn in Höhe von 5€ einstellen. Das Problem liegt darin, dass andere Marktakteure dieses Verhalten antizipieren würden und dadurch die Gewinnspanne sukzessive schrumpft. Grund hierfür ist ein Angleich des Internetpreises an den Ladenpreis, da das höhere Angebot an Puppen einen sinkenden Preis zu Folge hat. Es wird sich ein neues Preisgleichgewicht zwischen 10€ und 15€ einstellen.

Auf dem Devisenmarkt gibt es zwei Arbitragestrategien: Die Kursarbitrage und die Zinsarbitrage.

Die Kursarbitrage wird im engeren Sinn als das Ausnutzen von Kursunterschieden auf lokal unterschiedlichen Devisenmärken definiert. Im weiteren Sinne wird darunter der Interbankenhandel von Vehikelwährungen verstanden. Der weitere Sinn ist heute gebräuchlicher, da Kursarbitrage Transaktionen meist über Vehikelwährungen durchgeführt werden.⁸

Die Zinsarbitrage ist die Ausnutzung von Zinsdifferenzen zwischen In- und Ausland durch kurzfristige Kapitalanlage bzw. kurzfristige Kreditaufnahme. Hier ist zwischen Spekulation, das heißt Transaktionen ohne Absicherung am Terminmarkt, und Swapgeschäften mit Absicherung zu unterschieden.⁹

2.3 Wechselkurs

Der Wechselkurs ist der relative Preis einer Währung, also der Wert einer Währung abgebildet in einer anderen Währung.¹⁰ Dieses Austauschverhältnis wird als nominaler Wechselkurs bezeichnet (s. auch Anmerkungen zum realen Wechselkurs). Es bestehen zwei Notationsmöglichkeiten: Preis- und Mengennotierung.

Die Mengennotierung gibt die Menge der Ausländischen Währung wieder, die man für eine Einheit inländischer Währung erhält. Die Preisnotierung ist der Kehrwert der Mengennotierung und entsprechend dem Preis für eine Einheit ausländischer Währung in heimischer Währung ausgedrückt.¹¹

Beispiel: Am 19.09.07 notiert der USD-EUR Wechselkurs bei 1,38 :

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Mengen- und Preisnotierung Quelle: In Anlehnung an Goldman Sachs (2007), S. 10.

Aus der Grafik ist ersichtlich, dass man für einen Euro 1,38 US-Dollar erhält (Mengennotierung) bzw. für einen US-Dollar 0,72 Euro zahlen muss (Preisnotierung). Zu beachten ist, dass sich die mathematisch korrekte Angabe von der marktüblichen unterscheidet. Ein Kurs von 1,38 Dollar je 1 Euro (Mengennotierung: 1,38 ) entspricht in Zeitungen, Börsen und Medien einem EUR/USD bzw. EUR-USD-Kurs. Hier wird per Konvention die erst erwähnte Währung auf „1“ gesetzt.¹²

Ferner wird zwischen freien und festem Wechselkurs unterschieden. Falls der Preis für eine Devise gesetzlich fixiert ist, handelt es sich um einen festen Wechselkurs. Ist er dagegen nicht reglementiert, spricht man von einem freien, flexiblen oder floatenden Kurs.“¹³ Einem festen Wechselkurses unterliegt beispielsweise der Argentinische Peso. Anfang der neunziger Jahre war die Wirtschaft Argentiniens durch eine starke Inflation geprägt. Die Einfuhr eines festen Dollar – Peso-Wechselkurses festigte die Finanzsystem kurzfristig, führte aber mittelfristig zu der bekannten Argentinienkrise.¹⁴

Veränderungen von Wechselkursen entsprechen Auf- und Abwertung von Währungen. Eine Aufwertung des Dollars gegenüber dem Euro bedeutet einen Anstieg des USD/EUR Kurses (Mengennotierung), man erhält mehr Euro für eine Einheit Dollar, da er an Wert gewonnen hat. Wenn unser obiger Kurs von 1,38 auf beispielshalber 1,24 fällt, bekommt man nun pro Euro 1,24 Dollar. Die prozentuale Auf- und Abwertung lässt sich formell mit der Änderungsrate darstellen:

(1)

In obigem Beispiel hat der Euro 10% abgewertet und der Dollar 11% aufgewertet.¹⁵ Auslöser einer Auf- bzw. Abwertung können insbesondere sein:

1. Private Investoren, die eine Aufwertung erwarten. Sie kaufen die Devise, um von der erwarten Aufwertung zu profitieren und generieren durch die erhöhte Nachfrage eine Aufwertung. Gleiches gilt bei erwarteter Abwertung und resultierendem höheren Devisenangebot.
2. Zentralenbanken, die Leitzinsen erhöhen (senken). Höhere Leitzinsen stärken (verringern) die Nachfrage nach Staatsanleihen, welche in der Landeswährung bezahlt werden müssen. Daher steigt (sinkt) die Nachfrage und die Währung wertet auf (ab).
3. Ausländische (direkt) Investitionen lassen ebenfalls die Nachfrage nach der heimischen Währung steigen und bewirken somit eine Aufwertung. Ein Abzug von Investitionen bewirkt das Gegenteil.¹⁶

Auskunft darüber, wie hoch die Kaufkraft einer Währung für den einzelnen Akteure ist, gibt der realen Wechselkurs. Er ist ein um das Preisniveau des jeweiligen Landes angepasster nominaler Wechselkurs.¹⁷ Errechnet wird er mit Hilfe eines Warenkorbes. Zur Veranschaulichung ein Beispiel: Ein vorher definierter Warenkorb kostet in den USA 150 Dollar und in Europa 110 Euro. Der nominale Wechselkurs betrage wieder 1,38 . Die Formel für den realen Wechselkurs lautet:

(2)

Der reale Wechselkurs beträgt hier 1,012 ; d.h., dass in Europa zu den USA ein relativ hohes Preisniveau herrscht. Eine nominale Aufwertung des Dollars auf 1,24 würde einen realen Wechselkurs von 0,91 ergeben. Dies bedeutet, dass mit Dollar in Europa wieder mehr gekauft werden kann als zuvor – im Vergleich zu den USA. Umgekehrt muss der Europäer nun mehr Euro für seine Importe aus den USA bezahlen.¹⁸

Zuletzt gibt es noch eine Unterscheidung zwischen Kassa- und Terminkurs. Der Kassakurs ist der Kurs, der heute gültig ist. Der Terminkurs ist der Kurs, den zwei Parteien heute vereinbaren, um zu einem Zeitpunkt in der Zukunft zwei Währungen zu tauschen. Stimmt der Kassakurs der Zukunft nicht mit dem vereinbarten Terminkurs für diesen Tag überein, so kommt es zu Gewinnen bzw. Verlusten. Dabei steht der Terminkurs zu jedem Zeitpunkt fest; er wird durch den inländischen und ausländischen Zins sowie den Kassakurs bestimmt.¹⁹

Ob der Wechselkursen fair ist und wie Terminkurs und Kassakurs verknüpft sind, soll nun mit Hilfe der Kaufkraftparität und der Zinsparität geklärt werden. Daneben bestehen noch andere Theorien zur Erklärung von Wechselkursen (z.B. Fischer-Effekt²⁰ ). Diese sollen aber nicht Bestandteil der Arbeit sein.

2.4 Kaufkraftparität

Der Kaufkraftparität (KKP) liegt das Gesetz der Preiseinheitlichkeit zugrunde. Es besagt, „dass in Märkten mit vollständigem Wettbewerb, in denen es weder Transportkosten noch offizielle Handelsbeschränkungen (z.B. Zölle) gibt, identische Güter in verschiedenen Ländern zum selben Preis verkauft werden, wenn ihre Preise in derselben Währung ausgedrückt sind.“²¹ Die Theorie der Kaufkraftparität ersetzt hier nun ein beliebiges Gut durch den einen Warenkorb und legt damit das Preisniveau der Länder zu Grunde. Die erste Aussage der absoluten Kaufkraftparität lautet, dass das Verhältnis der relativen Preisniveaus den Wechselkurs ergibt. Formell ausgedrückt:

