Entwurf und Realisierung eines Orderrouting- und Transaktionssystems für den Fondshandel

Dargestellt am Beispiel eines benutzerfreundlichen Online-Brokers mit Hauptaugenmerk auf Sicherheit und gesetzliche Vorgaben

Diplomarbeit , 2007 , 142 Seiten , Note: 1,7

Informatik - Wirtschaftsinformatik

Ziel der vorliegenden Diplomarbeit ist die Implementierung eines möglichst idealen internetbasierten Brokersystems für Fonds, des weiteren die Modellierung der Funktionsweise von Orderrouting- und des Transaktionssystem beim Fondshandel und die Identifikation ausgereifter Technologien, die dabei zum Einsatz kommen können sowie die Überprüfung seiner Eignung an der aktuellen Rechtssprechung.

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Ausgangslage
1.2 Aufbau und Zielsetzung
1.3 Motivation und Einordnung
1.4 Adressaten
1.5 Danksagung

2 Einführung in Fonds und Fondshandel
2.1 Definition und Überblick
2.2 Funktionsweise und Arten von Investmentfonds
2.3 Charakteristiken von Fonds und Fondshandel
2.3.1 Fondsstammdaten
2.3.2 Gebührenstruktur
2.3.3 Performance, Risikokennzahlen und Fonds-Ratings
2.3.4 Distribution und Marketing von Fonds
2.4 Übersicht der Vor- und Nachteile von Fonds

3 Online-Broker, Handelsphasen sowie gesetzliche Regelungen
3.1 Begriff, Einordnung und Vorteile des Online-Brokers
3.2 Ablauf eines Fondshandels
3.2.1 Informationsphase
3.2.2 Ordermanagementphase
3.2.3 Orderroutingphase
3.2.4 Abwicklungsphase
3.3 Gesetzliche Vorgaben
3.3.1 Gesetzliche Definition des Online-Brokers
3.3.2 Verträge über das Internet
3.3.3 Pflichten eines Online-Brokers gegenüber den Kunden
3.3.4 Risikomanagement
3.3.5 EU-Richtlinie über Märkte und Finanzinstrumente
3.3.5.1 Kundenklassifizierung
3.3.5.2 Wohlverhaltensregeln
3.3.5.3 Ausführung von Aufträgen
3.3.5.4 Handelstransparenz
3.3.5.5 Behandlung von Interessenkonflikten
3.3.5.6 Organisatorische Anforderungen

4 Vergleich und Bewertung der fünf größten Online-Broker in Deutschland
4.1 Der deutsche Online-Brokerage-Markt
4.1.1 Fünf Online-Broker im Vergleich
4.1.2 Bewertungskriterien
4.2 Bewertung der Online-Broker
4.2.1 Angebotsspektrum der Online-Broker
4.2.2 Informationsspektrum
4.2.3 Kosten
4.2.4 Sicherheit
4.2.5 Benutzungskomfort
4.3 Fazit

5 Architekturmerkmale von Online-Brokersystem
5.1 Anforderungen an das Ordermanagement- und Transaktionssystem
5.1.1 Allgemeine Anforderungen
5.1.2 Spezielle Anforderungen
5.1.2.1 Anforderungen an das Ordermanagementsystem
5.1.2.2 Anforderungen an das Transaktionssystem
5.2 Technische Infrastruktur
5.2.1 Architektur
5.2.1.1 Überblick der Architekturmuster
5.2.1.2 5-Schichten-Modell
5.2.1.3 Client-Server-Modell
5.2.1.4 Modell-Präsentation-Steuerung
5.2.2 Laufzeitumgebung
5.2.3 Fehlertolerierende Architektur
5.2.4 Sicherheit und Schutz der Infrastruktur
5.2.5 Service Oriented Architecture und Web Service
5.2.6 Abfragegeschwindigkeit
5.2.7 Prozessmanagement

6 Sicherheit beim Online-Brokerage
6.1 Sensibilisierung der Nutzer
6.2 Technische Grundlagen der Verschlüsslungsverfahren
6.2.1 Symmetrische Kryptographie
6.2.2 Asymmetrische Kryptographie
6.2.3 Hybride Kryptographie
6.2.4 Hash-Funktionen
6.2.5 Digitale Signatur
6.3 Sicherheit bei der Datenübertragung
6.4 Sicherheitstechniken
6.4.1 PIN/TAN-Verfahren
6.4.1.1 Induzierte TAN-Liste
6.4.1.2 Mobile TAN
6.4.1.3 Token-Generator
6.4.2 HBCI und FinTS

7 Implementierung
7.1 Problemstellung und Zielsetzung
7.2 Softwaretechnische Umsetzung
7.2.1 Eingesetzte Frameworks und Technologien
7.2.2 Vorgehensweise
7.3 Datenmodellierung und objektrelationales Mapping mit Hibernate
7.4 Transaktionssicherheit
7.5 MVC-Architektur mit Spring-MVC
7.6 Sicherheit
7.6.1 Verschlüsselte Datenübertragung
7.6.2 Authentifikation und Autorisierung
7.6.2.1 Authentifikation mit Benutzernamen und Passwort
7.6.2.2 Autorisierung mit Acegi Security
7.6.2.3 Autorisierung mit dem erweiterten iTAN-Verfahren
7.6.3 Verschlüsslung von Passwörter und TAN
7.6.4 Digitale Signatur
7.6.5 Protokollierung
7.6.6 Schutz von kritischem Code und Systeminformationen
7.7 Ordermanagementsystem
7.7.1 Orders
7.7.2 Lebenszyklus einer Order
7.7.3 Ordererteilung
7.7.4 Orderstreichung
7.8 Orderrouting und Transaktionsabwicklung
7.8.1 Kommunikationswege zur Orderweiterleitung
7.8.2 Orderausführung
7.8.3 Transaktionsabwicklung
7.9 Kompilierung und Deployment

8 Einsatz in der Praxis
8.1 Kundenbereich
8.2 Administration
8.3 Systemverwaltung

9 Fazit und Ausblick
9.1 Resultate bei der Implementierung
9.2 Weiterführende Aspekte

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1.1: Struktur und Aufbau der Arbeit

Abb. 1.2: Entwicklung der Gesamtkunden und ausgeführten Ordern bei Comdirect

Abb. 1.3: Entwicklung der Fonds- und Depotvolumen bei Comdirect

Abb. 2.1: Anteile der Fondsarten in deutschen Haushalten

Abb. 2.2: Auswahlkriterien beim Investmentfondskauf

Abb. 2.3, 2.4 und 2.5: Morningstar Style Box und eine Beispiel Style Box

Abb. 2.6: Vertrieb von Investmentfondsanteilen in %

Abb. 3.1: Handelsphasen beim Online-Broker

Abb. 3.2: Berechnung der Kaufkraft aus ABC-Online-Broker Demo

Abb. 3.3: Empfehlungen für Management und Aufsicht operationeller Risiken

Abb. 3.4: Kundenkategorien gemäß §31a Abs. 6 Satz 5 WpHG a.E

Abb. 3.5: WpHG-Bogen aus ABC-Online-Broker Demo

Abb. 5.1: Das 5-Schichten-Modell

Abb. 5.2: Das MVC-Architekturmuster

Abb. 5.3: Laufzeitumgebung

Abb. 6.1: Symmetrische Kryptographie

Abb. 6.2: Asymmetrische Kryptographie

Abb. 6.3: Hash-Funktionen

Abb. 6.4: Übertragungsprotokolle HTTPS+SSL

Abb. 7.1: Frameworks und Technologien in 5-Schichten-Modell

Abb. 7.2: ER-Diagramm für User

Abb. 7.3: ER-Diagramm für Fund

Abb. 7.4: ER-Diagramm für GiroAccount und MutualFundAccount

Abb. 7.5: iTAN, BEN und TAN-Eingabe mit virtueller Tastatur

Abb. 7.6: Lebenszyklus einer Order

Abb. 7.7: Kommunikationswege zwischen Transaktionssystem und Handelssystemen.

Abb. 7.8: Klassendiagramm zur Transaktionsabwicklung

Abb. 8.1: Die Einstiegsseite des ABC-Online-Brokers

Abb. 8.2: Kundensupport im Administrationsbereich

Tabellenverzeichnis

Tab. 2.1: Vor- und Nachteile der Investmentfonds

Tab. 4.1: Fondsangebot

Tab. 4.2: Weitere Handelsangebote

Tab. 4.3: Informationsspektrum zu Fonds

Tab. 4.4: Anfallende Kosten

Tab. 4.5: Sicherheit beim Online-Brokerage

Tab. 4.6: Funktionalität der Online-Broker

1 Einleitung

1.1 Ausgangslage

Die rasante Entwicklung im Bereich der Kommunikations- und

Informationstechnologie wird zunehmende Veränderungen auch im Investmentsektor herbeiführen. In den letzten Jahren hat sich das Internet zu einem neuen Vertriebs- und Kommunikationsmedium entwickelt. Als interaktive, weltweit verfügbare Handelsplattform ist das Internet für Finanzberater und Vermögensverwalter kaum wegzudenken. Heutzutage reicht ein guter Service alleine nicht mehr aus, um Anleger zufrieden zu stellen. Flexibilität, Produktvielfalt und Preis-/Leistungsverhältnis sind bei Privatkunden zu den wichtigsten Entscheidungskriterien für oder gegen einen Vermögensverwalter geworden. Viele serverbasierten Internetplattformen sind entstanden, um verstärkt auf die gefragten Kundenwünsche einzugehen.

