Anforderungskriterien an mittelständische Unternehmen für die Durchführung einer Mezzanine-Finanzierung

Diploma Thesis , 2007 , 138 Pages , Grade: 1,00

Business economics - Banking, Stock Exchanges, Insurance, Accounting

Bei der Finanzierung des Mittelstandes vollzieht sich in Deutschland ein Wandel. Vor dem Hintergrund chronisch schwacher Eigenkapitalquoten und den Entwicklungen im Rahmen von Basel II, rücken alternative Finanzierungsformen zunehmend ins Blickfeld mittelständischer Unternehmen. Insbesondere Mezzanine-Kapital gewinnt verstärkt an Bedeutung, da es mittelständischen Unternehmen ermöglicht, wirtschaftliches Eigenkapital aufzunehmen, ohne dass die Eigentumsstrukturen beeinflusst werden und die unternehmerische Freiheit eingeschränkt wird. Zugleich kann die Aufnahme weiteren Fremdkapitals durch eine Verbesserung der Bilanzstruktur erleichtert werden. Deshalb wurden in Deutschland verstärkt Anstrengungen unternommen, das Mezzanine-Angebot auszuweiten und somit auch breiteren Unternehmensschichten, insbesondere mittelständischen Unter-nehmen, zugänglich zu machen. Das hat dazu geführt, dass der deutsche Mezzanine-Markt in den letzen Jahren eine beeindruckende Entwicklung vorzuweisen hat. Bei Mezzanine-Produkten handelt es sich vorwiegend um stille Beteiligungen, Nachrangdarlehen und Genussrechtskapital. Diese Finanzierungsinstrumente sind grundsätzlich nicht neu, sondern seit Jahr-zehnten bekannt. Neu ist aber das durch die Finanzierungsschwierigkeiten im Mittelstand und die strukturellen Veränderungen in der Kreditwirtschaft hervorgerufene, gesteigerte Bewusstsein der Notwendigkeit dieser Finazierungsarten. Besonders innovativ sind neue Gestaltungsvarianten der Mezzanine-Finanzierung, welche vor diesem Hintergrund in den letzten Jahren entwickelt wurden und auf diesen Grundformen aufbauen. Die Finanzierungsformen werden stärker auf den Mittelstand zugeschnitten. Ins-besondere ist hier auf standardisierte Produkte hinzuweisen. Vor allem standardisierte Verbriefungsprogramme erleben zurzeit einen regelrechten Boom. Hierbei werden in den meisten Fällen Genussrechte verbrieft, in einem Pool gesammelt und an den Kapitalmarkt gebracht. Dadurch wird dem Mittelstand sogar ein indirekter Zugang zum Kapitalmarkt ermöglicht. In Deutschland haben diese sogenannten Programm-Mezzanine-Produkte zu dem rasanten Wachstum des Mezzanine-Angebots maßgeblich beige-tragen. Im Rahmen dieser Standard-Programme wurden seit 2004 Trans-aktionen über insgesamt etwa sechs Milliarden Euro durchgeführt. Da neue Anbieter auf den Markt kommen und die Produkte sich noch entwickeln, ist die Entwicklung des Marktes weiterhin sehr dynamisch. Diese Arbeit behandelt das Mezzanine-Angebot der Banken. Weitere Anbieter, die hier nicht näher betrachtet werden, sind in erster Linie Fonds und Beteiligungsgesellschaften sowie Mittelständische Beteiligungsgesellschaften (MBG´s).

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einführung
1.1 Problemstellung
1.2 Aufbau der Arbeit

2 Struktur und Schwachstellen der Mittelstandsfinanzierung in Deutschland
2.1 Definition und Schlüsselzahlen des Mittelstands
2.2 Aktuelle wirtschaftliche Lage
2.3 Problematik der Eigenkapitalausstattung
2.4 Strukturwandel in der Kreditwirtschaft
2.4.1 Basel II und Rating
2.4.2 Auswirkungen auf die Mittelstandsfinanzierung
2.5 Finanzierungsgewohnheiten im Mittelstand
2.5.1 Besondere Merkmale im Finanzierungsverhalten
2.5.2 Finanzierungsstruktur und Anpassungserfordernisse
2.5.3 Wege zur Verbesserung der Finanzierungssituation

3 Grundlagen der Mezzanine-Finanzierung
3.1 Begriffsbestimmung und Abgrenzung
3.1.1 Allgemeine Definition von Mezzanine
3.1.2 Mezzanine im engeren und im weiteren Sinne
3.1.3 Private und Public Mezzanine
3.1.4 Equity und Debt Mezzanine
3.2 Typische Merkmale der Mezzanine-Finanzierung
3.2.1 Nachrangigkeit
3.2.2 Verzicht auf Sicherheiten
3.2.3 Längerfristige Kapitalüberlassung
3.2.4 Keine Verwässerung der Eigentumsverhältnisse
3.2.5 Flexible Vergütungsstrukturen
3.2.6 Steuerliches Fremdkapital
3.2.7 Anwendungsbereiche
3.3 Die Anerkennung als wirtschaftliches Eigenkapital und wesentliche Auswirkungen
3.4 Vorteile und Nachteile der Mezzanine-Finanzierung für mittelständische Unternehmen
3.5 Aktuelle Marktentwicklungen
3.5.1 Marktvolumen in Deutschland und Europa
3.5.2 Angebote und Trends für den Mittelstand

4 Die bedeutendsten Gestaltungsvarianten der Mezzanine-Finanzierung
4.1 Debt Mezzanine
4.1.1 Nachrangdarlehen
4.1.2 Typische stille Beteiligung
4.2 Equity Mezzanine
4.2.1 Atypische stille Beteiligung
4.2.2 Genussrechte
4.3 Bilanzierung der Gestaltungsvarianten nach HGB und IAS / IFRS
4.3.1 Voraussetzungen für bilanzielles Eigenkapital
4.3.1.1 Eigenkapitalbegriff des HGB
4.3.1.2 Eigenkapitalbegriff der IAS / IFRS
4.3.2 Bilanzierung und Bewertung der Instrumente im Vergleich
4.3.2.1 Nachrangdarlehen
4.3.2.2 Stille Beteiligungen
4.3.2.3 Genussrechte
4.4 Steuerliche Betrachtung der Gestaltungsvarianten

5 Typische Mezzanine-Finanzierungsanforderungen an mittelständische Unternehmen
5.1 Größenordnung
5.2 Branchen- und regionale Begrenzungen
5.3 Geschäftmodell und Wachstum
5.4 Businessplan und Management
5.5 Cash Flow und Liquiditätssituation
5.6 Planungs- und Controllingsystem
5.7 Rating und Ratingnote
5.8 Akzeptanz besonderer Vertragsbedingungen
5.9 Anforderungen bei der laufenden Betreuung

6 Praxisbeispiele für Anforderungskriterien der Mezzanine-Produkte ausgewählter Banken
6.1 Potenzielle Struktur eines Auswahlprozesses
6.1.1 Der idealtypische Prozess der Mezzanine-Vergabe
6.1.2 Einflussfaktoren auf den Prozessablauf
6.2 Das S-Mezzanine II - Programm der WestLB
6.2.1 Produktbeschreibung
6.2.2 Finanzierungsvoraussetzungen
6.3 Das Mezzanine-Darlehen der Hypovereinsbank
6.3.1 Produktbeschreibung
6.3.2 Finanzierungsvoraussetzungen

7 Fazit und Ausblick

Literaturverzeichnis

Anhang

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Quantitative und qualitative Definition des Mittelstands

Abbildung 2: Mittelstand als Rückgrat der Wirtschaft

Abbildung 3: Entwicklung der Eigenkapitalquoten im Mittelstand

Abbildung 4: Eigenkapitalquoten in % im internationalen Vergleich

Abbildung 5: Hauptfinanzierungsquellen für Investitionen

Abbildung 6: Nutzung verschiedener Finanzierungsinstrumente

Abbildung 7: Einordnung von Mezzanine-Kapital

Abbildung 8: Typische Vergütungsstrukturen

Abbildung 9: Die Qualifizierung als wirtschaftliches Eigenkapital

Abbildung 10: Mezzanine Investitionen in Europa von 1999 bis 2006

Abbildung 11: Das typische Mittelstandsportfolio

Abbildung 12: Mezzanine-Angebot und Ratingnote

Abbildung 13: Potenzielle Struktur eines Auswahlprozesses

Abbildung 14: Vergabeprozess bei S-Mezzanine II

Abbildung 15: DSGV und Moody´s Ratingklassen im Vergleich

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Mittelstandsdefinition des IfM Bonn

Tabelle 2: Mittelstandsdefinition der EU

Tabelle 3: Eigenkapitalquoten in % nach Umsatzgrößenklassen

Tabelle 4: Verteilung der Eigenkapitalausstattung im Mittelstand

Tabelle 5: Eigenkapitalkriterien im Vergleich

Tabelle 6: Mezzanine-Kapital nach HGB und IFRS

Tabelle 7: Steuerliche Betrachtung der Mezzanine-Vergütung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einführung

