Der Markt für Management-Buy-Outs (MBOs) in Deutschland ist ein Wachstumsmarkt.
1 Zwischen 1995 und 2000 wuchs das Volumen des Buy-Out-Marktes
exponentiell von 1,14 Milliarden auf 15,1 Milliarden Euro. Aufgrund der schwierigen
wirtschaftlichen Lage ging das Transaktionsvolumen bis 2002 wieder auf 5,8 Milliarden
Euro zurück, die Anzahl der Deals ist aber ungebrochen hoch und bewegt sich mit
86 Buy-Outs fast auf dem Niveau von 2001 (vgl. Abb. 1/Tab. 1).2 [...] Zwar reicht die Größe des deutschen MBO-Marktes weder in absoluten Zahlen noch
relativ zum Bruttoinlandsprodukt an die Größe des mit Abstand führenden britischen
Marktes heran,3 doch unter den kontinentaleuropäischen Ländern ist er mittlerweile
zusammen mit dem französischen sowohl nach Anzahl der Deals als auch nach
Volumen der größte Markt.4
Ein wichtiger Faktor für die steigende Bedeutung von MBOs in Deutschland war die
Privatisierung staatlicher Unternehmen in den neuen Bundesländern nach der deutschen
Wiedervereinigung. Während es bis 1991 jährlich nur ca. 50 MBOs in Deutschland gab,5 erhöhte sich die Anzahl drastisch durch die Aktivitäten der Treuhandanstalt.
Zwischen 1990 und 1993 wurden 13.836 Privatisierungen durchgeführt, darunter 2.607
Management-Buy-Outs bzw. Management-Buy-Ins.6 [...]
1 Vgl. BECKER (2000), S. 117; WRIGHT/ROBBIE (1999), S. 75.
2 Vgl. CMBOR (2000), S. 79; CMBOR (2003a).
3 Vgl. JACOBY (2000), S. 109-110.
4 Vgl. CMBOR (2003a).
5 Vgl. LAUB (1995), S. 1-2.
6 Vgl. TREUHANDANSTALT (1994), S. 1, zitiert nach: LAUB (1995), S. 2. Zur Unterscheidung zwischen
Management-Buy-Outs und Management-Buy-Ins vgl. Kapitel 1.3.1 und 1.3.2.