Ein Beispiel sind die so genannten Online- oder Direkt-Broker, die sich auf das Onlinegeschäft spezialisiert haben. Dabei werden die Orders von einem Berater oder von dem Kunden selbst eingegeben und online automatisch an einen Broker oder an eine Kapitalanlagegesellschaft weitergeleitet. Bei solchen Direkt-Brokern bekommt der Kunde deutlich günstigere Konditionen angeboten und hat normalerweise auch - Z.B. bei Fonds -- die größere unabhängige Produktauswahl. Nach meiner eignen Recherche¹ verfügen vier von fünf untersuchten Online-Brokern über 4000 beziehbare Fonds. Bei zwei Online-Brokern sind Kauforder an allen europäischen Börsen und vielen Börsen in Übersee möglich.

Bezogen auf Europa wird der Wettbewerb bei den Direktbrokern durch das einheitliche Währungssystem und die Festlegung gemeinsamer Rahmenbedingungen und Richtlinien schrittweise zunehmen. Im Jahr 2007 müssen z.B. im Finanzsektor wichtige Kenngrößen und Richtlinien wie z. B. MaRisk², Basel II und MiFID³ umgesetzt werden.

1.2 Aufbau und Zielsetzung

Gegenstand dieser Arbeit ist, einen einführenden Überblick über den Fondshandel beim Online Broker zu vermitteln sowie den Aufbau und Prozessabläufe eines internetbasierten Brokersystems zu analysieren. Dazu werden zuerst im 2. Kapitel wichtige begriffliche Grundlagen zu Investmentfonds gelegt. Diese Einführung dient dem Verständnis vom Aufbau und der Gestaltung des Onlinebrokersystems.

Im 3. Kapitel wird anschließend anhand verschiedener Aspekte vertiefend auf das Online-Brokerage eingegangen und die Bedeutung und Funktion des Orderrouting- und Transaktionssystems erläutert. Zusätzlich werde ich auf die Veränderungen der gesetzlichen Vorgaben bezüglich des Fonds- und Wertpapierhandels im Internet eingehen, wobei die neuen Richtlinien der MiFID im Mittelpunkt stehen.

Nach einem kurzen Vergleich der fünf größten Discount-Broker am deutschen Markt erfolgt in Kapitel 4 eine Analyse der aktuellen Schwachstellen sowie weiterer Entwicklungsmöglichkeiten an einem Brokersystem.

Kapitel 5 beschäftigt sich mit grundlegenden, der IT-Architektur relevanten Themen. Es folgen in Kapitel 6 einige grundsätzliche Erläuterungen zum Sicherheitskonzept. Dabei werden die derzeit eingesetzten Sicherheitstechniken und Verfahren vorgestellt und miteinander verglichen.

Kapitel 7 bildet das Kernstück dieser Arbeit. Es versucht die in Kapitel 4 gestellten Probleme anzugehen. Dazu wird für die Studie ein vereinfachtes Brokersystem, das ich als den „ABC-Online-Broker“ bezeichne, aufgebaut, welches durch den Einsatz ausgewählter Technologien unter Beachtung der Rechtssprechung einen tieferen Einblick in ein Brokersystem verschaffen soll. Bei der Implementierung wird sowohl auf das äußere wie Benutzerfreundlichkeit, Informationseffizienz und Übersichtlichkeit, als auch auf die inneren Eigenschaften wie Datenschutz, Sicherheit und Robustheit geachtet, um möglichst ein ideales Online-Brokersystem zu modellieren. Darauf folgend werden die internen Strukturen und Prozessabläufe unter anderen an einem Orderrouting Beispiel erklärt.

Ziel der vorliegenden Diplomarbeit ist die Implementierung eines möglichst idealen internetbasierten Brokersystems für Fonds, des weiteren die Modellierung der Funktionsweise von Orderrouting- und des Transaktionssystem beim Fondshandel und die Identifikation ausgereifter Technologien, die dabei zum Einsatz kommen können sowie die Überprüfung seiner Eignung an der aktuellen Rechtssprechung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1.1: Struktur und Aufbau der Arbeit

1.3 Motivation und Einordnung

Das Interesse der Privatanleger am Kapitalmarkt ist mit den steigenden Börsenkursen wieder erwacht. Die Online-Broker konnten sich im letzten Jahr wieder über eine steigende Anzahl an Kunden und erteilten Ordern freuen. Laut Jahreskennzahlen von Comdirect, eines der größten Online-Broker in Deutschland, sind die Anzahl der Kunden und aufgegebenen Orders erstmal seit 2000 im zweistelligen Prozentbereich gewachsen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1.2: Entwicklung der Gesamtkunden und ausgeführten Ordern bei Comdirect⁴

Seit dem letzten Börsencrash im April 2000 haben viele Anleger erkannt, dass sie nicht über genügend Zeit, Informationen und entsprechendes Know-how verfügen. Sie handeln jetzt aus psychologischen und finanziellen Gründen zurückhaltender als noch zur Jahrtausendwende und schenken Ihr Vertrauen zunehmend professionellen Fondsmanagern oder Vermögensverwalter. Diesen Trend erkennt man in Abb. 1.2 an der Entwicklung des Fondsvolumens. Im Gegensatz zum Depotvolumen (ohne Fonds) stieg es relativ stabil und machte in 2006 fast ein Drittel des Depotvolumens aus. Auch der Anteil der Fondsgeschäfte an ausgeführten Orders bei Comdirect ist von knapp 6% in 2000 auf über 30% signifikant gestiegen. Doch wofür werden die teils teuren Gebühren verwendet? Haben die Anleger diesmal wirklich die richtige Wahl getroffen?

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1.3: Entwicklung der Fonds- und Depotvolumen bei Comdirect4

Die Motivation hinter dieser Arbeit war, den Aufbau und die Funktionsweise eines Online-Brokers aus verschieden Blickwinkeln zu betrachten. Interessant ist hierbei vor allem der Vergleich nach Höhe der Sicherheit, Ablauf der Transaktionen und welche Kundenbetreuung und Hilfeleistungen den Anwendern trotz niedriger Kosten angeboten werden.

Zum Thema Fondsabwicklung und Transparenz kommen mit der Richtlinie MiFID auf die Online-Broker weitere Änderungen zu. Ab dem 31. Januar 2007 sieht diese EU-Direktive vor, dass den Kunden offen zu legen ist, wie viel Provision sie für die Beratung zahlen und wofür sie eigentlich zur Kasse gebeten werden. Auch diesen Umstand möchte der Autor mit der vorliegenden Arbeit abhelfen.

Die Diplomarbeit lässt sich in das Forschungsgebiet des E-Business einordnen. Zusätzlich werden auch Fachbereiche der Informatik – insbesondere die Themen Datenbank, Sicherheit und Internettechnologie -- eingebunden.

1.4 Adressaten

Das Thema der Arbeit ist vor allem für Wirtschaftsinformatiker sowie Fondsberater und Kleinanleger von Interesse, die etwas mehr über die Funktionsweise eines Online-Brokers erfahren wollen. Grundlegende Kenntnisse bezüglich Fonds, Fondshandel und Online-Brokerage sind von Vorteil, jedoch nicht zwingend notwendig, da die im späteren Verlaufe der Arbeit verwendeten Begriffe und Techniken in Kapitel 2, 3 und 4 einführend vorgestellt werden. Die Kenntnis von Grundlagen der Softwaremodellierung und -entwicklung wird beim Leser vorausgesetzt.

1.5 Danksagung

Ich möchte an dieser Stelle die Gelegenheit nutzen, um mich bei meinen Kollegen, Freunden und bei meiner Familie für die geistige und moralische Unterstützung zu bedanken.

Besonderer Dank gilt Herrn Nima Mazloumi für das spannende Thema und für die hervorragende Betreuung. In zahlreichen Gesprächen und Emails hat er mich mit seinen Ideen und Anregungen tatkräftig bei der Ausarbeitung der vorliegenden Diplomarbeit unterstützt.

Zudem geht mein Dank im Speziellen an meine Mutter Hongping Zhao für ihre moralische und fürsorgliche Unterstützung sowie an meine Tischtennis-Freunde für den körperlichen Ausgleich zur täglichen Kopfarbeit.

2 Einführung in Fonds und Fondshandel

Das folgende Kapitel dient zur Einführung in die Grundlagen der Investmentfonds. Wichtige Begriffe und Kennzahlen wie „TER“, „Rendite“ und „Sharpe Ratio“ werden definiert und verschiedene Investmentfonds-Formen und -Charakteristika vorgestellt.⁵ Ferner werden die Vorteilen und Nachteile von Fonds als Finanzinstrument in tabellarischer Form gegenübergestellt.