1.1 Problemstellung

Bei der Finanzierung des Mittelstandes vollzieht sich in Deutschland ein Wandel. Vor dem Hintergrund chronisch schwacher Eigenkapitalquoten und den Entwicklungen im Rahmen von Basel II, rücken alternative Finanzierungsformen zunehmend ins Blickfeld mittelständischer Unternehmen. Insbesondere Mezzanine-Kapital gewinnt verstärkt an Bedeutung, da es mittelständischen Unternehmen ermöglicht, wirtschaftliches Eigenkapital aufzunehmen, ohne dass die Eigentumsstrukturen beeinflusst werden und die unternehmerische Freiheit eingeschränkt wird. Zugleich kann die Aufnahme weiteren Fremdkapitals durch eine Verbesserung der Bilanzstruktur erleichtert werden. Deshalb wurden in Deutschland verstärkt Anstrengungen unternommen, das Mezzanine-Angebot auszuweiten und somit auch breiteren Unternehmensschichten, insbesondere mittelständischen Unternehmen, zugänglich zu machen. Das hat dazu geführt, dass der deutsche Mezzanine-Markt in den letzen Jahren eine beeindruckende Entwicklung vorzuweisen hat. Bei Mezzanine-Produkten handelt es sich vorwiegend um stille Beteiligungen, Nachrangdarlehen und Genussrechtskapital. Diese Finanzierungsinstrumente sind grundsätzlich nicht neu, sondern seit Jahrzehnten bekannt. Neu ist aber das durch die Finanzierungsschwierigkeiten im Mittelstand und die strukturellen Veränderungen in der Kreditwirtschaft hervorgerufene, gesteigerte Bewusstsein der Notwendigkeit dieser Finanzierungsarten. Besonders innovativ sind neue Gestaltungsvarianten der Mezzanine-Finanzierung, welche vor diesem Hintergrund in den letzten Jahren entwickelt wurden und auf diesen Grundformen aufbauen. Die Finanzierungsformen werden stärker auf den Mittelstand zugeschnitten. Insbesondere ist hier auf standardisierte Produkte hinzuweisen. Vor allem standardisierte Verbriefungsprogramme erleben zurzeit einen regelrechten Boom. Hierbei werden in den meisten Fällen Genussrechte verbrieft, in einem Pool gesammelt und an den Kapitalmarkt gebracht. Dadurch wird dem Mittelstand sogar ein indirekter Zugang zum Kapitalmarkt ermöglicht. In Deutschland haben diese sogenannten Programm-Mezzanine-Produkte zu dem rasanten Wachstum des Mezzanine-Angebots maßgeblich beigetragen. Im Rahmen dieser Standard-Programme wurden seit 2004 Transaktionen über insgesamt etwa sechs Milliarden Euro durchgeführt.^[1] Da neue Anbieter auf den Markt kommen und die Produkte sich noch entwickeln, ist die Entwicklung des Marktes weiterhin sehr dynamisch.^[2] Diese Arbeit behandelt das Mezzanine-Angebot der Banken. Weitere Anbieter, die hier nicht näher betrachtet werden, sind in erster Linie Fonds und Beteiligungsgesellschaften sowie Mittelständische Beteiligungsgesellschaften (MBG´s).

Trotz des deutlichen Wachstums entspricht die Nachfrage seitens des Mittelstands jedoch noch nicht dem Angebot. Vor allem im breiten Mittelstand besteht im Bereich der Mezzanine-Finanzierung noch erheblicher Aufklärungs- bzw. Informationsbedarf. Die Produkte zur Mezzanine-Finanzierung, deren Vorteile und Voraussetzungen, sind bei den meisten Mittelständlern noch nicht oder nicht ausreichend bekannt. An diesem Punkt setzt die vorliegende Arbeit an. Eine sehr wesentliche Fragestellung besteht darin, was ein Unternehmen können, leisten und an Voraussetzungen mitbringen muss, um eine Mezzanine-Finanzierung durchführen zu können. Die Anforderungskriterien der Mezzanine-Geber an mittelständische Unternehmen sind Thema dieser Arbeit.

1.2 Aufbau der Arbeit

Nach der Einführung folgen in Kapitel 2 Ausführungen zur aktuellen Situation des Mittelstandes. Hier werden vor allem die Eigenkapitalproblematik und die Veränderungen in der Kreditwirtschaft behandelt.

Kapitel 3 beschäftigt sich mit Grundlagen der Mezzanine-Finanzierung, veranschaulicht die typischen Merkmale, Besonderheiten und Wirkungen und beschäftigt sich mit der Eignung für mittelständische Unternehmen.

In Abschnitt 4 werden die bedeutendsten Gestaltungsvarianten der Mezzanine-Finanzierung und ihre üblichen Merkmale vorgestellt. In diesem Zusammenhang werden auch die wichtigsten bilanziellen und steuerlichen Aspekte beschrieben.

Kapitel 5 behandelt die typischen Anforderungskriterien an die Unternehmen, bevor in Kapitel 6 Praxisbeispiele für Anforderungskriterien ausgewählter Mezzanine-Produkte angeführt werden. Hierzu wird in Abschnitt 6.1 zunächst der idealtypische Prozessablauf einer Mezzanine-Vergabe erläutert. Da die sogenannten Programm-Mezzanine-Produkte zurzeit einen Boom erleben, liegt der Schwerpunkt des Praxisteils aus aktuellem Anlass in der Darstellung der Anforderungskriterien eines solchen Programms in Abschnitt 6.2. Hierzu wurde das S-Mezzanine II - Programm der WestLB ausgewählt.

Ausschlaggebend für die bewusste Auswahl dieses Programms war insbesondere die Tatsache, dass Verbriefungsprogramme zwar in aller Munde sind, die Angebote sich aber teilweise an Unternehmen mit einem Jahresumsatz von mindestens 50 Mio. Euro richten^[3] - eine Größenordnung, die streng genommen gar nicht mehr dem Mittelstand zuzuordnen ist. Zudem wird oft ein Investment Grade Rating gefordert, welches ebenfalls im breiten Mittelstand selten anzutreffen ist.^[4] S-Mezzanine II öffnet sich bereits für mittelständische Unternehmen ab einem Jahresumsatz von 10 Mio. Euro und akzeptiert auch Non-Investment Grade Bonitäten. Dadurch ist das Programm für den Mittelstand deutlich interessanter als vergleichbare Konstruktionen der Wettbewerber.

Im Anschluss wird in Kapitel 6.3 das standardisierte Mezzanine-Darlehen der Hypovereinsbank, inklusive der wichtigsten Anforderungskriterien, vorgestellt. Als Beispiel einer etwas anderen Konstruktion, befindet sich in Anhang 13 ab S. 132 ergänzend eine Beschreibung des im Dezember 2006 neu aufgelegten KfW-Genussrechtsprogramms. Fazit und Ausblick in Kapitel 7 schließen die Arbeit ab.

2 Struktur und Schwachstellen der Mittelstandsfinanzierung in Deutschland

2.1 Definition und Schlüsselzahlen des Mittelstands

Die mittelständischen Unternehmen werden häufig als „Rückgrat der deutschen Wirtschaft“ bezeichnet.^[5] Aber was genau ist denn der Mittelstand? Eine einheitliche, starre Definition des Mittelstands gibt es in Deutschland nicht. Eine in der Praxis anerkannte Definition ist die des Institutes für Mittelstandsforschung (IfM).^[6] Das IfM unterscheidet quantitative und qualitative Aspekte. Während man in anderen Ländern (z.B. GB) meist von „small and medium sized enterprises“ (SME) spricht, hat sich in Deutschland die Bezeichnung „Mittelstand“ weitgehend etabliert und die qualitativen Merkmale werden vergleichsweise stärker hervorgehoben.^[7] Quantitativ zieht das IfM die Kriterien Mitarbeiterzahl und Umsatz heran. Tabelle 1 zeigt die entsprechende Einteilung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Institut für Mittelstansforschung Bonn (IfM), o.V.: Mittelstand – Definition und

Schlüsselzahlen, http://www.ifm-bonn.org/dienste/definition.htm, 24.04.2007

Tabelle 1 : Mittelstandsdefinition des IfM Bonn

Demnach zählen Unternehmen in Deutschland zum Mittelstand, die einen Jahresumsatz von unter 50 Mio. Euro mit weniger als 500 Beschäftigten erwirtschaften. In Abgrenzung dazu stehen die kleinen Unternehmen, mit weniger als 1 Mio. Euro Jahresumsatz und weniger als zehn Beschäftigten. Vergleichsweise wird in Tabelle 2 die Mittelstandsdefinition der EU dargestellt, die seit dem 1. Januar 2005 im europäischen Wirtschaftsraum gültig ist.^[8] Hierbei wird zusätzlich die Bilanzsumme als Kriterium herangezogen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Institut für Mittelstansforschung Bonn (IfM), o.V.: Mittelstand - Definition und Schlüsselzahlen, http://www.ifm-bonn.org/dienste/definition.htm, 24.04.2007