(3)

Zur Beurteilung, ob eine Währung fair oder nicht fair bewertet ist, muss ein Vergleich des Kassakurses mit dem theoretischen Kurs durchgeführt werden. Ist der Kassakurs gegenüber dem theoretischen Kurs geringer, liegt eine Unterbewertung vor und man sollte die Währung halten, um von Kursanstiegen zu profitieren. Die absolute KKP ist dazu ungeeignet, da sie von Prämissen ausgeht, die in der Realität nicht gegeben sind: Beispielsweise werden große Teile des Sozialprodukts im Inland gefertigt und sind nicht mobil. Dienstlungen, wie beispielsweise ein Friseurbesuch, werden auch bei großen Preisdifferenzen nicht importiert werden.²² Deshalb wird auf die relative KKP zurückgegriffen, welche die Änderungsrate des Wechselkurses in Beziehung zu den Inflationsraten des In- und Auslands setzt:

(4)

Wenn das Preisniveau im Ausland um 10% ansteigt und im Inland um 2% fällt, so sagt die relative KKP eine Aufwertung der Inlandswährung um 12% voraus.²³

2.5 Zinsparität

Während die KKP zur Bestimmung des Wechselkurses Gütermarktpreise heranzieht, stellt die Zinsparität die Beziehung von Wechselkurs und Zinsen dar. Auch hier gibt es zwei Varianten: Die gedeckte und ungedeckte Zinsparität. Die ungedeckte Zinsparität beschreibt die Wechselkurserwartung bei gegebenen Devisenkurs und den in- und ausländischen Zinssätzen. Folgendes Beispiel macht die Idee deutlich: Bei perfekter Kapitalmobilität²⁴ wird ein Investor vor die Entscheidung gestellt, im Inland oder Ausland zu investieren. Dazu wird er die aktuellen Zinssätze und den Kassa- sowie Terminkurs heranziehen. Da - wie oben beschrieben - Arbitragefreiheit am Devisenmarkt gilt, müssten die zu erwartenden Renditen gleich sein. Diese Gleichheit (Parität) wird generiert, indem die Zinsdifferenzen durch den erwarteten Wechselkurs ausgeglichen werden.²⁵

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Ungedeckte Zinsparität Quelle: in Anlehnung an Goldman Sachs (2007), S. 25.

Das obige Beispiel verdeutlicht diese Aussage. Der Anleger kann entweder im Inland seine 100€ zu 4% anlegen und nach einem Jahr 104€ zurückerhalten oder seine Euro in Dollar zu einem Kurs von 1,5 wechseln um sein Geld für 6% auf dem US-Markt zu investieren. Nach einem Jahr erhielte er dann 159 Dollar. Nach der ungedeckten Zinsparität beträgt der zu erwartete Wechselkurs 159USD/104EUR = 1,5288 . Da der Kassakurs unter dem errechneten Terminkurs liegt ist eine Aufwertung von ca. 2% zu erwarten (1,5288 /1,5 - 1). Formell lässt sich der Terminkurs wie folgend berechnen:

(5)

Die ungedeckte Zinsparität nimmt als Schätzer für den zu erwarteten Wechselkurs die Zinssätze zu Hilfe. Bei hohen ausländischen Zinsen wird von einer Abwertung der ausländischen und einer Aufwertung der inländischen Währung ausgegangen.²⁶

Die gedeckte Zinsparität stellt den Zusammenhang zwischen Kassa- und Terminkurs dar. Schätzer für den zu erwartenden Wechselkurs ist der aktuellen Terminkurs. Sie geht von einem indifferenten Investor aus, der sein Geschäft per Terminkontrakt sichert. Er hat wieder die Wahl zwischen Inlands- oder Auslandsanlage nach vorherigem Währungstausch. Auch hier ist postuliert, dass die Renditen aufgrund der Arbitragefreiheit identisch sein müssen. Formell wird dazu entsprechend in Formel (5) lediglich der zu erwartende Wechselkurs durch den heute gültigen Terminkurs ersetzt:

(6)

Die gedeckte Zinsparität stellt daher eine Arbitragebedingung dar und muss definitionsgemäß immer gültig sein und ist im Gegensatz zur ungedeckten Zinsparität für die Prognose von Wechselkursen ungeeignet.²⁷

Festzuhalten ist, dass längerfristige Fehlbewertungen aufgrund der oben beschriebenen Marktkräfte keinen Bestand haben könnten. Dass dennoch zu solchen Abweichungen kommen kann, wird nun in Kapitel drei anhand eines Carry Trades untersucht.

3 Carry Trades

3.1 Grundfunktion eines Carry Trades

Ein Carry Trade entsteht, wenn sich ein Markteilnehmer kurzfristig verschuldet, um besser verzinste Investitionen zu tätigen.²⁸ Meist werden Carry Trades mit Devisen durchgeführt (siehe 3.3). Es wird in einem Niedrigzinsland wie Japan oder der Schweiz ein Kredit aufgenommen (Spotgeschäft) und dieses Geld wird in der Währung eines Hochzinslandes wie die USA oder die Türkei (Swapgeschäft) „getragen“ (engl. (to) carry). Dort wird das Geld in eine hochverzinste Anlage investiert, um von den hohen Zinsdifferenzen zu profitieren. Abbildung 3 verdeutlicht die auffallenden Zinsdifferenzen bei den Leitzinsen der verschiedenen (Hochzins-)Ländern zu den Niedrigzinsländern Schweiz und Japan²⁹:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Zinsdifferenzen zwischen den internationalen Leitzinsen Quelle: Eigene Darstellung, Daten von URL: www.bloomberg.com.

Da wie oben beschrieben die Zinsdifferenz durch einen anpassenden Wechselkurs kompensiert würde, würde es zu einem Nullgeschäft bzw. Verlustgeschäft kommen. Nach der Theorie müssten Hochzinsländer mit einer Abwertung und Niedrigzinsländer mit einer Aufwertung rechnen. Dies lässt sich leicht damit begründen, dass Anleger in Hochzinsländer für die erwartete Abwertung mit einem höheren Zins entschädigt werden.³⁰

3.2 Carry Trade – Eine Abweichung von der Arbitragetheorie

Bei einem Carry Trade mit Devisen spekuliert man darauf, dass sich die Arbitragekräfte nicht durchsetzen und der eintretende Wechselkurs unter dem errechneten Forwardkurs (z.B. mit Hilfe der Zinskraftparität) bleibt.³¹ Empirisch wird diese Theorie allerdings vielmals wiederlegt.³² Der Yen z.B. blieb vielfach unter seinem kalkulierten Kurs und ermöglicht dadurch Arbitrage Gewinne. Dieses Phänomen wird in der Literatur unter „forward premium puzzle“, „forward rate bias“ oder zu Deutsch Forwardkursverzerrung untersucht.³³ In der Literatur gibt es noch keine stichhaltigen Erklärungen für diese Unregelmäßigkeit. Eine Ursache könnte sein, dass der Halter der Währung in der hochverzinslichen Anlage dafür belohnt wird, sich nicht im Terminmarkt billiger einzudecken. Eine weitere liegt in den Carry Trades selbst. Das Vorhersage-Modell der ungedeckten Zinsparität macht Aussagen über ein Gleichgewicht, dass nicht durch Schocks beeinflusst wird. Nun spiegeln Carry Trades ggf. geänderte Erwartungen wieder und wirken sich dadurch auf das Gleichgewicht aus.³⁴ Die nachfolgende Abbildung zeigt einen einfachen Carry Trade bei Abwesenheit der üblichen Marktkräfte; hier bei konstantem Wechselkurs:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Cary Trade - ein Beispiel Quelle: Eigene Darstellung.