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung
1.1 Die Entwicklung des deutschen Management-Buy-Out-Marktes
1.2 Ziel der Arbeit
1.3 Gang der Untersuchung
1.4 Begriffsdefinitionen und Abgrenzungen
1.3.1 Management-Buy-Out (MBO)
1.3.2 Management-Buy-In (MBI)
1.3.3 Belegschafts-Buy-Outs (BBO)
1.3.3 Leveraged Buy-Out (LBO)
1.3.4 Abgrenzung der verschiedenen Buy-Out-Begriffe
2 Motive und Voraussetzungen von Management- Buy-Outs
2.1 Motive der beteiligten Interessensgruppen
2.1.1 Motive des Verkäufers
2.1.1.1 Nachfolgeregelung
2.1.1.2 Restrukturierung
2.1.1.3 Sanierung
2.1.1.4 Privatisierung
2.1.1.5 Going Private
2.1.2 Motive des Managements
2.1.3 Motive sonstiger Interessensgruppen
2.2 Voraussetzungen für einen Management-Buy-Out
2.2.1 Branchenbezogene Eignungskriterien
2.2.2 Unternehmens- und produktbezogene Eignungskriterien
2.2.3 Finanzielle Eignungskriterien
3 Mittelfristige Entwicklung von Management- Buy-Outs
3.1 Bisherige Untersuchungen zur mittelfristigen Entwicklung
3.1.1 US-amerikanische Untersuchungen
3.1.2 Europäische Untersuchungen (ohne Fokus auf Deutschland)
3.1.3 Deutsche Untersuchungen
3.2 Erklärungsmuster für die Unternehmensentwicklung nach Management-Buy-Outs
3.2.1 Principal-Agent-Theorie/Free-Cashflow
3.2.2 Entrepreneurship
3.2.3 Steuerersparnisse und Umverteilungen
3.3 Der Management-Buy-Out als dauerhafte Organisationsform?
3.4 Einflüsse auf die Dauerhaftigkeit von Management-Buy-Outs
3.5 Exit-Szenarien
3.5.1 Börsengang (IPO)
3.5.2 Verkauf an ein anderes Unternehmen (Trade Sale)
3.5.3 Company Buy-Back/Secondary Buy-Out (2BO)
3.5.4 Liquidation
3.6 Häufigkeit der verschiedenen Exit-Szenarien
4 Langfristige Firmenentwicklung von Management- Buy-Outs
4.1 Bisherige Untersuchungen zur langfristigen Entwicklung
4.2 Eigene Untersuchung zur langfristigen Entwicklung
4.2.1 Auswahl der Unternehmen und Datenbeschaffung
4.2.2 Methodik der Untersuchung
4.2.3 Merkmale der untersuchten Unternehmen
4.2.3.1 Jahr des Management-Buy-Outs
4.2.3.2 Branchenverteilung
4.2.3.3 Auslöser des Management-Buy-Outs
4.2.3.4 Transaktionsvolumen des Management-Buy-Outs
4.2.3.5 Höhe der Managementbeteiligung
4.2.3.6 Jahr des Börsengangs
4.2.3.7 Zeitspanne zwischen Management-Buy-Out und Börsengang
4.2.3.8 Größe der Unternehmen beim Management-Buy-Out und beim Börsengang
4.2.3.9 Heutiger Unternehmensstatus
4.2.4 Regressionsanalyse hinsichtlich möglicher Einflussfaktoren auf die Zeitspanne zwischen Management-Buy-Out und Börsengang
4.2.5 Zeitreihenuntersuchung
4.2.5.1 Umsatz
4.2.5.2 Gewinn
4.2.5.3 Umsatzrendite
4.2.5.4 Mitarbeiterzahl
4.2.5.5 Umsatz je Mitarbeiter
4.2.5.6 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
4.2.5.7 Kundenziel
4.2.5.8 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
4.2.5.9 Lieferantenziel
4.2.5.10 Gesamtverschuldung
4.2.5.11 Investitionsintensität
4.2.6 Vergleich der mittel- und langfristigen Performance
5 Zusammenfassung und Schlussbemerkungen
Anhang: Firmenprofile
Literaturverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
Abb. 1: Entwicklung des Buy-Out-Marktes in Deutschland
Abb. 2: Vorgehensweise der Arbeit
Abb. 4: Five-Forces -Wettbewerbsmodell nach Porter
Abb. 5: Produktlebenszyklus
Abb. 6: Zusammenhang zwischen der BCG-Matrix, dem Produktlebenszyklus und der Kostenerfahrungskurve
Abb. 7: Aufbau des Venture-Capital-Kreislaufs
Abb. 8: Altersverteilung der untersuchten MBOs
Abb. 9: Branchenverteilung der untersuchten Firmen
Abb. 10: Auslösende Gründe für den MBO
Abb. 11: Vergleich der MBO-Transaktionsvolumina
Abb. 12: Vergleich der Höhe der Managementbeteiligung beim MBO
Abb. 13: Vergleich der Jahre des Börsengangs
Abb. 14: Vergleich der Zeitspanne zwischen MBO und IPO
Abb. 15: Vergleich der Jahresumsätze beim MBO und beim IPO
Abb. 16: Vergleich des heutigen Unternehmensstatus
Abb. 17: Umsatzentwicklung
Abb. 18: Gewinnentwicklung
Abb. 19: Entwicklung der Umsatzrendite
Abb. 20: Entwicklung der Mitarbeiterzahlen
Abb. 21: Entwicklung des Umsatzes je Mitarbeiter
Abb. 22: Entwicklung der Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Abb. 23: Entwicklung des Kundenziels
Abb. 24: Entwicklung der Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Abb. 25: Entwicklung des Lieferantenziels
Abb. 26: Entwicklung der Gesamtverschuldung
Abb. 27: Entwicklung der Investitionsintensität
Tabellenverzeichnis
Tab. 1: Entwicklung des Buy-Out-Marktes in Deutschland
Tab. 2: Entwicklung der Exit-Szenarien
Tab. 3: Bestimmtheitsmaß r2 für die sechs Hypothesen
Tab. 4: Vergleich der Performance vor und nach dem IPO
(= mittel- vs. langfristige Performance)
Zusammenfassung
Der Markt für Management-Buy-Outs (MBOs) ist ein Wachstumsmarkt in Deutschland. Zwischen 1995 und 2000 wuchs sein Volumen exponentiell von 1,14 auf 15,1 Milliarden Euro. Spektakuläre MBOs wie z.B. beim Verkauf des Pay-TV-Senders Premiere im Frühjahr 2003 beweisen, dass das Thema trotz der Konjunktur- und Börsenkrisen noch immer sehr aktuell ist. Der MBO beginnt in der deutschen Wirtschaft eine ähnlich wichtige Rolle einzunehmen wie in den USA und Großbritannien. Der dortige Entwicklungsvorsprung hat zur Folge, dass die Mehrzahl der bisherigen Forschung über MBOs aus dem angelsächsischen Raum stammt.
Die meisten Untersuchungen schreiben dem MBO überdurchschnittliche Performance-Steigerungen zu. Kaplan und andere Wissenschaftler begründen dies hauptsächlich mit der Principal-Agent–Theorie: Der MBO wird demnach als überlegenes institutionelles Arrangement angesehen, da er die Interessen von Management und Eigentümern besser vereint als andere Organisationsformen. Andere Kritiker wie Lowenstein halten hingegen den MBO für ein kurzlebiges Umverteilungskonstrukt, bei dem sich die Eigentümer auf Kosten des Fiskus, der Altaktionäre und der Mitarbeiter bereichern können.
Ausgehend von dieser Diskussion stellt sich die Frage, ob durch MBOs wirklich nachhaltiges Wachstum generiert werden kann. Bei den bisherigen Veröffentlichungen handelte es sich jedoch zumeist um kurz- und mittelfristige Untersuchungen, die weitgehend auf mittlerweile veraltetem Datenmaterial aus den USA basierten.
Aufbauend auf einer Einleitung, die Grundbegriffe, Motive und Voraussetzungen von MBOs darstellt, gibt der Verfasser einen Überblick über den aktuellen Stand der MBO-Forschung. Anschließend führt er eine eigene, langfristig orientierte Analyse von MBOs in Deutschland durch. Er vergleicht die Entwicklung verschiedener Bilanzpositionen und Kennzahlen von MBOs mit den entsprechenden Branchendurchschnittswerten über einen Zeitraum von sieben Jahren. Damit lässt sich zum einen die angebliche überdurchschnittliche Entwicklung von MBO-Unternehmen anhand eines deutschen Panels nachprüfen, zum anderen wird ein wichtiger Beitrag zur Klärung der Dauerhaftigkeit von MBOs geliefert.
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