Tabelle 2 : Mittelstandsdefinition der EU

Demnach beschäftigen mittlere Unternehmen weniger als 250 Mitarbeiter, erwirtschaften einen Umsatz bis 50 Mio. Euro oder weisen eine Bilanzsumme bis 43 Mio. Euro aus. Die Abgrenzung nach unten bilden die kleinen Unternehmen mit weniger als 50 Beschäftigten und wahlweise einem Umsatz oder einer Bilanzsumme bis 10 Mio. Euro. Schließlich folgen die Kleinstunternehmen mit unter zehn Mitarbeitern und Umsatz oder Bilanzsumme bis zu 2 Mio. Euro. Außerdem muss ein Unternehmen unabhängig sein, so dass es nicht zu mehr als 25% im Besitz eines anderen Unternehmens stehen darf. Dieses Kriterium soll Tochterunternehmen von Großunternehmen oder Konzernen ausschließen.^[9] Im Vergleich ist bei der IfM-Definition die Gruppe der mittleren Unternehmen etwas breiter gefasst. Sie beginnt bereits ab 1 Mio. Euro Umsatz (EU: ab 10 Mio. Euro) und endet wie die EU-Definition bei 50 Mio. Euro. Bei den Mitarbeitern startet das IfM bereits bei zehn (EU: 50) und legt die Obergrenze mit 500 Beschäftigten doppelt so hoch wie die EU.^[10]

Quantitative Größen sind für das Verständnis des Mittelstands zwar hilfreich, reichen aber nicht aus, da sich der Mittelstand auch über qualitative Merkmale definiert.^[11] Auch diese wurden vom IfM aufgestellt. Im Zentrum der Bestimmung geht es hier um die Eigentümerstruktur, die Organisation, die persönlichen Beziehungen zwischen Mitarbeitern und Führung und vor allem um die Person des Unternehmers. Entscheidendes qualitatives Merkmal mittelständischer Unternehmen ist die Einheit von Führung und Eigentum, von Gesellschaftern und Geschäftsführern, wie sie oft in Familienunternehmen festzustellen ist.^[12] Im wissenschaftlichen Bereich wird häufig von einer Identität zwischen Unternehmer und Unternehmen gesprochen.^[13] Somit ordnet das IfM Familienunternehmen automatisch dem Mittelstand zu. Abbildung 1 auf S. 16 veranschaulicht, dass es bei einer Zusammenführung von quantitativen und qualitativen Merkmalen dazu kommen kann, dass auch Unternehmen mit mehr als 500 Beschäftigten oder 50 Mio. Euro Umsatz zum Mittelstand gezählt werden. Kritisch ist allerdings zu bemerken, dass bei alleiniger Berücksichtigung der qualitativen Kriterien, Unternehmen auch dem Mittelstand zugeordnet werden, wenn sie sich im Mehrheitsbesitz eines Großunternehmens befinden und damit eigentlich managementgeführt sind. Außerdem werden Familienunternehmen wie z.B. Oetker zum Mittelstand gezählt, obwohl sie konzernartige Strukturen aufweisen und Umsätze in Milliardenhöhe erwirtschaften.^[14]

Insgesamt erscheint es sinnvoll, quantitative und qualitative Merkmale zu berücksichtigen. Letztlich ist es jedoch schwierig, die qualitativen Kriterien statistisch zu erfassen, so dass man sich in der Praxis tendenziell mehr auf die quantitative Definition stützt.^[15]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Kayser, Gunter: Was sind eigentlich kleine und mittlere Unternehmen?, Präsentation, Institut für Mittelstandsforschung Bonn, 2003, www.ifm-bonn.org/presse/kay-aif.pdf,

11.05.2007

Abbildung 1 : Quantitative und qualitative Definition des Mittelstands

In dieser Arbeit wird die quantitative und qualitative Definition des IfM verwendet, da sich die meisten anerkannten Mittelstandsstudien und Fachbeiträge, die ebenfalls in dieser Arbeit genutzt werden, auch auf die Definition des IfM stützen.^[16] In Anlehnung an die qualitativen Kriterien werden also gegebenenfalls auch Unternehmen mit mehr als 50 Mio. Euro Jahresumsatz zum gehobenen Mittelstand gezählt. Im Grunde soll der Leser durch die Darstellung der Definitionen dafür sensibilisiert werden, dass verschiedene Aspekte eine Rolle spielen und der Mittelstand nicht nur anhand einer Umsatzgrenze bestimmt werden kann.

Warum der Mittelstand das Rückgrat der deutschen Wirtschaft ist, lässt sich am besten mit Hilfe einiger Schlüsselzahlen verdeutlichen.^[17] Abbildung 2 auf S. 17 zeigt die Anteile mittelständischer Unternehmen an der Gesamtwirtschaft. Mit etwa 3,3 Mio. Unternehmen gehören 99,7% der deutschen Unternehmen dem Mittelstand an. Mittelständler sorgen für 70,5%

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung

Abbildung 2 : Mittelstand als Rückgrat der Wirtschaft

der Beschäftigung und tragen mit ca. acht von zehn Ausbildungsplatzen, wesentlich zur Stabilisierung und Förderung des Arbeitsmarktes bei. Lediglich beim Gesamtumsatz haben die Großunternehmen die Nase vorne. Aber auch hier entfallen 40,8% auf den Mittelständler. Darüber hinaus tätigen sie etwa die Hälfte aller Bruttoinvestitionen. Besonders durch die von ihm ausgehende Innovationskraft gilt der Mittelstand gesamtwirtschaftlich gesehen als Wachstumsmotor.^[18]

2.2 Aktuelle wirtschaftliche Lage

In den letzten Wochen und Monaten häuften sich in der Wirtschaftspresse positive Stimmungen zur Situation mittelständischer Unternehmen. Schlagzeilen wie „Deutsche Unternehmen auf der Überholspur“^[19], „Mittelstand im Aufschwung“^[20] oder „Mittelstand in Hochstimmung“^[21] lassen auf eine deutliche Verbesserung der wirtschaftlichen Situation im Mittelstand schließen. Die zahlreichen Mittelstandsstudien belegen den Aufschwung. Aus dem KfW-Mittelstandsmonitor 2007^[22] geht hervor, dass der Geschäftsklimaindex für den Mittelstand im Jahr 2006 auf einen neuen gesamtdeutschen Rekordwert gestiegen ist. Dies sei einerseits auf die in den letzten Jahren stabilen Exporte zurückzuführen, andererseits aber auch auf die erstmals seit Jahren wieder gestiegene Binnennachfrage. Die positive Stimmung erreichte über alle Branchen hinweg langjährige Spitzenwerte. Deutlich niedergeschlagen habe sich das stark verbesserte Geschäftsklima in den Beschäftigungszahlen. Erstmals seit sechs Jahren gab es mehr Unternehmen mit wachsender Beschäftigung als schrumpfende Firmen. Angetrieben von den steigenden Umsätzen und Erträgen nahm auch die Investitionsbereitschaft des Mittelstands das vierte Jahr in Folge zu. 42% der mittelständischen Unternehmen planten 2006 in neue Produkte und Dienstleistungen zu investieren.^[23] Zwar wurde damit der höchste Wert seit 2001 erreicht, er liegt aber immer noch unter dem langjährigen Durchschnitt von 46%.^[24]

Obwohl es deutliche Verbesserungen gibt, werden die folgenden Abschnitte aufzeigen, dass sich die Grundprobleme der Finanzierungssituation mittelständischer Unternehmen nur wenig verändert haben.

2.3 Problematik der Eigenkapitalausstattung

Trotz der Hochstimmung besteht das Hauptproblem des Mittelstands nach wie vor: Den Unternehmen fehlt Eigenkapital. Hierzu wird zunächst kurz erläutert, welche Funktionen das Eigenkapital einnimmt und warum es so wichtig ist.

Das Eigenkapital ist die Haftungsbasis gegenüber Investoren, Gläubigern und Kapitalgebern. Eigenkapital trägt ein höheres Risiko als Fremdkapital, da es für mögliche Verluste haftet. Somit dient es als Sicherheit für die Fremdkapitalgeber. Das Eigenkapital ist einer der wichtigsten Erfolgsfaktoren für das unternehmerische Wachstum, da eine solide Eigenkapitalausstattung die Finanzkraft und Liquidität eines Unternehmens erhöht. Vor allem in konjunkturell schwierigen Zeiten und in Zeiten eines beschleunigten Strukturwandels ist das Eigenkapital ein Risikopolster. Einerseits wird im Falle von Verlusten die Substanz eines Unternehmens nicht so schnell aufgezehrt und Liquiditätsengpässe können vermieden werden. Andererseits gewährleistet eine hohe Eigenkapitalquote^[25] auch ein hohes Maß an Dispositionsfreiheit. Investitionen können durch eine gewisse Unabhängigkeit von Fremdkapitalgebern leichter durchgeführt werden. Bei entsprechendem Eigenanteil erübrigen sich zähe Verhandlungen mit Fremdkapitalgebern. Investitionen sind für die Entwicklung neuer Produkte und Herstellungsverfahren sowie bei der Erschließung neuer Märkte unabdingbar. In einem intensiven Wettbewerbsumfeld sind gerade diese entscheidend für die Fortentwicklung eines Unternehmens. Unternehmen, die hauptsächlich durch Fremdkapital finanziert sind, sind im Falle einer Krise stärker gefährdet, in die Überschuldung abzurutschen. Diesen Unternehmen fehlt die wirtschaftliche Kraft zum überleben: Eigenkapital!^[26]