2.1 Definition und Überblick

Ein Investmentfonds ist eine Art der Geldanlage und funktioniert nach einem denkbar einfachen Prinzip: Eine Kapitalanlagegesellschaft (KAG) sammelt das Geld von den Kapitalanlegern, bündelt es in einem Investmentfonds und investiert es in unterschiedlichen Anlagebereichen. Durch die Streuung der Investition wird das Anlagerisiko minimiert. Die Investition wird nach vorher festgelegten Anlagezielen in Aktien, festverzinslichen Wertpapieren, Geldmarkt, Rohstoffe, Technologie und/oder Immobilien u.a. angelegt.⁶ Je nach Ertragsverwendung werden die ordentlichen und außerordentlichen Erträge, die das Fondsmanagement erwirtschaftet hat, normalerweise einmal im Jahr an die Fondsbesitzer in Form einer Ausschüttung ausgezahlt bzw. thesauriert. Bei den thesaurierenden Fonds werden die erzielten Erträge nicht ausgeschüttet. Die Wertsteigerung des Fondsvermögens drückt sich dann in den Preisen der Anteilsscheine aus. Der Anleger profitiert von Kauf eines Investmentfonds je nach seinem Anteilswert am Nettoinventarwert den Anspruch auf Gewinnbeteiligung und den eventuell höheren Rücknahmepreis bei der Anteilsrückgabe.

In Deutschland finden sich die rechtlichen Grundlagen zum Investmentfonds in Investmentgesetz (§2 Abs.1 InvG). Alle zum Verkauf zugelassenen Investmentfonds werden im Sondervermögen von lizenzierten Investmentgesellschaften, welche als Kreditinstitute gelten, betrieben und von der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) laufend überwacht. Ausgabe sowie Rücknahme der Fondsanteile erfolgen durch eine Depotbank. Das gesammelte Vermögen der Anleger wird bei der Depotbank als Sondervermögen verwahrt (§20 InvG). Außerdem muss ein Fonds Ziel und Zweck, Anlagestrategie, Rechenschaftsregeln und Gebühren in seinen Vertragsbedingungen angeben.

In den folgenden Abschnitten werden die Besonderheiten der Investmentfonds erläutert, worauf man vor einer Geldanlage in Fonds unbedingt achten sollte.

2.2 Funktionsweise und Arten von Investmentfonds

Bei einem Investmentfonds sind üblicherweise vier „Parteien“ involviert:

Fondsmanager, Fondsadministrator, Treuhänder und Anteilseigner. Der Anteilseigner vertraut wie im letzten Abschnitt beschrieben sein Geld einem Investmentfonds an. Dabei kann er auf drei Wegen zu einem Fonds gelangen. Am häufigsten wird der Fondskauf am Bankschalter oder bei einer Direktbank getätigt. Die Bank sammelt die Aufträge und wickelt ihrerseits den Auftrag über Investmentgesellschaften ab. Der Anleger kann aber auch direkt bei einer Investmentgesellschaft Fondsanteile erwerben. Bei beiden Vertriebsarten wird ein Ausgabeaufschlag erhoben. Dann gibt es noch den Fondshandel über die Börse. Hier erhält man die Fondsanteile ohne Ausgabeaufschlag. Lediglich fallen die üblichen Ordergebühr der Depotbank und eine geringe Maklercourtage an. Neben Börse Hamburg, der bereits im August 2002 den Börsenhandel von offenen Fonds aufgenommen hat, haben auch die Börse Stuttgart und Börse München im Jahr 2006 mit dem Fondshandel begonnen.

Das investierte Vermögen der Anleger in einem Investmentfonds wird dann von Fondsmanagern verwaltet. Sie treffen die konkreten Investitionsentscheidungen und versuchen, unter Berücksichtung der Chancen und eingegangenen Risiken das Anlagevermögen möglichst rentabel anzulegen. Ob ein Fonds eine gute Performance bietet, hängt es oft von Fondsmanagern ab. Ihre Entscheidungsmöglichkeit ist jedoch in den meisten Fällen durch gesetzliche Vorschriften, gewerbliche Normen und firmeninterne Regeln begrenzt. Dies sind z.B.:

- Die Handelungsfreiräume eines Fondsmanagers werden durch in den Vertragsbedingungen definierte Ziele des Fonds --z.B. Anlagesektor, Anlagestil, Ertragsverwendung und Anlagestrategie-- beschränkt.
- Der Fondsmanager ist an gesetzliche Bestimmungen gebunden. Alle in Deutschland zugelassenen Investmentfonds werden von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht laufend überwacht. Ein Fondsmanager darf folglich nur innerhalb dieses gesetzlichen Rahmens bewegen.
- Ein Fondsmanager muss bei seiner Entscheidung die Entwicklung der Börsen mit der gebotenen Sorgfalt berücksichtigen.

Ein Fondsadministrator ist derjenige, der das Handeln, die Versöhnung-, Schätzung- und Maßeinheitspreiskalkulation handhabt. Inzwischen existieren zahlreiche Fondsadministrationstools, die administrativen Dienstleistungen in den Bereichen Middle- und Backoffice anbieten, wie z.B. Buchhaltung (nach HGB, IFRS und US-GAAP), Risikomanagement, Steueranalysen und Rechenschaftslegung.

Ein Treuhänder übt das Recht im eigenen Namen aber im Interesse des Anlegers aus. Er stellt bei Fondstransaktionen die Befolgung der Gesetze und der Richtlinien sicher, und schützt so das Kapital der Anleger vor bewusstem Missbrauch. Fonds werden in erster Linie nach Anlagesektoren kategorisiert. Ausschlaggebend hierfür ist die Charakterisierung der Fonds nach Art der Investition (Vgl. Abb. 2.1), Anlageschwerpunkt (z.B. Hedgefonds oder Genussscheine), Investitionsregion, Branche, Unternehmensgröße sowie ggf. ein Thema (z.B. ökologisch wirtschaftende Unternehmen).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2.1: Anteile der Fondsarten in deutschen Haushalten; Quelle: GfK Finanzmarktpanel⁷

Eine andere Art, Investmentfonds zu kategorisieren ist, sie nach der Anlagedauer zu sortieren. Die meisten Kapitalanlagegesellschaften bieten Fonds für verschiedene Zeithorizonte an. Für langfristige Investitionen sind z.B. anlageplanfähige Fonds beliebt. Für kurzfristige Anleger sind vor allem Trading-Fonds interessant. Trading-Fonds sind im Gegensatz zu klassischen Fonds ohne Ausgabeaufschlag. Dafür ist bei dieser Fondsart in der Regel eine erhöhte Managementgebühr zu zahlen.

Eine Fondsgesellschaft legt bei der Auflage eines Fonds fest, ob er als offener Fonds oder als geschlossener Fonds herausgegeben wird. Bei den offenen Fonds (Publikumsfonds) kann die Fondsgesellschaft je nach Bedarf Fondsanteile aufstocken, reduzieren und im Ausnahmefall kurz sperren. Das Fondsvermögen bei solchen Fonds ist meistens nicht begrenzt. Anders als offene Fonds ist die Anzahl der Anteilsscheine bei geschlossenen Fonds fixiert. Die Anteile können nicht beliebig zurückgegeben werden. Dadurch ist die Handelbarkeit selbstverständlich beschränkt. In der Regel erfolgt die Investition während des Platzierungszeitraums.

2.3 Charakteristiken von Fonds und Fondshandel

Vor der Entscheidung für einen Fonds sollte ein potenzieller Anleger möglichst eine Menge an hilfreichen und fondsspezifischen Informationen sammeln. Diese Eckdaten eines Fonds bekommt er z.B. aus dem Fondsprospekt seiner Bank oder auf der Internetpräsentation eines Online-Brokers. Darin sind beispielsweise Informationen über die Anlagestrategie und Fondskennzahlen enthalten. Hier ist noch zu erwähnen, dass auf manchen Online-Broker so überreichliche Details zu den Fonds offenbart werden, dass die eines Profiberaters nicht viel nachkommen. Von Bedeutung ist dann für einen Einsteiger, dass er die für ihn wichtigen Aspekte herausfiltern kann.

Auf der Fondsseite der Musterbank⁸ sind die Informationen in Stammdaten, Gebühren, Kurse, Kennzahlen und Hintergrundinformationen aufgeteilt. Im Folgenden werden diese Bereiche getrennt erläutert.

2.3.1 Fondsstammdaten

Die Stammdaten eines Fonds enthalten alle wichtigen Informationen zu Anlagesektor, Anlagestil, Ertragsverwendung, Mindestanlagebetrag sowie über die Informationen zu Fonds selbst wie WKN⁹, ISIN¹⁰ und Fondstyp, einschließlich Fondsemittent, -domizil und -währung. Diese Daten werden als Stammsätze im System hinterlegt und bleiben bis auf ein paar Ausnahmen unverändert.

Anlagesektor oder Anlageklasse sagt aus, wie die Anlagepolitik des Fonds ausgerichtet ist. Ein Immobilienfonds legt z.B. in der Anlageklasse „Immobilien“ an. Die Angabe zum Anlagesektor hilft einem Anleger bei der Auswahl ihrer Anlagestrategie. So kann er mit deren Hilfe ein diversifiziertes Portfolio erstellen, indem er eine Risikostreuung durch Aufteilung seines angelegten Vermögens auf verschiedenen Anlagesektoren wie z.B. Renten-, Immobilien-, Aktien-, Währungs- oder Hedgefonds betreibt. Ist der Anleger stark Rendite orientiert, wird er eher eine einzelne Anlageform mit höherem Risiko favorisieren. Umgekehrt ist es, wenn vornehmlich der Sicherheitsaspekt im Vordergrund steht, dann werden konservative Anlageformen auch mit niedrigeren Erträgen bevorzugt. Zum Bestimmen von Anlagesektoren gibt es inzwischen eine Vielzahl von Systematiken. Die bekanntesten und die in Deutschland am meisten angewandten sind die von BVI¹¹, FERI-Trust¹² und S&P Micropal.