Wie ersichtlich erfolgt die Durchführung des Carry Trades in drei Schritten:

1. Es erfolgt eine Kreditaufnahme in einem Niedrigzinsland, hier Japan.
2. Das erhaltene Geld wird in die Zielwährung (hier USD) getauscht.
3. In der Zielwährung wird das Geld angelegt um von den höheren Zinsen zu profitieren.

Im gegebenen Beispiel konnte eine Rendite von 4% erwirtschaftet werden – bei obigen nicht realitätsnahen Annahmen eines konstanten Wechselkurskurses und dem Fehlen von Transaktionskosten. Gleichwohl werden in der Realität hohe Renditen erwirtschaftet. Das folgende Beispiel einer Carry Trade Strategie der Deutschen Bank soll dies verdeutlichen.

3.3 Currency Harvest Strategie der Deutschen Bank

Betrachtet wird im Folgenden die Currency Harvest Strategie der Deutschen Bank. Das Grundprinzip ist, die drei aktuell Währungen mit den höchsten Zinsen zu kaufen (Long-Position) und die aktuell Währungen mit den niedrigsten Währungen zu verkaufen (Short-Position). Es werden die jeweils drei Höchstzins bzw. Niedrigstzins Währungen gewählt, um eine Abhängigkeit von einer Währung zu vermeiden und somit Risikodiversifikation zu betreiben. Nach einem Auswahlprozess der in Frage kommenden Devisen werden die Positionen drei Monate gehalten und danach glattgestellt. Sodann wird der Vorgang wiederholt.³⁵ Die Performance der G10-Strategie³⁶ für den Betrachtungszeitraum von Januar 1989 bis Dezember 2005 betrag im Mittelwert 11,41% p.a bei einer Standardabweichung von 8,85%. Hierbei wurden die jährlichen Kosten von 0,5% nicht berücksichtigt.³⁷ Die Performance der Global Harvest Strategie³⁸ lag bei 20,19% p.a. im Zeitraum von Oktober 1997 bis Dezember 2005; die Standardabweichung betrug 8,08% und Kosten von 1,5% wurden vernachlässigt.³⁹ Die nebenstehende Abbildung zeigt den kumulierten Return der Global Harvest-Strategie:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5 : Performance der Global Harvest Strategie (10.1997 - 12.2005)

Quelle: ZEW (2007), S. 24.

Erklärung zu Abbildung 5: Die Investition von 1 USD am 01. Juli 1997 führt am 01. Juli 2005 zu einem Bestand von ca. 4,5 USD. Ein Vergleich der Sharpe Ratio⁴⁰ zeigt, dass die Rendite der Global Harvest Strategie (Sharpe Ratio von 2,0) weit über der des S&P500-Aktienindex⁴¹ (0,28) lag.⁴² Es zeigt sich also, dass über einen Zeitraum von knapp 18 Jahren ein empirischer Beweis vorliegt, dass die Theorie der Zinsparität so nicht Bestand hat. Nach der Theorie eine Angleichung der Wechselkurse an die festgesetzten Leitzinsen zu erwarten gewesen, so dass die Currency Harvest Strategie der Deutschen Bank keine positive Rendite erwirtschaften hätte können.

3.4 Weitere Formen eines Carry Trades

Neben dem obigen erwähnten Devisen Carry Trade, gibt es noch zwei weitere Formen, die hier zu Vollständigkeit halber erwähnt werden sollen:

Der Gold Carry Trade: Die Notenbanken verleihen ihre Goldbestände ab 1995 an Investment- bzw. Großbanken zu niedrigen Zinsen. Diese kauften vom Erlös der Goldbestände hochverzinsliche Anlagen, um von der Zinsdifferenz zu profitieren. Das Restrisiko blieb bei den Notenbanken. Denn wenn sie das verborgte Gold nicht mehr zurückerhielten, müssen sie die offene Position abschreiben. Der Long Term Capital Management Hedgefond schuldet der Portugiesischen Notenbank noch 300 Tonnen Gold. Daneben gibt es noch einen Silber-Carry-Trade, der aufgrund des fallenden Silber-Preises an Bedeutung verliert.