Mittelständische Unternehmen in Deutschland haben aktuell im Durchschnitt eine Eigenkapitalquote von 10,9%.^[27] Abbildung 3 auf S. 20 zeigt die Entwicklung der Quoten seit dem Jahr 2001. Die Eigenkapitalausstattung liegt seit Jahrzehnten erstmalig wieder über 10%. Gerade in den letzten Jahren hat sich die Quote deutlich verbessert, so dass sie seit 2001 um etwa 150% gewachsen ist. Der Trend zeigt weiter aufwärts. Allerdings variieren die Eigenkapitalquoten stark mit der Unternehmensgröße. Tabelle 3 auf S. 20 veranschaulicht die Eigenkapitalquoten nach Unternehmensgrößenklassen. Zunächst ist auch hier in allen Umsatzklassen eine Verbesserung der Eigenkapitalausstattung zu erkennen. Tendenziell sinkt jedoch die Quote mit abnehmendem Jahresumsatz. Vor allem die Unternehmen bis zu einem Jahresumsatz von 5 Mio. Euro haben meistens noch Eigenkapitalquoten unter 10%. Positiv ist zu bemerken, dass die kleinsten Unternehmen mit Umsätzen bis zu 0,5 Mio. Euro in 2005 erstmals seit über zehn Jahren überhaupt wieder Eigenkapital vorweisen konnten.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung, Berechnungen gem. DSGV, Diagnose Mittelstand 2007, Statistischer Anhang, S. 6, http://presse.dsgv.de/owx_medien/media15/1542.pdf, 17.05.2007

Abbildung 3 : Entwicklung der Eigenkapitalquoten im Mittelstand

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

( ) = Vorjahresangaben

Quelle: Eigene Darstellung, Berechnungen gem. DSGV, Diagnose Mittelstand 2007, Statistischer Anhang, S. 6, http://presse.dsgv.de/owx_medien/media15/1542.pdf, 17.05.2007

Tabelle 3 : Eigenkapitalquoten in % nach Umsatzgrößenklassen

Diese Entwicklungen sind zwar grundsätzlich positiv, dennoch sind die mittelständischen Unternehmen von einer soliden Eigenkapitalausstattung noch weit entfernt. Von einer soliden Finanzierung spricht man ab einer Eigenkapitalquote von 30% und mehr.^[28] Tabelle 4 auf S. 21 zeigt die Verteilung der Eigenkapitalausstattung im Mittelstand. Immer noch haben knapp 32% der Unternehmen eine Eigenkapitalquote von 10% oder weniger. Diese Unternehmen sind unterkapitalisiert.^[29]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Creditreform (Hrsg.), Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, Frühjahr 2007, http://www.creditreform.de/Deutsch/Creditreform/Presse/Creditreform_Wirtschaftsfors chung/Wirtschaftslage_und_Finanzierung_im_Mittelstand/2007-04/2007-04-04_Wirtschaftsl age_Mittelstand.pdf, 01.05.2007, S. 18

Tabelle 4 : Verteilung der Eigenkapitalausstattung im Mittelstand

Bei Forderungsverlusten oder einer schwächeren Auftragslage kann es erneut zu Liquiditätsproblemen kommen. Lediglich jeder vierte Betrieb kann eine Eigenkapitalquote von 30% oder mehr vorweisen und gilt damit als ausreichend mit Eigenkapital versorgt. Im Umkehrschluss haben 75% der Mittelständler zu wenig Eigenkapital. Insbesondere vor dem Hintergrund des Strukturwandels in der Kreditwirtschaft, haben die Unternehmen damit vor allem bei der Kreditaufnahme ein Problem.^[30] Die Stimmung der mittelständischen Unternehmen scheint also besser zu sein als ihre tatsächliche Lage.

Auch bei einem Blick über den Tellerrand, auf die Eigenkapitalquoten im internationalen Vergleich mit anderen Industrieländern, schneidet Deutschland eindeutig schlecht ab. Aus Abbildung 4 auf der folgenden Seite geht hervor, dass die Unternehmen in allen wichtigen Industrieländern im Durchschnitt eine wesentlich höhere Eigenkapitalquote haben. Spitzenreiter sind hier England und die USA, wo die Eigenkapitalausstattung mit Quoten von über 40% das Vierfache der deutschen Unternehmen beträgt. In Zeiten zusammenwachsender Märkte und erstarkter Konkurrenz aus dem Ausland, ist dies für die Wettbewerbsposition deutscher Unternehmen äußerst bedenklich.^[31]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung; Zu den Quoten der anderen Länder vgl. Schneck, Ottmar: Handbuch Alternative Finanzierungsformen, WILEY-VCH Verlag, Weinheim, 2006, S. 19.

Abbildung 4 : Eigenkapitalquoten in % im internationalen Vergleich

Parallel dazu kann die schwache Position deutscher Unternehmen auch anhand der Insolvenzen im europäischen Vergleich erkannt werden. In Deutschland gab es 30.680 Unternehmensinsolvenzen im Jahr 2006. Damit sind diese gegenüber 2005 zwar um etwa 16% gesunken, aber im europäischen Vergleich immer noch sehr hoch.^[32] Nur in Frankreich kam es häufiger zu Unternehmensinsolvenzen.^[33] Auch bei den Insolvenzen spielt die Eigenkapitalausstattung eine Rolle. Denn wie bereits beschrieben, haben Unternehmen mit einem hohen Fremdkapitalanteil i.d.R. nicht die nötige Widerstandskraft, um Liquiditätsengpässe zu überwinden.^[34] Bemerkenswert ist auch, dass 77,3% aller Insolvenzen die Unternehmen mit weniger als sechs Mitarbeitern betreffen.^[35] Und gerade bei den kleinen Unternehmen ist die Eigenkapitalquote besonders niedrig. Allerdings muss auch festgehalten werden, dass der überwiegende Teil der Unternehmensinsolvenzen auf Managementfehler zurückzuführen ist.^[36]

Die wichtigsten Gründe für die niedrige Eigenkapitalausstattung im deutschen Mittelstand liegen einerseits in der generell hohen Besteuerung der Unternehmen und der steuerlichen Begünstigung von Fremdkapital.^[37] Andererseits hat auch die umfassende und günstige Verfügbarkeit von Kreditmitteln zu der aktuellen Situation beigetragen.^[38] Dabei spielt auch das in Deutschland vorherrschende Hausbankensystem eine Rolle. Die Unternehmer hatten gute persönliche Kontakte zu den Kreditleitern und bei der Eigenkapitalunterlegung der Banken wurde nicht nach Risikogehalt der Engagements unterschieden. Letztlich war die Kreditentscheidung und Einschätzung durch den Bankmitarbeiter sehr subjektiv. Eine gute Eigenkapitalausstattung spielte eine untergeordnete Rolle.^[39] Trotz schlechter Kapitalstruktur wurden Kredite bereitwillig prolongiert und aufgestockt.^[40] Mit Basel II hat sich das geändert. Tiefgreifende Veränderungen in der Kreditwirtschaft haben eine andere Zeit eingeläutet.

2.4 Strukturwandel in der Kreditwirtschaft

2.4.1 Basel II und Rating

Mit der Einführung von Basel II gelten für Banken neue Eigenkapitalvorschriften in Bezug auf die Vergabe von Krediten. Die Eigenkapitalunterlegung der Kreditinstitute richtet sich nun nach dem Ausfallrisiko eines Kredits bzw. nach der Bonität des Schuldners.^[41] Entsprechend wird auch die Höhe des Zinssatzes angepasst. Kredite an Schuldner mit guter Bonität sind vergleichsweise risikoarm und müssen daher mit weniger Eigenkapital unterlegt werden. Im Gegenzug muss für Kreditnehmer mit schwächerer Bonität mehr Eigenkapital hinterlegt werden. Damit werden Effekte der Quersubventionierung bzw. eine latente Begünstigung schlechter Schuldner vermieden.^[42] Eingeschätzt wird die Bonität durch ein sogenanntes Rating. Mit dem Rating wird die zukünftige Fähigkeit eines Unternehmens, Zins- und Tilgungsverpflichtungen termingerecht und vollständig zu erbringen, bewertet.^[43] Die über ein standardisiertes Verfahren ermittelte Ratingnote gibt dem Kreditgeber dann eine Aussage über das mit dem Engagement verbundene Risiko. Es können bankeninterne oder externe Ratings durchgeführt werden. Externe Ratings spielen eher bei kapitalmarktorientierten Finanzierungen eine größere Rolle. Zudem sind die Kosten für das externe Rating vom Kreditnehmer zu tragen.^[44] Im Mittelstand haben sich daher externe Ratings noch nicht durchgesetzt. Allerdings haben die großen internationalen Ratingagenturen wie Moody´s oder Standard & Poor´s bereits auf den Mittelstand zugeschnittene Verfahren entwickelt. Außerdem haben sich mittlerweile auch deutlich günstigere, mittelständische Ratingagenturen am Markt etabliert.^[45]

2.4.2 Auswirkungen auf die Mittelstandsfinanzierung

Die Kreditvergabe richtet sich immer stärker nach Risiko- und Bonitätsmerkmalen. Damit steigen grundsätzlich auch die Anforderungen an die Transparenz, Dokumentation und Sicherheitenstellung eines Unternehmens. Die Finanzierungskosten für Unternehmen mit guter Bonität sind niedriger als für Unternehmen mit schlechter Bonität.^[46] Die statistisch höhere Ausfallwahrscheinlichkeit im Mittelstand führt tendenziell zu einer Verknappung des Kreditangebotes für mittelständische Unternehmen. Mit anderen Worten bedeutet dies, dass die Mittelständler nicht mehr so leicht und günstig Kredite aufnehmen können.^[47] Für die Ermittlung der Bonität ist die Eigenkapitalausstattung ein entscheidender Faktor.^[48] Wie beschrieben, liegt hierin eine deutliche Schwachstelle mittelständischer Unternehmen. Neben unzureichenden Sicherheiten, ist eine mangelhafte Ausstattung mit Eigenkapital der häufigste Grund für die Ablehnung eines Kreditengagements.^[49] Der Mittelstand ist also angehalten, seine Eigenmittel zu verbessern und alteingesessene Finanzierungsgewohnheiten zu überdenken.