Unter Anlagestil wird die Art des Fondsmanagement verstanden. Ein Fonds kann entweder passiv oder aktiv gemanagt werden. Bei aktiv gemanagten Fonds versucht der Fondsmanager den Vergleichsindex durch gezielte Umschichtungen und Titelauswahl zu schlagen. Bei passiv gemanagten Fonds werden dagegen auf Markt- und Wertpapieranalysen verzichtet und die Anlageentscheidungen maßgeblich durch die Entwicklung der vorgegebenen Benchmarking, bei der es sich in der Regel um einen Index handelt, bestimmt. In Deutschland werden die Aktienfonds überwiegend aktiv gemanagt.

Die Ertragsverwendung wird in Deutschland vertraglich festgelegt. Die Erträge, welche die Dividenden, Zinsen, Bezugsrechtserlöse und Veräußerungsgewinne der im Fonds gehaltenen Wertpapiere darstellen, werden entweder ausgeschüttet oder thesauriert. Seit 1994 gelten ausgeschüttete oder thesaurierte Dividenden und Zinsen inländischer Investmentfonds als Einkünfte aus Kapitalvermögen gemäß §20 Abs. 1 Nr. 1 EStG und verwendete sechsstellige Ziffern- und Buchstabenkombination zur Identifizierung von Wertpapieren. Die WKN ist bei deutschen ISINs in der sechsten bis elften Stelle der ISIN enthalten.

werden steuerlich gleich behandelt¹³. Sie unterliegen der Kapitalertragsteuer. Je nach Anlageklasse und Fondsstruktur können sie zu 100% steuerpflichtig oder gar zu 100% steuerfrei sein. Ersteres gilt im Wesentlichen für Geldmarkt- und Rentenfonds, letztes eher für. spekulative Aktienfonds. Die Kursgewinne eines Investmentfonds sind Spekulationsgewinne und bei einer Haltedauer von über einem Jahr derzeit steuerfrei.¹⁴ Veräußerungsgewinne¹⁵ sowie Bezugsrechtserlöse bleiben steuerfrei¹².

Fondsdomizil gibt an, ob es sich hier um einen inländischen oder ausländischen Fonds handelt. Seit 1. Januar 2004 unterliegen sowohl inländische als auch ausländische Fonds dem Investmentgesetz (InvG)¹⁶. Privatanleger können über einen Online-Broker in der Regel sowohl inländische als auch in Deutschland zum Vertrieb und Handel zugelassene, ausländische Fonds handeln. Nicht registrierte Fonds, die so genannten grauen und schwarzen Fonds, dürfen nicht dort gehandelt werden.

Bei manchen Fonds gibt die KAG einen Mindestanlagebetrag vor. Der Vertriebspartner richtet sich prinzipiell nach diesem Betrag, ist aber oft flexibel. In meisten Fällen fällt der Mindestbetrag mit dem Bekanntheitsgrad des jeweiligen Fonds, da der Vertriebspartner so mehr Kunden anlocken und mit steigender Orderanzahl und -volumen an Transaktionsentgelt sparen kann. Außerdem erfordert ein Sparplan, die kontinuierliche Form der Investition in Fonds, niedrigeren Mindestanlagebetrag. Zum Teil fängt der Mindestanlagebetrag schon ab 25€ pro Monat an.

Nützlich in den Stammdaten sind auch Angaben zu Fondswährung und Auflagedatum. Zwar ist in Deutschland der Euro als Informationswährung üblich, jedoch werden nicht alle in Deutschland gehandelten Fonds in Euro gehandelt. Gängige Fondswährung neben Euro sind z.B. US Dollar, japanischer Yen und britisches Pfund. Bei diesen Fonds sollte der Anleger zusätzlich auf das Wechselkursrisiko achten. Das Auflagedatum zeigt an, wann der Fonds auf dem Markt gebracht wurde und ist vor allem für Fondsanalyse wichtig. Denn nur ab einem gewissen Fondsalter ist eine technische Analyse auf historische Datenbasis möglich.

2.3.2 Gebührenstruktur

Im Kapitel 2.4 wurde die unübersichtliche Gebührenstruktur als eines der Haupthindernisse beim Fondshandel genannt. Das hat vor allem mit der komplexen Zusammensetzung der Gebühren zu tun. Die Gebührenstruktur auf dem deutschen Markt sieht wie folgt aus:

Einmalige Gebühren:

- Ausgabeaufschläge: einmalig beim Erwerb von Fondsanteilen als Agio auf den Nettoinventarwert. Im Schnitt liegen die Ausgabeaufschläge von Aktienfonds und Immobilienfonds bei 5 %, in Rentenfonds bei 3 % und in Geldmarktfonds bei 0 %. Da der Ausgabeaufschlag zum größten Teil zur Deckung der Vertriebskosten dient, wird im Direktvertrieb über das Internet oft auf ihn verzichtet, wobei dann die Verwaltungsgebühr höher ausfallen kann. In der Verwaltungsgebühr ist unter anderem eine Bestandsprovision enthalten von der sich Discountanbieter im Wesentlichen finanzieren.
- Discountsätze: bei einigen Discountanbieter

Periodische Gebühren:

- Managementgebühren: für Fondsmanagement, für Werbung und Gebühren an Finanzintermediären. In der Verwaltungsgebühr ist unter anderem eine Bestandsprovision enthalten von der sich Discountanbieter im Wesentlichen finanzieren. Die jährlichen Managementgebühren liegen im Allgemeinen bei 0,1 bis 1,75% p.a..
- Depotbankgebühren: für die Verwaltung und Führung der Depots¹⁷
- Erfolgsvergütungen: zusätzlich von Performance abhängige Verwaltungsgebühr, Erfolgsbeteiligung des Managements¹⁸

Daneben existieren zusätzlich zu den eben ersichtlichen Gebühren noch versteckte Kosten, wonach man vergeblich in den Rechenschaftsberichten sucht. Diese Kosten sind z.B. Transaktionskosten (Bid-Ask-Spread, Courtagen, Kommissionen etc.), Maklergebühren, sowie Bestandsprovisionen an die Vertriebspartner. Ein Laie würde bei diesem Gebührendschungel kaum durchblicken können.

Zur Freude der Anleger schreibt §41 des deutschen Investmentgesetzes seit 2004 vor, dass Investmentgesellschaften die Gesamtkostenquote in Prozent (TER¹⁹ ) anzugeben haben, welche den Aufschluss über die durchschnittlich jährlich anfallenden Gesamtkosten bei einem Investmentfonds gibt. So lassen sich einzelner Fonds viel leichter miteinander vergleichen. Jedoch ist vollkommene Kostentransparenz nicht gegeben, weil die im letzten Abschnitt erwähnten versteckte Kosten, die aus Käufen und Verkäufen innerhalb des Fondsvermögens entstehen, sowie Performancegebühren nicht berücksichtigt werden. Die Fondsgesellschaft kann sich durch kreative Buchhaltung schön im Bereich des TER rechnen. Deswegen berechnen die größeren Analysten das TER selber. Die meisten Analysten können aber wegen der teueren Datenerfassung ein TER gar nicht erst liefern bzw. nur die Angaben zum TER kopieren, was dann unter Umständen schlecht für den Privatanleger sein kann, der sich darauf vertraut.

Die Gesamtkostenquote liegt bei Aktienfonds im Schnitt zwischen 1,0% und 2,5%, bei Rentenfonds etwa bei 1,4% und bei Geldmarktfonds 0,5%.

2.3.3 Performance, Risikokennzahlen und Fonds-Ratings

Laut einer Studie der Gesellschaft für Konsumforschung (GfK) ist Performance für Fondsbesitzer das wichtigste Kaufargument. Die untere Abbildung veranschaulicht das Ergebnis bei der Befragung, welche die Auswahlkriterien von Investmentfonds bei Privatanleger in Deutschland sind. Bei dieser Abbildung erkennt man, dass die Ertragschancen sogar vor den Empfehlungen des Beraters liegen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2.2: Auswahlkriterien beim Investmentfondskauf; Quelle: GfK Finanzmarkt Panel²⁰

Performance drückt die Ertragskraft eines Investments oder eines Portfolios aus. Aus Sicht eines Privatanlegers ist Performance einfache Renditen über unterschiedlich lange Perioden (a) bzw. die annualisierte Rendite (b), d.h. auf den Zeitraum eines Jahres bezogen, um Renditen mit unterschiedlich langen Anlagezeiträumen vergleichbar zu machen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Komplizierter wird es im professionellen Bereich. Vorwiegend werden hier zur Messung der Performancemaß neben der Rendite zusätzlich die mit der jeweiligen Anlageform einhergehenden Risiken mit einbezogen. Dadurch wird ein Vergleich der Renditen unterschiedlich riskanter Anlagen möglich. Hierzu gibt es eine Fülle von Performancemaße wie Sharpe-Ratio, Jensen’s Alpha, Appraisal-Ratio und Treynor-Ratio²¹. Das am meisten benutze Maß ist die Sharpe Ratio:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Die Sharpe-Ratio ist ein Risiko adjustiertes Maß. Es verwendet dabei die Volatilität als Maß für das Risiko. Hier gilt es, je höher der Wert der Sharpe-Ratio, desto besser war die Wertentwicklung der untersuchten Geldanlage im Vergleich zur risikolosen Anlage. Eine positive Sharpe-Ratio verdeutlicht, dass gegenüber der risikolosen Geldmarktverzinsung in der Periode eine Mehrrendite erwirtschaftet wurde. Umgekehrt zeigt eine Sharpe-Ratio kleiner Null an, dass nicht einmal die Geldmarktanlage übertroffen wurde.

