Mezzanine-Finanzierung als Möglichkeit der alternativen Finanzierungsform für mittelständische Unternehmen und deren Bilanzierung nach HGB und IAS/IFRS

INHALTSVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

TABELLENVERZEICHNIS

1 EINLEITUNG
l.l Einführung
l.2 Aufbau der Arbeit

2 GRUNDLAGEN DER MEZZANINE-FINANZIERUNG UND DEREN BEDEUTUNG FÜR DEN DEUTSCHEN MITTELSTAND
2.l Definition und Schlüsselzahlen des deutschen Mittelstands
2.2 Aktuelle wirtschaftliche Lage
2.3 Problematik der Eigenkapitalausstattung
2.4 Strukturwandel der Kreditwirtschaft durch die Einführung von Basel II
2.5 Finanzierungsgewohnheiten im Mittelstand
2.6 Grundlagen der Mezzanine-Finanzierung
2.6.l Begriffsdefinition von Mezzanine
2.6.2 Mezzanine im engeren und im weiteren Sinne
2.6.3 Debtund Equity-Mezzanine
2.6.4 Publicund Private-Mezzanine
2.6.5 Vergütungsstrukturen
2.6.6 Charakterisierung des Mezzanine-Kapitals
2.7 Anerkennung als wirtschaftliches Eigenkapital und wesentliche Auswirkungen
2.8 Vorund Nachteile der Mezzanine-Finanzierung für mittelständische Unternehmen

3 FINANZIERUNGSINSTRUMENTE
3.l Darlehen
3.l.l Nachrangdarlehen
3.l.2 Partiarische Darlehen
3.l.3 Verkäuferdarlehen
3.2 Stille Beteiligung
3.2.l Typisch stille Beteiligung
3.2.2 Atypisch stille Beteiligung
3.3 Wandelund Optionsanleihe
3.4 Genussschein

4 ANWENDUNGSGEBIETE
4.l Buy-Out-Finanzierungen
4.2 Brückenfinanzierungen
4.3 Wachstumsfinanzierungen
4.4 Gesellschafterwechsel
4.5 Projektfinanzierung

5 BILANZIERUNG NACH HGB UND IAS/IFRS
5.l Voraussetzungen für bilanzielles Eigenkapital
5.l.l Eigenkapitalbegriff nach HGB
5.l.2 Eigenkapitalbegriff nach IAS/IFRS
5.2 Bilanzierung und Bewertung der Finanzierungsinstrumente im Vergleich
5.2.l Nachrangdarlehen
5.2.2 Partiarische Darlehen
5.2.3 Verkäuferdarlehen
5.2.4 Stille Beteiligungen
5.2.5 Wandelund Optionsanleihe
5.2.6 Genussscheine
5.3 Steuerliche Betrachtung der Finanzierungsinstrumente

6 TYPISCHE ANFORDERUNGEN FÜR MEZZANINE- FINANZIERUNG AN MITTELSTÄNDISCHE UNTERNEHMEN
6.l Unternehmensund Transaktionsgröße
6.2 Geschäftsmodell und Wachstum
6.3 Businessplan und Management
6.4 Cash Flow und Liquidität
6.5 Planungsund Controllingsystem
6.6 Rating
6.7 Akzeptanz der besonderen Vertragsbedingungen
6.8 Anforderungen bei der laufenden Betreuung

7 FAZIT UND AUSBLICK

ANHANG

QUELLEN- UND LITERATURVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

Abbildung l: Quantitative und qualitative Definition des Mittelstands

Abbildung 2: Mittelstand als Rückgrat der deutschen Wirtschaft

Abbildung 3: Eigenkapitalquoten in % im internationalen Vergleich

Abbildung 4: Hauptfinanzierungsquellen für Investitionen

Abbildung 5: Bekanntheit und Einsatz von Mezzanine-Kapital

Abbildung 6: Einordnung von Mezzanine-Kapital

Abbildung 7: Rendite eines Mezzanine-Instruments

Abbildung 8: Mezzanine-Angebot und Ratingnote

TABELLENVERZEICHNIS

Tabelle l: IfM Bonn Mittelstandsdefinition

Tabelle 2: Mittelstandsdefinition der EU

Tabelle 3: Verteilung der Eigenkapitalausstattung im Mittelstand

Tabelle 4: Einordnung der Finanzierungsinstrumente nach Debtund Equity-Mezzanine

Tabelle 5: Eigenkapitalkriterien im Vergleich

Tabelle 6: Steuerliche Behandlung der Mezzanine-Vergütung

1 EINLEITUNG

1.1 Einführung

Durch die zunehmende Globalisierung und Liberalisierung sowie steigendem internationalen Wettbewerb ist es für Unternehmen immer wichtiger, eine stabile Marktposition zu sichern. Dies spiegelt sich an den nationalen und internationalen Kapitalund Finanzmärkten wider. Die Wachstumsfähigkeit nimmt eine zentrale Rolle ein und stellt deshalb kleine und mittelständige Unternehmen (KMU) vor eine neue Herausforderung.