2.5 Finanzierungsgewohnheiten im Mittelstand

2.5.1 Besondere Merkmale im Finanzierungsverhalten

Um das Finanzierungsverhalten des Mittelstands zu kennzeichnen, können einige allgemeine Gesichtspunkte zusammenfassend dargestellt werden:^[50]

- Mittelständler sind tendenziell weniger kapitalmarktorientiert, da sie oft feste Eigentümer- und Finanzierungsstrukturen haben. Es findet sich häufig die Rechtsform der Personengesellschaft, die keinen Zugang zum Kapitalmarkt hat. Selbst wenn eine Kapitalgesellschaft vorliegt, werden die erhöhten Anforderungen der Kapitalmärkte, wie z.B. Informations- und Offenlegungspflichten, i.d.R. vom Mittelstand nicht erfüllt.
- Es gibt viele Familien- bzw. Traditionsunternehmen. Eine Verwässerung der Stimmrechte soll verhindert werden.
- Die Planungs- und Controllingsysteme sind häufig mangelhaft.
- Im Vergleich zu Großunternehmen hat der Mittelstand meist größere Probleme, Investitionen durch die Thesaurierung von Gewinnen zu finanzieren. Dennoch waren bisher die einbehaltenen Gewinne die wichtigste Finanzierungsform für mittelständische Unternehmen.
- Die Eigenkapitalausstattung ist viel zu schwach. Der geringe Eigenkapitalanteil und die damit meist verbundenen geringen betrieblichen Sicherheiten begrenzen die Möglichkeiten der Kreditfinanzierung.
- Die veränderten Rahmenbedingungen in der Kreditwirtschaft verschärfen die Situation zusätzlich.

Behält man die eben beschriebenen Aspekte im Hinterkopf, stellt sich die Frage, wie mittelständische Unternehmen aktuell finanziert sind und vor allem, wie sie auf die veränderten Rahmenbedingungen reagiert haben.

2.5.2 Finanzierungsstruktur und Anpassungserfordernisse

Allgemein werden im Mittelstand seit jeher Finanzierungsmöglichkeiten bevorzugt, die kostenoptimal sind und die es der Unternehmensleitung am ehesten ermöglichen, sich der Kontrolle der Kapitalgeber zu entziehen. So ist die Innenfinanzierung bzw. die Finanzierung aus einbehaltenen Gewinnen die häufigste Finanzierungsquelle. Darüber hinaus ist die externe Kreditfinanzierung die wichtigste Quelle.^[51]

Basierend auf der Mittelstandsstudie „MIND 2006“^[52] zeigt Abbildung 5 auf S. 27, dass aktuell 64% der mittelständischen Unternehmen ihre Investitionen hauptsächlich aus einbehaltenen Gewinnen bzw. eigenen Mitteln finanzieren. Etwa ein Viertel der Unternehmen setzt primär auf Kredite. Beteiligungs- und Mezzanine-Kapital spielen kaum eine Rolle. Zwar wird die zukünftige Bedeutung von Krediten für die Finanzierung von Investitionen geringer eingeschätzt, aufgefangen werden soll dies jedoch von einer erhöhten Finanzierung über einbehaltene Gewinne. Dazu wäre jedoch eine entsprechende Steigerung der Erträge notwendig. Bisher haben sich die Umsätze und Erträge aber nur sehr verhalten entwickelt.^[53] Umso erstaunlicher ist es, dass der Beteiligungsfinanzierung zukünftig nur eine unwesentlich höhere Bedeutung bei der Investitionsfinanzierung beigemessen wird und die Entwicklung beim Mezzanine-Kapital sogar rückläufig eingeschätzt wird. Die MIND-Studie ist mit 1,3 Mio. analysierten Unternehmen ab einem Umsatz von 100.000 Euro die größte Untersuchung im Mittelstand und daher absolut repräsentativ.^[54]

Insgesamt wird die Mezzanine-Finanzierung nur von 0,9% der befragten Unternehmen genutzt. Die geringe Bedeutung von Mezzanine-Kapital ist in erster Linie auf den mangelnden Bekanntheitsgrad im Mittelstand zurückzu-

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Haunschild, Ljuba: Private Equity- und Mezzanine-Finanzierung im Mittelstand, in: Unternehmer Edition, Sonderausgabe Mittelstandsfinanzierung 2007, April 2007, S. 60-62.

Abbildung 5 : Hauptfinanzierungsquellen für Investitionen

führen. So ergab die Untersuchung ebenfalls, dass gut 70% der mittelständischen Unternehmer den Begriff des Mezzanine-Kapitals überhaupt nicht kennen (vgl. Grafik in Anhang 1 auf S. 116). Im Vergleich ist Beteiligungskapital zumindest rund 88% der Unternehmen bekannt, wird aber auch nur von ca. 10% genutzt.^[55] Von den Unternehmen, die Beteiligungs- und Mezzanine-Kapital kennen, es aber nicht nutzen, gaben etwa 65% als Begründung an, sie seien auf zusätzliches Kapital nicht angewiesen.^[56] Angesichts der Tatsache, dass etwa 75% der Mittelständler zu wenig Eigenkapital haben^[57] und folglich auch die Kreditbeschaffung nicht einfacher wird, erscheint diese Einschätzung der Unternehmer naiv.

Die Studie „Mittelstand im Mittelpunkt“^[58] der DZ Bank betrachtet die größeren Unternehmen im Mittelstand und kommt daher zu abweichenden Ergebnissen hinsichtlich der Nutzung verschiedener Finanzierungsformen (Abbildung 6 auf S.28). Bei der Befragung hatten im Gegensatz zur MIND-Studie die Unternehmen mit einem Umsatz zwischen 10 und 50 Mio. Euro den größten Anteil, wodurch sich die Abweichungen erklären lassen.^[59] Das am häufigsten genutzte Finanzierungsinstrument ist hier ebenfalls die Selbstfinanzierung aus Gewinnen (78%). Interessant wird es an der zweiten Stelle: 54% der Befragten setzen Leasing zur Finanzierung ein. Damit wurde sogar dem Bankdarlehen (50%) der Rang abgelaufen. Auffallend ist der Unterschied beim Leasing zu den 6% in der MIND-Studie. Beteiligungskapital wurde von 5% und Mezzanine von 3% der befragten Mittelständler genutzt. Ein Blick auf die zukünftige Bedeutung zeigt, dass keine wesentlichen Änderungen bezüglich des Finanzierungsverhaltens zu erwarten sind. Nur die Finanzierung aus einbehaltenen Gewinnen steigt etwas deutlicher um 6 Prozentpunkte auf 84% der befragten Unternehmen. Dies ist wiederum auf die aktuelle positive Konjunktursituation zurückzuführen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung

Abbildung 6 : Nutzung verschiedener Finanzierungsinstrumente

Zwar kann man sagen, dass größere Mittelstandsunternehmen sich tendenziell stärker mit der Eigenkapitalproblematik beschäftigen und alternativen Finanzierungsformen aufgeschlossener gegenüber stehen, was sich bspw. an der gestiegenen Bedeutung des Leasings zeigt. Aber auch hier ist die geplante Nutzung eigenkapitalstärkender Finanzierungsformen, wie Beteiligungs- und Mezzanine-Kapital, erstaunlich gering. Dies steht außerdem im Widerspruch zur grundsätzlichen Einstellung der in der DZ-Bank-Studie befragten Unternehmen. Denn es sind immerhin 51% der Meinung, dass die Aufnahme innovativer Produkte in den Finanzierungsmix sinnvoll sei.^[60] Warum werden sie dann nicht eingesetzt? Dies ist ein weiterer Hinweis auf mangelnde Transparenz und unzureichende Information bezüglich der genauen Ausgestaltungsformen, Wirkungen und Anforderungen.

Insgesamt machen die Studien deutlich, dass es noch enormen Nachholbedarf im Mittelstand gibt. Folgende Ergebnisse können festgehalten werden:

- Traditionelle Finanzierungsquellen liegen weiterhin vorne. Die Innenfinanzierung und der Bankkredit sind die wichtigsten Finanzierungsinstrumente. Bei steigender Unternehmensgröße nehmen alternative Finanzierungsformen wie das Leasing zu.
- Trotz der eklatanten Eigenkapitalschwäche werden alternative, eigenkapitalstärkende Finanzierungsformen wie Mezzanine-Kapital nur sehr zurückhaltend eingesetzt.
- Die Anpassung des Finanzierungsverhaltens im Mittelstand an den Strukturwandel in der Kreditwirtschaft ist bislang unzureichend.