Zur Messung der Performance wurden ferner weitere Methoden und Modelle entwickelt: z.B. das Asset-Class-Faktormodell von Sharpe²², das 3-Faktormodell von Fama/French²³ und das 4-Faktormodell von Carhart²⁴.

Privatanleger, die ihr Geld mittel- bis langfristig investieren wollen, sollen auch den Anlageschwerpunkt des Fonds untersuchen. Zum wesentlich einfacheren Verständnis bei den Privatanlegern sorgen die Fondsratings durch vereinfachte Notensysteme oder grafische Skalen. Mehrere Performance- und Risikokennzahlen werden zu einer Note aggregiert und sollen so dem Anleger eine schnelle Orientierung ermöglichen. Die meisten in dieser Arbeit untersuchten Discount Broker bieten Morningstar- (siehe Abb. 2.3) oder Standard & Poor’s Ratings an.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2.3, 2.4 und 2.5: Morningstar Style Box und eine Beispiel Style Box

Die Morningstar Style Box kombiniert zwei Dimensionen z.B. bei Anleihenfonds die Bonität mit der Zinssensibilität. Daraus entstehen neue verschiedene Kombinationen, die dann den Anlageschwerpunkt der Fonds veranschaulichen. Eine entsprechende Style Box bei Aktienfonds wie Abb. 2.5 zeigt, dass der Fonds eine große Marktkapitalisierung besitzt und ein Wachstum hinsichtlich der Struktur des Fonds aufweist.

2.3.4 Distribution und Marketing von Fonds

Anders als bei Aktien, hinter denen zumeist bekannte Unternehmen stehen und einen hohen Bekanntheitsgrad haben, sind die Produkte der Fondsgesellschaften anderer Natur. Sie müssen sich stets gegenüber anderen Wettbewerbern behaupten, die den gleichen Anlageschwerpunkt favorisieren. Zwar wird die Fondsanlage immer beliebter, jedoch wächst die Anzahl der Investmentfonds gleichermaßen mit. Oftmals schwierig ist Vermarktung bei jungen und weniger bekannten Fonds, die das Vertrauen von den Anlegern erst noch gewinnen müssen.

Mit der Zeit haben die Fondsgesellschaften verschiedene Studien zu dieser Thematik durchführen lassen (vgl. GfK Finanzmarkt Panel²⁵ ) und anhand deren Ergebnisse Methoden zum Marketing für sich entdeckt. Die Untersuchungsergebnisse zeigen, dass viele Faktoren den Erfolg eines Fonds ausmachen. Zu diesen Faktoren gehören Preis eines Anteilsscheins, Fondsvolumen, Reputation und Ruf der Fondsgesellschaft, Bekanntheit des Fondsmanagers, Präsenz in den Medien, Werbeaufwendungen und Distributionsdichte.

Daraus folgen Werbemaßnahmen wie das Platzieren des eigenen Logos in einer TV-Werbung, wie bei DWS oder Fidelity. Dabei wird mehr Wert auf die Bekanntheit der Fondsgesellschaft gelegt als auf die Fondswerbung selbst. Einige größere Kapitalanlagegesellschaften breiten ihre Produktpalette aus, um mehr Kunden und eine höhere Präsenz in Fondsangebot des Discount Brokers zu erreichen. Zudem werden auch der Werdegang und die Berufserfahrung des Fondsmanagers beworben, um eine bessere Kundenzufriedenheit zu erzielen.

Jedoch ein wesentlicher Teil der Vertriebs- und Werbeaufwendungen werden für die Provisionszahlungen verwendet. Der Ausgabeaufschlag dient im Wesentlichen zur Deckung von Vertriebskosten bei Banken und Makler. Auch wenn im Direktvertrieb über das Internet teilweise auf ihn verzichtet, fällt anderswo die Verwaltungsgebühr höher aus, um die Discountanbieter durch Bestandsprovisionen zu finanzieren. Das scheint logisch zu sein, wenn man eine Sonderbefragung zum Vertrieb von Investmentfondsanteilen bei Fondsbesitzern ansieht:

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Abb. 2.6: Vertrieb von Investmentfondsanteilen in %; Quelle GfK Finanzmarkt Panel

Offensichtlich dominieren weiterhin die Banken und Sparkassen beim Vertrieb von Fonds. Dreiviertel der Fonds werden über diese „Geldhäuser“ vertrieben. Gefolgt von Makler, die das Produkt durch Beratung zu Hause vertreiben. Stark im Trend sind die Direktbanken und Eigenvertrieb durch Fondsgesellschaften mit jeweils knapp über 10%. In 2001 lagen die Anteile bei einer Umfrage der BVI noch jeweils bei 1%²⁶.

Das hängt vor allem damit zusammen, dass zumeist eine Übersichtlichkeit bei den Privatanlegern fehlt. Sie trauen bei komplexen oder erklärungsbedürftigen Produkten gerne ihrer Bank. Nur halten Bankberater häufig nur ein festes Portfolio für ihre Kunden bereit. Oftmals ist das Fondsangebot lediglich auf das Angebot der zugehörigen Investmentgesellschaft beschränkt und die Kunden müssen den vollen Ausgabeaufschlag plus hohe Transaktionsgebühren entrichten, so dass die nach Rendite jagenden Kunden oder Halbprofis einen Discount Broker für ihren Investment aufsuchen müssen. Als „Entschädigung“ für die fehlende persönliche Beratung, bieten die Discount Broker eine Fülle von Fonds im Angebot an und stellen genügend Informationsmaterialien und Analysentools zur Verfügung. Doch auch hier müssen die Fondsgesellschaften sich anstrengen, damit ihre Produkte in die Empfehlungsliste bzw. auf der Startseite der jeweiligen Anbieter auftauchen.

Ein anderer Weg ist seit 2000 der Handel über die deutschen Börse und über das elektronische Handelssystem Xetra. Inzwischen können Fonds ebenfalls über andere Handelsplattformen der Börsen München, Hamburg, Stuttgart, Düsseldorf und Berlin-Bremen geordert und verkauft werden. Vorteile für den Anleger ergeben sich aus dem Wegfall des Ausgabeaufschlags und die Möglichkeit zur Limitierung und Befristung der Fondsorder. Allerdings verlangen die Online Broker in Praxis eine zusätzliche Orderprovision und empfehlen weiterhin den Direktvertrieb über die Fondsgesellschaften.²⁷ Zudem ist zu beachten, dass eventuell zusätzliche Gebühren ausfallen, wie z.B. bei Teilausführungen der Order. Trotzdem erwarten Analysten große Aufwinde in diesem Bereich und versprechen deren Erfolg durch einen liquiden Handel von über Börsen gehandelten Fondsanteilen, niedrige Transaktionskosten sowie schnelle und sichere Abwicklung. Die Aussage wurde durch die Umsatzsteigerungen bei Fondshandel über Xetra bestätigt. Allein im Juni 2007 ist der Umsatz gegenüber dem Vorjahr mehr als 60% gestiegen. Auch der Marktanteil am Umsatz an allen deutschen Parkettbörsen hat sich von 23% auf 39% hochgeklettert.²⁸

2.4 Übersicht der Vor- und Nachteile von Fonds

Ob der Investmentfonds das richtige Finanzinstrument für einen Anleger ist, ist schwer zu beurteilen. Investmentfonds ermöglicht zwar dem Anleger einen bequemen Zugang zu den Finanzmärkten und je nach Anlageziel wird laut Definition sogar eine gewisse Diversifikation durch den Kauf eines einzelnen Investmentfonds erreicht. Doch die oben genannten Leistungen haben natürlich auch ihren Preis. Beim Investmentfonds giltes deswegen auch wie bei allen anderen Kapitalanlagen: Vor- und Nachteile abwägen. In der folgenden Tabelle werden die Vor- und Nachteile dieses Finanzinstruments gegenübergestellt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tab. 2.1: Vor- und Nachteile der Investmentfonds

3 Online-Broker, Handelsphasen sowie gesetzliche Regelungen

3.1 Begriff, Einordnung und Vorteile des Online-Brokers

Ausgehend von den USA startete im Herbst 1996 „Online-Broker“ auch in Deutschland.³⁰ Online-Broker ist ein Handelsmedium für Finanzinstrumente, das seine Vermittlungsgeschäfte den Kunden direkt über das Internet oder Telefon anbietet. Dazwischen werden in der Regel keine weiteren Vertriebskanäle wie etwa ein teures Netz von Geschäftsstellen eingeschaltet. Durch Online-Broker können auch private Anleger Geschäfte mit einem Emittenten durchführen. Zudem stehen den Nutzern von Online-Broker Analysen und Berichte zu einzelnen Unternehmen, Branchen und Märkten Zur Verfügung.

