Die US-Finanzkrise, ausgelöst durch die Hypothekenkrise im Sommer 2007, hat die Börsen weltweit in einen Abwärtsstrudel mit teilweise dramatischen Kurseinbrüchen gerissen. Im Sog der Abwärtsbewegung mussten auch die Aktien der Real Estate Investment Trusts (REITs) in kürzester Zeit schwere Kursrückgänge verbuchen. Insbesondere bei den US-REITs hat sich die Börsenbewertung gravierend vom Net Asset Value (NAV) getrennt. Letzterer gilt als Ausdruck des fundamentalen Wertes eines Immobilienunternehmens. Aus einem durchschnittlichen Premium von über 10% ist ein Discount zum NAV von fast 50% geworden. Bei Einzelwerten, wie dem „Brandywine Realty Trust“ oder „Developers Diversified Realty Corporation“, erreichten die Discounts im März 2009 historische Höchstwerte zwischen 80 und 90%. Eine solche Divergenz lässt die Aktie günstig erscheinen, doch funktioniert die Arbitrage? Können die „Kursunterschiede“ zwischen Börsenwert und NAV, die zu einem bestimmten Zeitpunkt bestehen, ausgenutzt werden, um Gewinne zu erzielen oder Verluste zu vermeiden? Diese Frage ist sowohl für Investoren als auch für das Management eines REITs hochbrisant.
Die Herleitung der Antwort ist das Ziel der vorliegenden Arbeit und davon abhängig, ob temporäre Differenzen, in Form von Premiums oder Discounts, durch eine Korrektur der NAVs oder der Börsenkurse abgebaut werden. Wenn der fundamentale Wert die langfristige Führgröße darstellt, dann sollte die Antwort positiv ausfallen und die Verlierer von heute dürften die Gewinner von morgen sein. Die REIT-Investoren hätten berechtigte Erwartungen, Überrenditen zu erzielen, und das Management sollte sich der Gefahr einer potentiellen Übernahme des unterbewerteten REITs durch bspw. eine Private-Equity-Gesellschaft bewusst sein. Wenn allerdings der Preisfindungsprozess der REITs am indirekten Immobilienmarkt stattfindet, dann sollte die Antwort negativ ausfallen. In diesem Fall profitieren jedoch die Direktmarktinvestoren, da sie aufgrund der prognostizierbaren Wertentwicklung der Immobilien eine optimierte Portfoliostrukturierung vornehmen können.
Inhaltsverzeichnis
- Einleitung
- Problemstellung und Zielsetzung
- Gang der Untersuchung
- Verhältnis von NAV und Börsenwert bei US-REITs
- Entwicklungen auf Ebene des Gesamtmarktes
- Historische Performance der Börsenkurse
- Historische Performance der NAVs
- Premiums/Discounts zum NAV im Zeitverlauf
- Entwicklung der einzelnen Sektoren
- Börsenkurs-Performance der Sektoren
- NAV-Performance der Sektoren
- Premiums/Discounts zum NAV auf Sektorenebene
- NAV als Führgröße bei der REIT-Preisfindung
- Contrarian-Anomalie
- Theoretische Vorüberlegung
- Kurzer Überblick der bisherigen Literatur
- Unterstützung durch eine Long-/Short-Anlagestrategie
- Datensatz und Methodik
- Empirische Ergebnisse
- Implementation und Robustheit
- Kritische Würdigung
- Momentum-Anomalie
- Theoretische Vorüberlegung
- Überblick empirischer Ergebnisse für US-REITs
- Interpretation und Beurteilung
- Theorien aus der Behavioral Finance
- Hintergrund und bisherige Literatur
- Schlussfolgerung
- Börsenwert als Führgröße – eine Gegenthese
- Vorlaufeffekt der Renditen von REITs gegenüber den Renditen von Direktimmobilien
- Theoretische Vorüberlegungen
- Stand der Forschung
- Korrelations- und Laganalyse von Morawski et al. (2008)
- Datensatz
- Methodik und Ergebnisse für die USA
- Interpretation und Schlussfolgerung
- Die Preisfindung von REITs findet an der Börse statt – Ergebnis einer Studie von Chiang (2007)
- Untersuchungsziel und Vorteile der Renditezerlegung
- Datensatz
- Methodik und empirische Ergebnisse
- Test auf Einheitswurzel
- Korrelationsanalyse
- Regressionsanalyse
- Granger-Kausalitätstest
- Factor Exposures
- Bestätigung durch Überrenditen aus einer Long-/Short-Strategie
- Theoretische Vorüberlegung
- Untersuchung und empirische Ergebnisse
- Ist die Existenz von beiden Effekten möglich?