Aus den genannten Gründen sollten mittelständische Unternehmen dringend ihre Finanzierungsstrukturen überdenken und sich alternativen Finanzierungsformen öffnen, um insbesondere ihre Eigenkapitalausstattung zu stärken. Aufgrund der Ergebnisse der verschiedenen Mittelstandsstudien ergibt sich, dass den Unternehmen moderne Finanzierungsformen und insbesondere die damit verbundenen Vorteile einfach zu wenig bekannt sind.^[61]

2.5.3 Wege zur Verbesserung der Finanzierungssituation

Für Unternehmenswachstum ist eine gesicherte Finanzierung unerlässlich. Damit verbunden ist auch eine sinnvolle Finanzierungsstruktur,^[62] denn die Wettbewerbsstärke eines Unternehmens hängt mehr denn je von der richtigen Finanzierung ab.^[63] Eine Möglichkeit die Eigenkapitalquote zu verbessern, besteht in der Reduzierung des benötigten Fremdkapitals. Ein Beispiel wäre die Nutzung von Leasing. Leasinggüter werden nicht beim Leasingnehmer bilanziert. Daher kann hierdurch zumindest nach HGB-Rechnungslegung eine Reduzierung der Fremdkapitalquote erreicht werden.^[64] Soll jedoch neues Eigenkapital von außen zugeführt werden, ist die einfachste Lösung die Aufnahme neuer Gesellschafter. Dies ist i.d.R. aber nicht gewünscht, da Mittelständler meist die Eigentumsverhältnisse wahren wollen.^[65] Ebenso scheidet Private Equity tendenziell wegen der Mitspracherechte und der regelmäßig hohen Renditeforderungen aus.^[66] Der Vollständigkeit halber soll erwähnt sein, dass die externe Eigenkapitalfinanzierung im Rahmen eines Börsengangs nur sehr großen mittelständischen Unternehmen vorbehalten bleibt und damit für den breiten Mittelstand keine Alternative darstellt.^[67] Was bleibt, ist die Mezzanine-Finanzierung. Diese kann für mittelständische Unternehmen ein wichtiger Baustein sein, um die Finanzierungsstruktur, das wirtschaftliche Eigenkapital und letztlich die Bonität zu verbessern. Dabei kommt Mezzanine den Wünschen und Rahmenbedingungen mittelständischer Unternehmen in besonderem Maße entgegen. Doch hier besteht noch ein erheblicher Aufklärungsbedarf.^[68]

3 Grundlagen der Mezzanine-Finanzierung

3.1 Begriffsbestimmung und Abgrenzung

3.1.1 Allgemeine Definition von Mezzanine

Für die Finanzierungsalternative Mezzanine gibt es weder in der Ökonomie noch in der Rechtswissenschaft eine eindeutige Definition.^[69]

Der Begriff Mezzanine kommt aus dem italienischen „mezzanino“ und bezeichnet ursprünglich in der Architektur ein Zwischengeschoss in einem mehrstöckigen Gebäude. Übertragen auf das „Gebäude“ der Unternehmensfinanzierung, nehmen die verschiedenen Formen der Mezzanine-Finanzierung eine Stellung zwischen dem Eigenkapital und dem Fremdkapital ein.^[70]

Das wichtigste Merkmal des Eigenkapitals ist die volle Haftung. Eigenkapital wird darüber hinaus gewinnabhängig vergütet, nicht getilgt, ist unbefristet und grundsätzlich frei verfügbar. Demgegenüber hat Fremdkapital keine Haftungsfunktion, wird nicht gewinnabhängig vergütet, ist zu tilgen und steht nur befristet zur Verfügung. Die Gewährung ist abhängig von der Bonität und möglichen Sicherheiten.^[71]

Entsprechend der Zwischenstellung, werden beim Mezzanine-Kapital diese Eigenschaften in unterschiedlichen Ausprägungen vermischt. Mezzanine-Kapital lässt sich demnach über einige typische Merkmale definieren, die alle Ausgestaltungsformen der Mezzanine-Finanzierung gemeinsam haben. Die wichtigsten sind Nachrangigkeit, flexible Vergütung, i.d.R. Endfälligkeit, längerfristige Kapitalüberlassung, keine Sicherheitenstellung und keine Verwässerung der Eigentumsstrukturen.^[72] Die häufigsten Mezzanine-Finanzierungsinstrumente in der Praxis sind Nachrangdarlehen, stille Beteiligungen und Genussrechte. Abbildung 7 veranschaulicht die Einordnung einer Mezzanine-Finanzierung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung

Abbildung 7 : Einordnung von Mezzanine-Kapital

3.1.2 Mezzanine im engeren und im weiteren Sinne

In Anlehnung an die Zwitterstellung des Mezzanine-Kapitals, kann man in einer ganz weiten Auslegung des Begriffes alles als Mezzanine bezeichnen, was weder vorrangiges und voll besichertes Fremdkapital (Senior Debt) noch voll stimmberechtigtes Eigenkapital (Equity) ist. Nach dieser Definition sind auch nicht nachrangige Finanzierungsformen, wie bspw. partiarische Darlehen und Gewinnschuldverschreibungen, als Mezzanine zu verstehen.^[73] Eine engere Auslegung des Begriffes erscheint sinnvoller, da gerade Merkmale wie Nachrangigkeit und eine zumindest teilweise erfolgsabhängige Vergütung zu den typischen Wesensmerkmalen von Mezzanine-Instrumenten gehören und die Vorteile einer Mezzanine-Finanzierung erst wirklich zur Entfaltung kommen lassen.^[74]

Außerdem gibt es Sonderformen, die auf bestimmte Finanzierungsanlässe zugeschnitten sind und je nach Ausgestaltung auch den Charakter einer Mezzanine-Finanzierung im engeren oder weiteren Sinne erlangen können. Dazu zählen Verkäuferdarlehen^[75], Schuldscheindarlehen und eigenkapitalersetzende Gesellschafterdarlehen.^[76] Diese Formen sind sehr individuell und vor allem nicht regelmäßig dem Mezzanine-Kapital zuzuordnen. In dieser Arbeit werden daher nur die Instrumente behandelt, die Mezzanine im engeren Sinne betreffen, da diese die zentralen Eigenschaften von Mezzanine-Kapital besser verdeutlichen und auch die größte praktische Bedeutung für den Mittelstand haben.

3.1.3 Private und Public Mezzanine

Des Weiteren können privatplatzierte (Private) und kapitalmarktorientierte (Public) Mezzanine-Instrumente unterschieden werden. Zu Private Mezzanine gehören unter anderem Genussrechte, stille Beteiligungen und Nachrangdarlehen, während mit Public Mezzanine etwa Wandel- und Optionsanleihen gemeint sind.^[77] Da sich diese Arbeit auf den Mittelstand bezieht, welcher i.d.R. nicht über einen direkten Zugang zum Kapitalmarkt verfügt,^[78] wird nur Private Mezzanine vorgestellt.

3.1.4 Equity und Debt Mezzanine

Weit verbreitet ist die Unterscheidung der verschiedenen Gestaltungsformen in Equity und Debt Mezzanine. Werner bezieht die Begrifflichkeiten stark auf die bilanzielle Zuordnung der Mezzanine-Mittel. Er spricht von Equity Mezzanine, wenn die Voraussetzungen für den Ausweis des Mezzanine-Kapitals im bilanziellen Eigenkapital erfüllt sind. Sind diese nicht erfüllt, so spreche man von Debt Mezzanine.^[79] Da die Zuordnung zum bilanziellen Eigenkapital tendenziell eher selten vorkommt, erscheint eine etwas weitere Definition sinnvoller. In Anlehnung an diese Auslegung von Werner kann man allerdings festhalten, dass überhaupt nur Equity Mezzanine für eine Zuordnung zum bilanziellen Eigenkapital in Frage kommt. Debt Mezzanine ist grundsätzlich immer bilanzielles Fremdkapital.^[80]

Je nachdem wie die einzelnen Instrumente ausgestaltet werden, z.B. Vereinbarungen zur Vergütung oder Verlustbeteiligung, weist Mezzanine-Kapital eine größere Nähe zum Eigen- oder Fremdkapital auf (vgl. auch Abbildung 7 auf S. 32).^[81] So kann man in einer etwas weiteren Auslegung von Equity Mezzanine sprechen, wenn mehr eigenkapitalähnliche Merkmale vorhanden sind. Ist das Mezzanine-Kapital stärker an Fremdkapital bzw. an ein klassisches Bankdarlehen^[82] angelehnt, so spricht man von Debt Mezzanine. Zum bedeutendsten Equity Mezzanine gehören i.d.R. die atypische stille Gesellschaft und die Genussrechte. Nachrangdarlehen und typische stille Beteiligungen sind Debt Mezzanine.^[83] Aufgrund der Vielzahl von Gestaltungsvarianten und der großen Flexibilität von Mezzanine ist dies keine starre Abgrenzung. Ein Genussrecht lässt sich z.B. theoretisch so fremdkapitalnah ausstatten, dass man es auch dem Debt Mezzanine zuordnen könnte.^[84]

3.2 Typische Merkmale der Mezzanine-Finanzierung

Mezzanine-Finanzierungsinstrumente sind ausgesprochen flexibel bzw. sehr kreativ gestaltbar. Die folgenden Merkmale zeichnen die Mezzanine-Finanzierung aus und prägen die Grundstruktur der zahlreichen Varianten.