Der gern verwendete Begriff Discount-Broker kommt aus den Ländern mit Trennbankensystem und signalisiert mit dem Zusatz „Discount“, dass bei diesen Finanzunternehmen keine Beratungsdienstleistung erbracht wird. Des Weiteren ist auch der Oberbegriff Elektronisches Bankgeschäft (E-Banking) einschlägig, welcher auf die verschiedenen Zugangsmöglichkeiten hinweisen soll.³¹

In Deutschland gibt es heutzutage zwischen den Allround-Brokern und den Spezial-Brokern eine breite Palette an verschiedenen Online-Brokern. Zum Teil handelt es sich um Tochterunternehmen eines traditionellen Finanzkonzerns wie easytrade von der Postbank oder commerzbanking von der Commerzbank, welche zudem ein herkömmliches Filialnetz besitzen. Ein Broker kann aber auch in Form einer Direktbank auftreten, wie es bei der ING-DiBa der Fall ist. Es gibt daneben auch Spezialanbieter, die sich vornehmlich in Nischenmärkten bewegen. Die sino-AG richtet sich zum Beispiel speziell an Eigenhändler bei Banken und Wertpapierhandelshäusern sowie an Börsenmakler.

Die großen Online-Broker haben alle eine große Angebotspalette an Finanzinstrumenten. Neben Investmentfonds bieten sie auch Aktien, Anleihen, Devisen, Hebelprodukte oder Zertifikate an. Oft hat der Kapitalanleger noch die Möglichkeit, frei zu wählen, auf welchem Handelplatz er seine Anteilsscheine handeln möchte. Ob Handeln über Xetra, Xontro oder direkt mit Emittenten, ein großer Online-Broker unterstützt sie alle in vollem Umfang. Cortal Consors ist beispielsweise einer der Online-Broker, der zudem auch Handel an ausländischen Börsen wie z.B. den amerikanischen Börsen NYSE oder NASDAQ ermöglicht.³²

Das Fehlen eines Filialnetzes ist ein klarer Nachteil beim Online-Brokermodell. Eine persönliche Beratung ist insbesondere bei unsicheren Privatanlegern von enormer Bedeutung. Die Auswahl eines optimalen Investmentguts kann ziemlich kompliziert und intransparent sein, da ist die fachlich kompetente Hilfestellung sicher gefragt.

Aber keineswegs muss sich der Online-Broker hier geschlagen geben. Er nutzt nämlich WAP-Broking, Handel über PDAs sowie jede weitere denkbare elektronische Form des Handels, und versorgt seinen Kunden überall und rund um die Uhr mit ausreichenden Informationen und den Zugriff auf seine Dienste. Praktisch bei jedem Online-Broker gibt es eine Top-Fonds-Liste, wo die Fonds mit den höchsten Renditen und Ratings aufgeführt sind. Auch Analystenmeinungen können den Anlegern bei deren Entscheidungen helfen, die richtige Wahl zu treffen.

Üblich ist es auch, dass eine Suchmaschine im Online-Broker integriert ist. Über ausgefeilten Suchfiltern kann man unter mehreren Tausenden von Investmentfonds z.B. die ältesten oder die mit dem größten Fondsvolumen auffinden. Aufgrund des entfallenden kostspieligen Personals und Filialnetzes sind die Gebühren für Geschäftsabwicklungen und Depotverwaltung bei Online-Broker niedriger als bei den traditionellen Anbietern. Das bringt nicht zu unterschätzende Kostenvorteile, die Online-Broker an die Kunden weitergibt. Somit werden die Renditen nicht unnötig geschmälert.

Und nicht zuletzt verschafft das Online-Brokerage einem Kunden eine höhere Anonymität. Er braucht seine Entscheidungen keinem Dritten mehr mitzuteilen und kann über die von Online-Brokern bereitgestellten Transaktionshistorien und das Orderbuch seine Auftragsabläufe nahezu rund um die Uhr genau verfolgen. Das Modell ermöglicht eine hohe Transparenz und bietet Einsparungspotenziale auch bei der wichtigen Ressource „Zeit“.

Letztes Kapitel, Abschnitt 2.4 zeigt, dass in Deutschland der Großteil des Wertpapierhandels über die klassische Form der Banken und Sparkassen betrieben wird. In den USA und in Japan hingegen spielen Broker-Unternehmen eine weit bedeutendere Rolle. In Abschnitt 2.4 wird ebenfalls angedeutet, dass ein Aufschwung von Online-Broker zu erwarten ist.

3.2 Ablauf eines Fondshandels

Im Folgenden wird der Ablauf des Investmenthandels nachgegangen und anhand seiner Funktionalitäten beschrieben. Um dieses Thema näher zu erläutern, wird der Onlinehandel in vier Phasen aufgeteilt. Die Aufteilung folgt hierbei nach der Zeit und der Funktionalität der verschiedenen Module eines Online-Brokers. (Vgl. Abb. 3.1)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3.1: Handelsphasen beim Online-Broker

3.2.1 Informationsphase

In der Informationsphase werden marktendogene Informationen, Kennzahlen sowie Kursdaten der Fonds veröffentlicht. Der Anleger erkundigt sich, in welchen Fonds er investieren möchte, bevor er die Orders erteilt. Kursdaten, Ratings und Kursreihen stammen von externen Informationslieferanten wie Reuters oder Bloomberg und werden je nach Handelsplatz und Art des Investmentgutes in Echtzeit oder in periodischen Zyklen auf den Stand gehalten. Berichte, Analysen und Empfehlungen werden sowohl von Drittanbietern als auch von Online-Brokern selbst erstellt.

Der Anleger kann in dieser Phase aktiv die Fondssuchmaske benutzen und Investmentfonds nach bestimmten Kriterien suchen oder mit den von manchen Online-Brokern angebotenen Tools, ein paar Fonds auswählen und sie dann miteinander oder mit verschiedenen Vergleichsindizien vergleichen lassen.

3.2.2 Ordermanagementphase

Die Ordermanagementphase besteht im Wesentlich aus drei Teilen: Ordererteilung, Ordererfassung und Plausibilitätsüberprüfung. Der Ablauf erfolgt zwischen Online-Broker und dem Kunde.

Die Ordererteilung erfolgt über eine Ordermaske. Bei Investmentfonds stehen Kauforder, Verkaufsorder, Orderänderung oder Orderstreichung zur Wahl. In der Ordermaske sind die Wertpapierkennnummer eines Fonds (z.B. ISIN), die gewünschte Stückzahl sowie der Handelsplatz anzugeben. Bevor die Order erteilt wird, prüft das Online-Brokersystem, ob die eingegebenen Daten den Kriterien des Fonds entsprechen, denn bei Kauforder gibt es eine Mindestanlagesumme. Erst wenn die Ordersumme über einen bestimmten Wert liegt, kann der Auftrag ausgeführt werden. Zusätzlich wird kontrolliert, ob genügend Finanzmittel, die sogennante Buying-Power, zum Kauf des Fonds zur Verfügung steht. Diese Kaufkraft (Buying-Power) entspricht dem Guthaben auf dem Verrechnungskonto des Anlegers plus genehmigten Effektenkredit und bestätigten Verkäufen abzüglich der Käufe.

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Abb. 3.2: Berechnung der Kaufkraft (Buying-Power) aus ABC-Online-Broker Demo

Plausibilitätsprüfungen finden ebenfalls bei Verkaufsorder und Orderstreichung statt. Bei Verkaufsorder wird geprüft, ob ausreichende Stückzahl an Investmentfonds, d.h. ob vorhandene Stückzahl weniger als die der noch nicht ausgeführten Verkaufsorders, existiert. Und bei der Orderstreichung wird geprüft, ob die Order gestrichen werden kann, anderes ausgedrückt, ob sie schon ausgeführt wurde.

Bei Kauf- und Verkaufsorders über Xetra oder Xontro sind Ordervarianten wie limitierte Orders, Stop-Buy Orders möglich. Die Ordergültigkeit kann individuell gewählt werden und die Streichung einer Fondsorder ist grundsätzlich möglich. In der Orderroutingphase werden die verschiedenen Ausführungsvarianten von Transaktionssystem ohne weiteres erkannt und an die jeweilige Handelsplattform weitergeleitet.

Limiteingaben werden bei dem Handel über die Kapitalanlagegesellschaften generell nicht unterstützt, da sie die limitiert eingestellte Orders nicht beachten. Die Ordergültigkeit kann nur auf Ultimo aufgegeben werden. Auch die Orderstreichung ist soweit möglich, wenn die Aufträge noch nicht an den jeweiligen Fondsgesellschaften weitergeleitet sind. Sonst können nicht mehr gestrichen werden.

3.2.3 Orderroutingphase

Die Orderroutingphase schließt sich an die Ordermanagementphase an. Nachdem die Order nach der Plausibilitätsprüfung von Ordermanagementsystem erfasst wurde, wird die Order an eine Fondsgesellschaft oder eine Börse weitergeleitet.

Die internen Prozesse während der Orderroutingphase sind größtenteils automatisiert. Die neuen Ordertickets werden zuerst analysiert und kontrolliert. Mögliche Inkonsistenzen werden hier noch einmal überprüft. Dann werden sie nach ihrem zugehörigen Handelsplatz sortiert und über geeignete Übermittlungstechnik verschlüsselt an ihn übertragen (Siehe Abb. 3.1). Anschließend wartet das Transaktionssystem auf eine Orderbestätigung und passt den Orderstatus entsprechend an. Und darauf wird dann ein Bericht erstellt und in der Datenbank oder auf einem Datenträger gespeichert.

Der Zeitpunkt der Orderweiterleitung ist bei Handel über die Börse zeitgleich oder in kurzen Zeitabständen. Die Weiterleitung an die jeweilige KAG bzw. Fondsgesellschaft findet meist täglich statt.