Der Bond Carry Trade funktioniert folgendermaßen: Man leiht sich bei niedrigen Tagesgeldsätzen Geld von der Notenbank, um es in Staatsanleihen zu investieren. Das entstehende Risiko der nicht deckungsgleichen Laufzeiten wird über Derivate abgesichert. Hier besteht das Problem in der Bonität der beteiligten Akteure: Derivateverkäufer, Investment Bank des Verkäufers, Investment Bank des Käufers und der Derivatekäufer. Es nicht sicher, dass die Bonität aller Glieder dieser Kette über die gesamte Laufzeit gesichert ist. Falls es zu einem Ausfall in der Kette kommt, bricht der ganze Carry Trade zusammen.⁴³

[...]

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¹ Vgl. Grüner (1996), S. 189.

² Vgl. Caspers (2002), S. 35/36.

³ Vgl. Shapiro (1999), S. 142.

⁴ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 404.

⁵ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 404/405 und Lück (2004), S. 298 .

⁶ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 407/408.

⁷ Vgl. Shleifer/Vishny (1997), S. 35.

⁸ Vgl. Caspers (2002), S. 64-65.

⁹ Vgl. Caspers (2002), S. 66.

¹⁰ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 400.

¹¹ Vgl. Krugmann/Obstfeld (2006), S. 401.

¹² Vgl. Goldman Sachs (2007), S. 10.

¹³ Vgl. Sauernheimer (1980), S. 24.

¹⁴ Vgl. grundlegend „Diana Klein: Die Argentinienkrise, Wien 2003“.

¹⁵ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006) und Luderer/Nollau/Vetters (2005), S. 55.

¹⁶ Vgl. grundlegend Chen (1975).

¹⁷ Vgl. Goldman Sachs (2007), S. 11.

¹⁸ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 502.

¹⁹ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 408.

²⁰ Vgl. grundlegend Krugman/Obstfeld (2006), S. 485-487.

²¹ Krugman/Obstfeld (2006), S. 477.

²² Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 478-479.

²³ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 480.

²⁴ Perfekte Kapitalmobilität bedeutet, dass es keine Transaktionskosten und keine zeitliche Verzögerung bei Finanztransaktionen gibt. – Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 419

²⁵ Vgl. Krugman/Obstfeld (2006), S. 419.

²⁶ Vgl. Grüner (1996), S. 192; Krugman/Obstfeld (2006), S. 419, 433-435 und Jarchow (1997), S. 509-510.

²⁷ Vgl. Goldman Sachs (2007), S. 25 und Kempa (2001), S. 954-957.

²⁸ Vgl. Adrian/Felming (2005), S.5.

²⁹ Vgl. Peetz (2007), S. 143.

³⁰ Vgl. ZWE (2007), S. 5.

³¹ Vgl. Goldman Sachs (2007), S. 49.

³² Vgl. grundlegend Fama (1984).

³³ Vgl. Cavallo (2006), S. 2.

³⁴ Vgl. Bank of England (2003a), S. 401.

³⁵ Vgl. ZEW (2007), S. 8-9.

³⁶ Im Portfolio befinden sich nur Währungen der G-10 Staaten.

³⁷ Vgl. ZEW (2007), S. 18.

³⁸ Ein Portfolio aus fünf Währungen mit den höchsten 3-Monats Zinsen und fünf mit den niedrigsten 3-Monats Zinsen.

³⁹ Vgl. ZEW (2007), S. 23.

⁴⁰ Die Sharpe Ratio setzt die Überrendite der zu bewerteten Anlage ins Verhältnis mit der Rendite einer risikofreien Anlage und ermöglicht damit den Vergleich von verschieden Anlagestrategien. – vgl. Busse (2003), S. 100.

⁴¹ Im S&P 500 (Standard & Poor's 500) Aktienindex, werden die Aktien der 500 größten, börsennotierten US-amerikanischen Unternehmen zusammengefasst und bewertet. – Standard&Poor’s (2007).

⁴² Vgl. ZEW (2007), S. 14, 22.

⁴³ Siebholz (2007), S. 1.