3.2.1 Nachrangigkeit

Die Nachrangigkeit ist das wichtigste Merkmal der Mezzanine-Finanzierung.^[85] Sie bewirkt, dass der Mezzanine-Geber im Falle einer Insolvenz nach den Fremdkapitalgebern und sonstigen Gläubigern bedient wird.^[86] Hiermit wird gleichzeitig auch der Grundstein für die Anerkennung von Mezzanine-Kapital als wirtschaftliches Eigenkapital gesetzt, worauf später noch genauer eingegangen wird. Inwiefern der Mezzanine-Geber vor den Eigenkapitalgebern bedient wird, hängt von der Ausgestaltung der Nachrangklausel ab. Wichtig ist es, zwischen einem einfachen und einem qualifizierten Rangrücktritt zu unterscheiden. Eine einfache Rankrücktrittsklausel liegt vor, wenn der Mezzanine-Geber hinter die Forderungen sämtlicher anderer Gläubiger zurücktritt. Bei einem qualifizierten Rangrücktritt erklärt der Kapitalgeber, gleichzeitig mit den Ansprüchen auf Einlagenrückgewähr der Gesellschafter befriedigt werden zu wollen.^[87] Der qualifizierte Rangrücktritt ist damit auch insolvenzfest, d.h. die Forderungen werden im Insolvenzfall nicht in der Überschuldungsbilanz passiviert.^[88]

3.2.2 Verzicht auf Sicherheiten

Wie bei echtem Eigenkapital werden bei der Mezzanine-Finanzierung keine Sicherheiten hinterlegt. Dies ist auch eine Folge aus der Nachrangigkeit. Die Aktivposten des Unternehmens werden somit geschont und es ergibt sich ein größerer Finanzierungsspielraum, bspw. für weiteres Fremdkapital. Entsprechend der erhöhten Risikoübernahme ist aber mit höheren Zinsen gegenüber dem Fremdkapital zu rechnen und das Unternehmen muss u.a. positive Zukunftsperspektiven vorweisen können.

3.2.3 Längerfristige Kapitalüberlassung

Die üblichen Laufzeiten bei Mezzanine-Finanzierungen liegen zwischen sechs und acht Jahren. Nach herrschender Meinung geht man ab einer Laufzeit von fünf Jahren von einer längerfristigen Kapitalüberlassung aus.^[89] Während dieser Zeit sind Rückzahlungsmöglichkeiten i.d.R. für beide Vertragsparteien ausgeschlossen. Damit einher geht auch die Endfälligkeit der Mezzanine-Finanzierung. Das zur Verfügung gestellte Kapital weist somit eine gewisse Nachhaltigkeit auf.^[90]

3.2.4 Keine Verwässerung der Eigentumsverhältnisse

Mittelständische Unternehmen wollen vielfach die Aufnahme neuen Eigenkapitals vermeiden. Mezzanine-Kapital bietet die Möglichkeit, Kreditspielräume zu erweitern, ohne die Stimmrechtsverhältnisse zu beeinträchtigen.^[91] Die Kapitalgeber erhalten i.d.R. keine Anteile am Unternehmen und damit auch keine bzw. nur sehr eingeschränkte Mitspracherechte.^[92]

3.2.5 Flexible Vergütungsstrukturen

Aufgrund der Nachrangigkeit erwartet der Kapitalgeber eine Verzinsung, die höher als beim Fremdkapital, aber niedriger als beim Eigenkapital ausfällt.^[93] Die Vergütung kann jedoch sehr flexibel ausgestaltet werden und z.B. an den erwarteten Cash Flow eines Unternehmens angepasst werden. Üblich ist in vielen Fällen eine fixe Verzinsung zuzüglich eines variablen Teils.^[94] Die Verzinsung kann parallel zur Laufzeit oder als aufgelaufene Verzinsung zum Ende der Laufzeit gezahlt werden. Möglich ist auch ein so genannter Equity Kicker oder eine Kombination aus allen drei Vergütungsformen (vgl. Abbildung 8).^[95] Die Komponenten können dabei ergebnisun-abhängig sein oder nur in Gewinnjahren anfallen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Brezski, Eberhard / Böge, Holger / Lübbehüsen, Thomas u.a.: Mezzanine-Kapital für den Mittelstand, Schäffer-Poeschel Verlag, Stuttgart, 2006, S. 225

Abbildung 8 : Typische Vergütungsstrukturen

Die laufende Verzinsung ist ein wesentlicher Unterschied zur klassischen Eigenkapitalfinanzierung. Eine endfällige Verzinsung kann vereinbart werden, um den Cash Flow des Unternehmens zu schonen. Diese Einmalzahlung wird am Ende der Laufzeit fällig, wenn der Cash Flow ausreichend hoch ist, um das Mezzanine-Kapital zu bedienen. Im Übrigen schafft eine geringere laufende Belastung weitere Freiräume beim Cash Flow für Investitionen.^[96]

Der Equity Kicker zum Laufzeitende ermöglicht dem Mezzanine-Geber an Wertsteigerungen des finanzierten Unternehmens teilzuhaben.^[97] Auch hier gibt es verschiedene Varianten. Entweder erhält der Kapitalgeber das Recht, zu einem vorher festgelegten Preis Gesellschafteranteile zusätzlich zu erwerben (Option) oder aber die Rückzahlung des Mezzanine-Kapitals durch Anteile am Unternehmen abzugelten (Wandlungsrecht).^[98] Möglich sind auch sogenannte Non-Equity Kicker, wobei keine Anteile am Unternehmen abgegeben werden, sondern z.B. eine Zusatzvergütung in Abhängigkeit vom Unternehmenserfolg gezahlt wird.^[99] Die Vereinbarung eines Equity Kickers scheidet im Mittelstand wegen der Verwässerung der Gesellschaftsstruktur jedoch meistens aus.^[100] Denkbar wäre aber eine zusätzliche Barabfindung in Anpassung an die Unternehmensentwicklung.

[...]

---

^[1] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 77.

^[2] Vgl. Plankensteiner, Wann wirkt Mezzanine-Kapital Rating stärkend?, 2007, S.1.

^[3] Bspw. das PREPS-Programm der Hypovereinsbank.

^[4] Vgl. Werner, Eigenkapital-Finanzierung, 2006, S. 149.

^[5] Vgl. Wallau, Mittelständische Unternehmen in Deutschland, 2006, S. 9; Glos, Rückgrat der deutschen Wirtschaft, 2006, S. 6.

^[6] Vgl. Kamp/Solmecke, Mezzanine-Kapital: Ein Eigenkapitalsubstitut für den Mittelstand?, 2005, S. 618.

^[7] Vgl. Kurz, Mezzanine Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2006, S. 14.

^[8] Vgl. Institut für Mittelstansforschung Bonn (IfM), o.V.: Mittelstand - Definition und Schlüsselzahlen, 2006.

^[9] Vgl. Institut für Mittelstansforschung Bonn (IfM), o.V.: Mittelstand - Definition und Schlüsselzahlen, 2006.

^[10] Vgl. Hofelich, Was heißt eigentlich „Mittelstand“?, 2006, S. 12.

^[11] Vgl. Wallau, Mittelständische Unternehmen in Deutschland, 2006, S. 13.

^[12] Vgl. Kay, Herausforderungen und Perspektiven für den Mittelstand in Deutschland, 2006, S. 6.

^[13] Vgl. Hofelich, Was heißt eigentlich „Mittelstand“?, 2006, S. 14.

^[14] Vgl. Hofelich, Was heißt eigentlich „Mittelstand“?, 2006, S. 14.

^[15] Vgl. Wallau, Mittelständische Unternehmen in Deutschland, S. 15.

^[16] Bspw. „Diagnose Mittelstand“ (DSGV), „Mittelstandsmonitor“ (KfW), „Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand“ (Creditreform).

^[17] Zu den Zahlen vgl. Institut für Mittelstansforschung Bonn (IfM), o.V.: Mittelstand - Definition und Schlüsselzahlen, 2006; Kay, Herausforderungen und Perspektiven für den Mittelstand in Deutschland, 2006, S. 5.

^[18] Vgl. Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, S. 16.

^[19] DSGV, Diagnose Mittelstand 2007, S. 1.

^[20] Hofelich, Mittelstand im Aufschwung, 2007, S. 14.

^[21] O.V., Mittelstand in NRW in Hochstimmung, S. 26.

^[22] Vgl. KfW, Den Aufschwung festigen - Beschäftigung und Investitionen weiter vorantreiben. Mittelstandsmonitor 2007, 2007.

^[23] Vgl. auch: DSGV, MIND 2006: Aufschwung aus eigener Kraft, 2007, S. 14.

^[24] Vgl. Hofelich, Mittelstand im Aufschwung, 2007, S. 14.