In der Orderroutingphase ist ein menschlicher Zugriff nur in wenigen Fällen sinnvoll, z.B. wenn das Kontrollmechanismus oder die Übermittlung der Daten fehlschlägt. Auch in diesen Fällen braucht der Administrator nur die Fehler zu überprüfen und zu protokollieren. Für einen zweiten Versuch reicht oftmals ein Knopfdruck.

3.2.4 Abwicklungsphase

Die Orderausführung wird von dem jeweiligen Handelsplatz durchgeführt. Um die Limitoptionen oder Ordergültigkeit braucht das Transaktionssystem sich also nicht zu bemühen. Wenn die Order bis zum Ende der eingestellten Gültigkeitsdauer nicht ausgeführt werden kann, wird das dem Transaktionssystem umgehend per Statusmeldung mitgeteilt, welches darauf die Order schließt und auf Wunsch den Orderbesitzer benachrichtigt. Bei Ausführung oder Teilausführung der Order erhält das Transaktionssystem die Angaben zu Ausführungspreis, -stückzahl sowie zu den anfallenden Ordergebühren und Spesen. Daraus generiert es einen Transaktionseintrag, welcher die übermittelten Investmentfonds bei Kauforder dem Anlegerdepot hinzufügt bzw. bei Verkaufsorder abzieht. Der Kunde erhält anschließend einen detaillierten Bericht über die ausgeführte Order. Am Ende wird das Anlegerdepot aktualisiert und je nach System zu einem späteren Zeitpunkt abgeglichen.

Während den Handelsabläufen informiert das Online-Brokersystem den Kunden über jede Änderung des Orderstatus. Außerdem achtet es durchgängig auf Aspekte wie Sicherheit, Ausfallrisiko und Protokollierung. Diese Themen zu erläutern, ihre Lage in heutigen deutschen sowie europäischen Gesetzesreglungen aufzuzeigen, ist Inhalt des nächsten Abschnitts.

3.3 Gesetzliche Vorgaben

3.3.1 Gesetzliche Definition des Online-Brokers

Ein Online-Broker in Deutschland ist gemäß §1 I1 Kreditwesengesetz (KWG) ein Finanzunternehmen, das wie ein Kreditinstitut unter Bankenaufsicht steht. Die Anschaffung und Veräußerung der Wertpapiere führt er im Wege eines Kommissionsgeschäftes oder Festpreisgeschäftes im eigenen Namen und für fremde Rechnung aus. Beim Kommissionsgeschäft schließt er mit einem anderen Marktteilnehmer oder einer zentralen Gegenpartei ein Kauf- oder Verkaufsgeschäft ab, oder beauftragt einen Zwischenvermittler, ein Ausführungsgeschäft abzuschließen. Beim Festpreisgeschäft kommt zwischen dem Online-Broker und dem Kunden ein Kaufvertrag zustande. Er übernimmt vom Kunden die Wertpapiere als Käufer oder liefert diese an den Kunden als Verkäufer. Nach §2 III Nr. 1,2 Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) bringt er somit Wertpapierdienstleistungen und ist gemäß §2 IV WpHG als Wertpapierdienstleistungsunternehmen anzusehen.

Das Wertpapiergeschäft über das globale Medium Internet ist in vielerlei Hinsicht von den konventionellen Geschäftsabläufen zu unterscheiden. Internetdienste erreichen Kunden in allen Ländern der Welt, wodurch Angebot und Nachfrage im Bereich des Wertpapierhandels nicht mehr an nationale Grenzen gebunden sind. Dies eröffnet einige Probleme bei der Frage des anzuwendenden Rechts oder nach dem Gerichtsstand und der zuständigen Aufsicht. Bei einem Online-Broker, der seine Tätigkeit ausschließlich im Ausland ausübt, finden KWG und WpHG keine Geltung. Die Stimme nach einer einheitlichen, innereuropäischen Lösung wurde laut, was zu den gesetzlichen Richtlinien und Vorschriften wie Basel II und MiFID führte.

Auf diese und andere gesetzlichen Regelungen, die den Online-Broker betreffen, wird im Folgenden näher eingegangen.

3.3.2 Verträge über das Internet

Bei Verträgen auf einem Online-Broker wird der zur Bestellung führende Mausklick des Benutzers als Antrag gewertet. Die Annahme erfolgt durch den Anbieter. Der Vertrag kommt nach §151 BGB ohne eine Annahmeerklärung zustande, wenn eine solche Erklärung nach der Verkehrssitte nicht zu erwarten ist oder der Antragstellende auf sie verzichtet hat. Die für einen Vertragsschluss nötigen Willenserklärungen können per Email über das Internet abgegeben werden. Eine digitale Willenserklärung gilt als zugegangen, wenn der Adressat die Botschaft zur Kenntnis nimmt, z.B. wenn sie in die Mail-Box oder in das Email-System eintrifft. Da generell Formfreiheit besteht, ist die mangelnde Form des elektronischen Vertrags eher unbedenklich³³ und laut §126 a I BGB der Schriftform gleichgesetzt.

Probleme könnten aber bei der Depoteröffnung und des Einlagekontos auftreten. Ein Onlinebroker ist gemäß § 154 II Abgabenordnung (AO) in Verbindung mit dem AO-Anwendungserlass zur Legitimationsprüfung verpflichtet und muss sich somit vor einer Kontoeröffnung Gewissheit über die Person und Anschrift der Person verschaffen. Wenn es erforderlich ist, muss er jederzeit Auskunft über die Konten einer angegebenen Person geben können. Die Legitimationsreglung wird zusätzlich durch das Geldwäschegesetz verschärft, so dass die Vorlage eines Personalausweises oder Reisepasses für die Legitimation erforderlich ist, was für einen Online-Broker mangels persönlichen Kontaktes im Normalfall per Internet unmöglich ist. Er kann aber auf einem anderen Weg ausweichen, der auch von der Aufsichtsbehörde gestattet wird, indem er die Identifikation durch einen zuverlässigen Dritten, wie Drittbanken oder Notare machen lässt. Die Identifikation erfolgt heutzutage meistens über das Post-Ident-Verfahren, indem der Kunde ganz bequem bei der Post seine Identität nachweisen kann.

3.3.3 Pflichten eines Online-Brokers gegenüber den Kunden

Mit dem Vertragschluss kommt es zwischen einem Online-Broker und Kunden zur Entstehung allgemeiner Schutz- und Verhaltenspflichten, die beim Brokergeschäft aufgrund der Inanspruchnahme des besonderen Maßes an Vertrauen zur Geltung kommen. Neben der Wahrung des Bankgeheimnisses sind Aufklärungs- und Beratungspflichten zu nennen.

Die Wahrung des Bankgeheimnisses ist eines der wichtigsten Pflichten des Online-Brokers, welches zum elementaren Schutz der Privatsphäre der Menschen steht und durch vertragliche Zusicherung ausgestaltet ist. In Deutschland wird das Bankgeheimnis jedoch durch das Geldwäschegesetz und die Einführung der Kapitalertragsteuer³⁴ und des automatischen Kontenabrufs³⁵ gemäß §24 c KWG geschwächt.

Die Beratungspflichten werden in §657 I BGB geregelt und dienen hauptsächlich zum Anlegerschutz. Inwieweit die Beratungspflichten bei Online-Broker von Bedeutung sind, hängt ganz von dem Umfang des Onlinegeschäfts ab. Wenn hierbei nur beratungslose Dienstleistungen erbracht werden und dem Kunden die Beratungslosigkeit ihrer Geschäftsbeziehung unzweifelhaft klargemacht wurde, ist die Vertragzeichnung als stillschweigender Verzicht auf Beratung anzusehen. Falls trotzdem ein Beratungsvertrag zwischen dem Kunden und Online-Broker zustande kommen sollte, z.B. wenn individualisierte und von Analysten bewertete Empfehlungsliste an den Kunde übersendet wird, muss der Online-Broker den Beratungspflichten nachgehen.

Im Unterschied zu Beratungspflichten, wo der Schwerpunkt in der Bewertung der Tatsachen liegt, soll der Kunde durch Mitteilungen in die Lage versetzt werden, eine Anlagenentscheidung zu treffen. Um die Informationspflicht und die aufsichtsrechtlichen Pflichten speziell des §31 II WpHG zu gewährleisten, werden heute die Kunden mit Hilfe eines WpHG-Bogens in so genannte Kundengruppen eingeteilt. Das Thema wird bei der Eignungsprüfung und Kundenangaben im Abschnitt 3.3.5.1 MiFID aufgegriffen.

3.3.4 Risikomanagement

Bei Unternehmen aus dem Finanzdienstleistungssektor gelten die höchsten Anforderungen an Informationssicherheit und Risikomanagement. Bei Online-Brokern kommen hier das Kreditwesengesetz (KWG), die Mindestanforderungen an das Risikomanagements (MaRisk), das Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG), sowie die Eigenkapitalvorschriften von Basel II in Frage.

Unter Risikomanagement ist der planvolle Umgang mit Risiken zu verstehen. Dabei kann es sich um allgemeine unternehmerische Risiken oder auch um technische Risiken³⁶ handeln. Der Kern des Risikomanagements ist eine Strategie und ein Kontrollsystem zu entwickeln, um Risiken frühzeitig zu identifizieren, bewerten und zu bewältigen. Der Hauptteil der Regelungen zu Risikomanagement ist in den MaRisk niedergeschrieben. MaRisk dienen zur Konkretisierung des §25a Abs. 1 KWG und ergänzen diese um die in Basel II definierten Eigenkapitalvorschriften. Die MaRisk beinhalten Forderungen zum Management und Controlling von Adressenausfallrisiken, Marktpreisrisiken, Liquiditätsrisiken sowie Regelungen zu den operationellen Risiken. Sie geben überdies die Ausgestaltung der internen Revision vor.