- Datensatz
- Methodik und empirische Ergebnisse
- Kreuzkorrelationsanalyse
- VAR-Modell und Granger-Kausalitätsanalyse
- NAV-Renditen als endogene Variable
- REIT-Renditen als endogene Variable
- DCC Multivariate GARCH-Modell
- Fazit
- Zusammenfassung der zentralen Ergebnisse
- Eigenbewertung und Ausblick
Zielsetzung und Themenschwerpunkte
Diese Arbeit analysiert das Verhältnis von Börsenwert und Net Asset Value (NAV) bei US-amerikanischen Real Estate Investment Trusts (REITs) und untersucht, ob der Börsenwert oder der NAV als Führgröße bei der REIT-Preisfindung fungiert. Die Arbeit beleuchtet verschiedene theoretische Ansätze und empirische Studien, die sich mit diesem Thema auseinandersetzen.
- Die historische Performance von Börsenwerten und NAVs auf Gesamtmarkt- und Sektorenebene.
- Die Contrarian- und Momentum-Anomalien am REIT-Markt.
- Die Rolle von Investor Sentiment und Noise Tradern in der Preisbildung von REITs.
- Der Vorlaufeffekt der REIT-Renditen gegenüber den Renditen von Direktimmobilien.
- Die sektorabhängige Führgrößeneigenschaft.
Zusammenfassung der Kapitel
Kapitel 2 beschreibt die historische Entwicklung von Börsenwert und NAV bei US-REITs, sowohl auf Gesamtmarkt- als auch auf Sektorenebene. Dabei wird die historische Performance von Börsenkurs, NAV und die daraus resultierende Abweichung in Form eines Premiums bzw. Discounts betrachtet. Kapitel 3 analysiert die Contrarian- und Momentum-Anomalien am REIT-Markt und untersucht, ob diese Anomalien als Beleg für den NAV als Führgröße interpretiert werden können. Kapitel 4 stellt die Gegenthese zu Kapitel 3 dar und argumentiert, dass der Börsenkurs die Führgröße darstellt. Hierzu wird der Vorlaufeffekt der REIT-Renditen gegenüber den Renditen von Direktimmobilien untersucht. In Kapitel 5 wird die Analyse auf Sektorenebene übertragen, um herauszufinden, ob die Führgröße sektorabhängig ist.
Schlüsselwörter
REITs, NAVs, Preisfindung, Discounts/Premiums, Contrarian-Anomalie, Momentum-Anomalie, Behavioral Finance, Investor Sentiment, Noise Trader, Vorlaufeffekt, Zyklenverschiebung, Sektorabhängige Führgröße.
Häufig gestellte Fragen
Was ist der Net Asset Value (NAV) bei REITs?
Der NAV drückt den fundamentalen Wert eines Immobilienunternehmens aus, basierend auf dem Wert seiner Immobilienbestände abzüglich der Verbindlichkeiten.
Warum weichen Börsenwert und NAV oft voneinander ab?
Börsenkurse reagieren schneller auf Marktstimmungen und Zinsänderungen, während der NAV oft nur periodisch ermittelt wird und den Substanzwert widerspiegelt.
Was ist die „Contrarian-Anomalie“ am REIT-Markt?
Die Theorie, dass REITs mit hohen Discounts zum NAV langfristig Überrenditen erzielen, wenn sich der Börsenkurs wieder dem fundamentalen Wert annähert.
Was besagt die Gegenthese zum NAV als Führgröße?
Sie besagt, dass die Preisfindung primär an der Börse stattfindet und REIT-Renditen einen Vorlaufeffekt gegenüber den Renditen von Direktimmobilien haben.
Welchen Einfluss hat die „Behavioral Finance“ auf REITs?
Sie erklärt Abweichungen durch psychologische Faktoren wie das Anleger-Sentiment und das Verhalten von „Noise Tradern“.
- Quote paper
- Benjamin Jorberg (Author), 2009, Das Verhältnis von Börsenwert und NAV bei Immobiliengesellschaften, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/148047