^[25] Eigenkapitalquote ist der Anteil des wirtschaftlichen Eigenkapitals an der Bilanzsumme; vgl. Werner, Eigenkapitalfinanzierung, 2006, S.35

^[26] Vgl. zu Bedeutung und Funktion des Eigenkapitals: Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 17; Werner, Eigenkapital-Finanzierung, 2006, S. 34.

^[27] Vgl. DSGV, Diagnose Mittelstand 2007, Statistischer Anhang, 2007, S. 6; Die Angaben beruhen auf den Jahresabschlüssen der mittelständischen Unternehmen von 2005.

^[28] Vgl. DSGV, Diagnose Mittelstand 2007, S. 36.

^[29] Vgl. Creditreform, Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, 2007, S. 17.

^[30] Zum Strukturwandel vgl. Abschnitt 2.4.

^[31] Vgl. Schneck, Handbuch alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 19.

^[32] Vgl. Creditreform, Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, 2007, S. 22.

^[33] Vgl. Abbildung zu den Unternehmensinsolvenzen in Westeuropa in Anhang 2 auf S. 117.

^[34] Vgl. Coenen, Perspektiven der Mittelstandsfinanzierung, 2005, S. 42.

^[35] Zahlen gem. Creditreform, Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, 2007, S. 23.

^[36] Vgl. Fischl, Alternative Unternehmensfinanzierung für den deutschen Mittelstand, 2006, S. 6.

^[37] Vgl. Schneck, Handbuch alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 19.

^[38] Vgl. Gaumert/Coenen, Herausforderungen für mittelständische Unternehmen, 2006, S.51.

^[39] Vgl. Fischl, Alternative Unternehmensfinanzierung für den deutschen Mittelstand, 2006, S. 6.

^[40] Vgl. Singer, Wer ist Schuld an der niedrigen Eigenkapital-Quote der Enternehmen?, 2005, S. 952.

^[41] Vgl. Steiner/Schiffel, Mittelstandsfinanzierung in Deutschland: Struktur und Rahmenbedingungen, 2006, S. 3.

^[42] Vgl. Schneck, Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. 27.

^[43] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 16.

^[44] Bis zu 50.000,00 Euro für das Erstrating bei den bekannten internationalen Agenturen.

^[45] Kurze Auflistung einiger Agenturen in Anhang 12 auf S. 131.

^[46] Vgl. Koop/Maurer, Mittelstandsfinanzierung in Deutschland, 2006, S. 43.

^[47] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 17.

^[48] Vgl. Finsterer/Gulder, Basel II verlangt nach Alternativen, 2001, S. 10.

^[49] Vgl. Wandt, Erfolgreiche Unternehmensfinanzierung, 2005, S.13.

^[50] Vgl. zu den Merkmalen: Stark, Neue Trends in der Unternehmensfinanzierung, 2003, S. 38; Kurz, Mezzanine Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2006, S. 16.

^[51] Vgl. Lüpken, Alternative Finanzierungsinstrumente für mittelständische Unternehmen, 2003, S. 17-18.

^[52] Deutscher Sparkassen- und Giroverband (DSGV): MIND 2006, Aufschwung aus eigener Kraft, Mittelstandsstudie der Sparkassenfinanzgruppe in Zusammenarbeit mit dem IFM Bonn und der Fachzeitschrift Impulse, 2007.

^[53] O.V., Unternehmen fehlt Eigenkapital, 2007.

^[54] DSGV, MIND 2006: Aufschwung aus eigener Kraft, 2007, S. 4.

^[55] DSGV, MIND 2006: Aufschwung aus eigener Kraft, 2007, S. 19.

^[56] DSGV, MIND 2006: Aufschwung aus eigener Kraft, 2007, S. 19.

^[57] Vgl. Kapitel 2.3.

^[58] DZ-Bank, Mittelstand im Mittelpunkt, Ausgabe Frühjahr/Sommer 2007, 2007.

^[59] Die DZ-Bank untersuchte lediglich 1.500 Unternehmen mit einem Umsatz ab 500.000 Euro. Dabei hatten Unternehmen mit einem Umsatz zwischen 10 und 50 Mio. einen Anteil von 63%. 7% hatten einen Umsatz von 50 bis 125 Mio. Euro.

^[60] DZ-Bank, Mittelstand im Mittelpunkt, Ausgabe Frühjahr/Sommer 2007, 2007, S. 13.

^[61] Vgl. auch: O.V., Komplementäre Unternehmensfinanzierung, 2007, S. VIII.

^[62] Vgl. Meeh/Knauss, Die Ausweitung wirtschaftlichen Eigenkapitals durch mezzanine Finanzierungsformen, 2006, S. 314.

^[63] Vgl. Hölper, Es nuss nicht immer ein neuer Kredit sein, 2007, S. 37.

^[64] Reichling/Beinert/Henne, Praxishandbuch Finanzierung, 2005, S. 211; Werner/Kobabe, Unternehmensfinanzierung, 2005, S. 166-167.

^[65] Vgl. Golland, Mezzanine Kapital übernimmt die Rolle von Minderheitsbeteiligungen, 2006, S. 76

^[66] Hölper, Es muss nicht immer ein neuer Kredit sein, 2007, S. 37. Anmerkung: Natürlich kommt Private Equity in Betracht wenn bewusst ein starker Partner gesucht wird, z.B. in der Gründungsphase oder im Rahmen einer Nachfolgeregelung.

^[67] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 19.

^[68] Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen, Mezzanine-Kapital für den Mittelstand, 2006, S. 18.

^[69] Vgl. Franz/Hötzinger/Mangels, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 15; Müller-Känel, Mezzanine Finance, 2004, S.15; Weber, Mezzanine Finanzierung, 2006, S. 29.

^[70] Vgl. Müller-Känel, Mezzanine Finance, 2004, S. 13.

^[71] Vgl, Werner, Eigenkapital-Finanzierung, 2006, S. 29.

^[72] Die typischen Merkmale werden ausführlich in Kapital 3.2 behandelt.

^[73] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 31.

^[74] Vgl. Lorenz, Mezzanine-Finanzierungsinstrumente, 2007, S. 16-17.

^[75] Auch „Seller´s Note“ oder „Vendor´s Loan“ genannt.

^[76] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S.31; hier auch genaue Definition und Erläuterung.

^[77] Vgl. Lorenz, Mezzanine-Finanzierungsinstrumente, 2007, S. 23-24.

^[78] Vgl. Plankensteiner/Rehbock, Die Bedeutung von Mezzanine-Finanzierungen in Deutschland, 2005, S. 792.

^[79] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 29.

^[80] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 39-47.

^[81] Vgl. Weisweiler, Alternative Finanzierung - Mehr als eine Mode, 2007, S. XII.

^[82] Das klassische Bankdarlehen wird auch als „Senior Loan“ bezeichnet, ein nachrangiges Darlehen als „Junior Loan“.

^[83] Genaue Erläuterungen zu den Finanzierungsinstrumenten in Kapital 4.

^[84] Vgl. Weber, Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 83.

^[85] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 24.

^[86] Vgl. Paffenholz, Mezzaninkapital, 2003, S. 73.

^[87] Vgl. Wagner/Lehmann, Nachrangdarlehen, 2006, S. 265-266.

^[88] Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen, Mezzanine-Kapital für den Mittelstrand, 2006, S. 183.

^[89] Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen, Mezzanine-Kapital für den Mittelstrand, 2006, S. 183.; vgl. Häger/Elkemann-Reusch, Mezzanine Finanzierungsinstrumente, 2004, S. 159.

^[90] Vgl. Häger/Elkemann-Reusch, Mezzanine Finanzierungsinstrumente, 2004, S. 159.

^[91] Vgl. Brokamp/Hollasch/Lehmann, Mezzanine-Finanzierung, 2004, S. 14.

^[92] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 26.

^[93] Vgl. Plankensteiner/Rehbock, Die Bedeutung von Mezzanine-Finanzierungen in Deutschland, 2005, S. 792.

^[94] Vgl. Kamp/Solmecke, Mezzanine Kapital, 2005, S. 621.

^[95] Vgl. Rehbock/Plankensteiner, Mezzanine-Finanzierungen für den Mittelstand, 2005, S. 3.

^[96] Vgl. Golland/Gehlhaar/Grossmann, Mezzanine-Kapital, 2005, S. 3.

^[97] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 25.

^[98] Vgl. Häger/Elkemann-Reusch, Mezzanine Finanzierungsinstrumente, 2004, S. 36-38; vgl. Weber, Mezzanine-Finanzierung, 2005, S. 34-36.

^[99] Vgl. Werner, Mezzanine-Kapital, 2007, S. 43.

^[100] Vgl. Brezski, Der Markt für Mezzanine Kapital in Deutschland, 2006, S. 17; vgl. Brezski/ Böge/Lübbehüsen, Mezzanine-Kapital für den Mittelstand, 2006, S. 210-212.

• College: Cologne University of Applied Sciences
• Grade: 1,00
• Author: Udo Kempener (Author)
• Publication Year: 2007
• Pages: 138
• Catalog Number: V80687
• ISBN (eBook): 9783638841436
• Language: German
• Tags: Anforderungskriterien, Unternehmen, Durchführung, Mezzanine-Finanzierung