Ziel des KonTraG ist es, Kontrolle und Transparenz in deutschen Unternehmen zu verbessern. Durch die Erweiterung der Haftung von Vorstand, Aufsichtsrat und Wirtschaftsprüfern in Unternehmen, soll KonTraG die Unternehmensleitung dazu bewegen, Risikomanagementsystem einzuführen und zu betreiben. In den IT-Firmen oder Unternehmen, die auf Projektbasis arbeiten, ist die Projektleitung für das Risikomanagement zuständig.

Zur Entwicklung einer angemessenen Managementumgebung für das operationelle Risiko veröffentlichte der Basler Ausschuss für Bankenaufsicht im Jahr 2003 die „Sound Practices for the Management and Supervision of Operational Risk“³⁷. Wesentliche Grundsätze und Empfehlungen werden in zehn Prinzipien zusammengefasst:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3.3: Empfehlungen für Management und Aufsicht operationeller Risiken; Quelle: OENB / FMA (2005)

3.3.5 EU-Richtlinie über Märkte und Finanzinstrumente

Die Richtlinie über Märkte und Finanzinstrumente³⁸ (MiFID) ist eine Richtlinie der EU zur Harmonisierung der Finanzmärkte im europäischen Binnenmarkt und legt unter anderen die Regeln zum Anlegerschutz, Handelstransparenz und Integrität der Finanzdienstleister fest. In Deutschland erfolgt deren Umsetzung mit dem Finanzmarkt-Richtlinie-Umsetzungsgesetz (FRUG³⁹ ) in Verbindung mit der Wertpapierdienstleistungs-, Verhaltens- und Organisationsverordnung (WpDVerOV⁴⁰ ).

[...]

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¹ Es wurden fünf der größten Onlinebrokern (nach Kundenanzahl) in Deutschland untersucht. Vgl. Kapitel 4

² Mindestanforderungen an das Risikomanagement

³ Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente, eng. Markets in Financial Instruments Directive

⁴ Comdirect Kennzahlen (2000-2006), Daten aus Excelsheet

⁵ Die in diesem Kapitel eingeführten Elemente sind für den Aufbau des ABC-Online-Brokers von Bedeutung. Sie zeigen, welche Informationen für den Anleger besonders entscheidend sind. Kapitel 7 verschaulicht dann die Implementierungsdetails zu den Kennzahlen und wie und auf wo die Informationen auf der Webseite am geeignetesten zu platzieren sind.

⁶ Wikipedia Investmentfonds (Januar 2007), Einleitung

⁷ Vgl. GfK Finanzmarktpanel (2006), Sondereinfrage zu Investmentfonds Juni/Juli 2006

⁸ Zur ausführlichen Illustration der Fondsporträt siehe Kapitel 7

⁹ Die Wertpapierkennnummer (WKN, vereinzelt auch WPKN oder WPK abgekürzt) ist eine in Deutschland

¹⁰ Die International Securities Identification Number (ISIN) ist eine zwölfstellige Buchstaben-Zahlen-Kombination und stellt eine Identifikation für ein Wertpapier dar.

¹¹ Bundesverband Investment und Asset Management (BVI) ist die zentrale Interessenvertretung der Investmentbranche in Deutschland.

¹² FERI Trust GmbH ist ein unabhängiger Fonds-Vermögensverwalter und Ratingagentur und Teil der FERI Gruppe. Ihre Hauptbereiche sind Fondsberatung, Vermögensverwaltung mit Fonds, Fonds-Informationssystemen und Fonds-Rating.

¹³ Vgl. BVI (2006), S. 6f

¹⁴ Zum 1.1.2009 sind alle Wertpapierverkäufe für Neufälle steuerpflichtig; kein Halbeinkünfteverfahren

¹⁵ Fock/ Stoschek (2000), S. 593f

¹⁶ Das deutsche Investmentgesetz (InvG) wurde durch das Investmentmodernisierungsgesetz geschaffen und reformierte auf Initiative der Bundesregierung das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften (KAGG) und Auslandinvestment-Gesetz (AuslInvestmG). Diese gelten seit seinem Inkrafttreten im Jahre 2004 nicht mehr.

¹⁷ In Deutschland ist gesetzlich vorgeschrieben, dass das Vermögen eines Publikumsfonds bei einer Depotbank hinterlegt ist. Sie berechnet dem Fondsvermögen jährlich eine Depotbankgebühr. Je nach Depotbank kommen manchmal Handelskosten dazu (Provision, Spesen, Maklergebühren), jene Kosten, mit denen der Fonds beim Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers durch die Gebühren des Händlers (Bank oder Makler) belastet wird. Innerhalb von Fonds gibt es zudem Kosten, wie Druck- oder Wirtschaftsprüfungskosten, die dem Fondsvermögen belastet werden und im Bericht ausgewiesen sind.

¹⁸ Erfolgsvergütungen auf absoluter (Beteiligung am Gewinn) oder relativer (Beteiligung am Übertreffen einer bestimmten Benchmark) Bemessungsgrundlage

¹⁹ Die Kennziffer Total Expense Ratio (TER) geht auf das britische Fonds-Research-Unternehmen Fitzrovia zurück,das die Kosten für weltweit 30.000 Investmentfonds untersucht. In den USA war es vor 2004 schon stets üblich eine TER anzugeben bzw. in der Schweiz eine All-in-Fee. Auch in Deutschland haben einige in Deutschland vertriebene Fonds lange vor der gesetzlichen Vorgabe die Gesamtkostenquote (TER) bereits publiziert. Zur Berechnung von TER hat der Bundesverband der Investmentgesellschaften (BVI Bundesverband Investment und Asset Management e.V.) hat eine Richtlinie herausgegeben.

²⁰ Vgl. GfK Finanzmarktpanel (2006): Sondereinfrage zu Investmentfonds Juni/Juli 2006

²¹ Vgl. Bodie / Kane / Marcus (2004), S. 800f und Spremann (2000), S. 268-280

²² Sharpe (1992): Das Asset-Class-Faktormodell von Sharpe schätzt über eine Stilanalyse die Faktorsensitititäten eines Fonds gegenüber verschiedenen Anlagekategorien. Durch Gewichtung der Analgekategorien mit den geschätzten Faktorsensitivitäten lässt sich die Rendite einer Benchmark ermitteln, die dann mit der Rendite des Fonds verglichen wird.

²³ Fama/ French (1996): Das 3-Faktormodell ist eine Erweiterung des CAPM, das neben dem Marktportfolio den Größeneffekt und den Wert-Wachstumseffekt berücksichtigt.

²⁴ Carhart (1997): Das 4-Faktormodell trägt zusätzlich zum 3-Faktormodell über einen vierten Faktor dem Momentum-Effekt von Jegadeesh/Titman (1993) Rechnung.

²⁵ Vgl. GfK Finanzmarktpanel (2006)

²⁶ Vgl. BVI (2002): Umfrage unter BVI-Mitgliedern im Jahr 2001: Banken (64%), Versicherungen (18%), unabhängige Vermittler (14%), Direktbanken/Discount Broker (1%), Fondsgesellschaften (1%), Sonstige (2%)

²⁷ Z.B. bei der ING-DiBa. Die Möglichkeiten bei Kauf- und Verkaufsorders werden an dem ABC-Online Broker Demo zu Schau getragen

²⁸ Vgl. Xetra Funds (Monatsstatistik 2007)

²⁹ Einzelheiten wurden im Kapitel 2.2. dargestellt.

³⁰ Birkelbach J. (1998), S. 129 ff

³¹ Birkelbach J. (1998), S. 49

³² Sie finden im nächsten Kapitel einen ausführlichen Vergleich über Angebot an Investmentfonds, Zugang zu Handelsplätze und Informationsangebot bei zehn ausgewählten Online-Brokern am deutschen Markt.

³³ Spindler, G./ Borner F. (2003), S. 185

³⁴ KapESt (1993)

³⁵ Kontenabruf (2003), Kontenabruf (2007)

³⁶ Die technischen Risiken werden später in Kapitel 6 Sicherheit beim Online-Brokerage untersucht

³⁷ Vgl. Basel (2003)

³⁸ MiFID (2004): Gesetz zur Umsetzung der Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (RiL 2004/39/EG, MiFID)

³⁹ Vgl FRUG (2007): Gesetzentwurf der Bundesregierung zur Umsetzung der Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente und der Durchführungsrichtlinie der Kommission (Finanzmarkt-Richtlinie-Umsetzungsgesetz)

⁴⁰ Vgl. WpDVerOV (2007): Entwurf der Verordnung zur Konkretisierung der Verhaltensregeln und Organisationsanforderungen für Wertpapierdienstleistungsunternehmen

• Hochschule: Universität Mannheim
• Note: 1,7
• Autor: Ke Zhang (Autor:in)
• Erscheinungsjahr: 2007
• Seiten: 142
• Katalognummer: V80467
• ISBN (eBook): 9783638784771
• Sprache: Deutsch
• Schlagworte: Entwurf, Realisierung, Orderrouting-, Transaktionssystems, Fondshandel