Aufgrund der schwierigen gesamtwirtschaftlichen Lage der letzten Jahre, der schwachen konjunkturellen Entwicklung und der gestiegenen Unternehmensinsolvenzen wird der Mittelstand hinsichtlich der Kapitalbeschaffung durch die geänderte Richtlinie für die Eigenkapitalunterlegung von Krediten, kurz Basel II genannt, auf eine harte Bewährungsprobe gestellt. Diese veränderten Rahmenbedingungen zwingen Unternehmen und auch Kapitalgeber dazu, derzeitige Finanzierungsstrukturen zu überdenken und entsprechende Alternativen zu suchen.l Die Kreditvergabe und die Kreditkonditionen werden von der Bonität des Kreditnehmers beeinflusst, was insbesondere für deutsche KMU den Zugang zu traditionellem Fremdkapital erschwert, da diese im internationalen Vergleich sehr geringe Eigenkapitalquoten aufweisen.² Durch eine geschwächte Bonität und dem damit verbundenen schlechteren Rating wird die Kapitalbeschaffung für diese Unternehmen kostspieliger und erfordert die Suche nach möglichen alternativen Finanzierungsformen zum Bankkredit.³

Mezzanine-Kapital gewinnt somit verstärkt an Bedeutung, da es mittelständischen Unternehmen ermöglicht, wirtschaftliches Eigenkapital aufzunehmen, ohne dass die jeweiligen Eigenkapitalstrukturen beeinflusst werden und die unternehmerische Freiheit eingeschränkt wird. Durch die damit einhergehende Verbesserung der Bilanzstruktur wird die Aufnahme weiteren Fremdkapitals erleichtert. Aus diesem Grund wurde in Deutschland die Ausweitung des Mezzanine-Angebots angestrebt, um dieses auch breiten Unternehmensschichten, insbesondere kleinen und mittelständischen

Unternehmen, zugänglich zu machen. Dadurch hat sich der deutsche Mezzanine-Markt in den letzten Jahren stark entwickelt.⁴

Mezzanine-Kapital wird vorwiegend als stille Beteiligung, Nachrangdarlehen und Genussschein eingesetzt. Bei diesen Finanzierungsinstrumenten handelt es sich grundsätzlich nicht um neue Formen der Kapitalbeschaffung; diese sind seit Jahrzehnten bekannt. Neu hingegen ist das gesteigerte Bewusstsein der Notwendigkeit dieser Finanzierungsarten, hervorgerufen durch die Finanzierungsschwierigkeiten bei KMU und die strukturellen Veränderungen in der Kreditwirtschaft. Vor diesem Hintergrund wurden in den letzten Jahren neue Gestaltungsvarianten der Mezzanine-Finanzierung innovativ eingesetzt, welche auf den bisher bestehenden Grundformen aufbauen. Standardisierte Produkte, insbesondere standardisierte Verbriefungsprogramme erleben zurzeit einen regelrechten Boom am Markt. Hierbei werden beispielsweise Genussrechte verbrieft, welche in einem Pool gesammelt und an den Kapitalmarkt gebracht werden. Dies ermöglicht dem Mittelstand sogar einen indirekten Zugang zum Kapitalmarkt. Diese sogenannten Programm-Mezzanine-Produkte haben in Deutschland zu einem rasanten Wachstum des Mezzanine-Angebots beigetragen. Durch den Einsatz der Standard-Programme wurden dem Mittelstand seit 2004 Mezzanine-Kapital über sechs Milliarden Euro zur Verfügung gestellt.⁵ Da sich der Markt in den letzten Jahren sehr dynamisch entwickelt hat, gibt es zunehmend mehr Angebote für kleine und mittlere Unternehmen.⁶ Diese Arbeit konzentriert sich auf das Mezzanine-Angebot der Banken. Weitere Anbieter, wie Fonds, Beteiligungsgesellschaften und Mittelständische Beteiligungsgesellschaften (MBG) werden hier nicht näher betrachtet.

Trotz des deutlichen Wachstums des Mezzanine-Kapitals entspricht die Nachfrage seitens der kleinen und mittelständischen Unternehmen noch nicht dem Angebot. Noch besteht erheblicher Aufklärungsund Informationsbedarf im breiten Mittelstand hinsichtlich Produkte der Mezzanine-Finanzierung sowie deren Vorteile und Voraussetzungen für die Inanspruchnahme.⁷ An diesem Punkt setzt die vorliegende Arbeit an und beschäftigt sich außerdem mit der Fragestellung, was ein Unternehmen können, leisten und an Voraussetzungen mitbringen muss, um eine Mezzanine-

Finanzierung durchführen zu können. Die Anforderungskriterien der Mezzanine-Geber sowie die bilanzielle Behandlung des Mezzanine-Kapitals beim Mezzanine-Nehmer in Bezug auf die HGB und IFRS-Bilanz sind Themen dieser Arbeit.

1.2 Aufbau der Arbeit

Ziel dieser Arbeit ist es, Mezzanine-Finanzierungsinstrumente und deren Bilanzierung vorzustellen und anhand der Vorund Nachteile zu untersuchen, ob diese als Alternative für KMU dienen.

In Kapitel 2 folgen Ausführungen zur aktuellen Situation des Mittelstandes. Hier werden vor allem die Eigenkapitalproblematik der kleinen und mittelständischen Unternehmen und die Veränderungen in der Kreditwirtschaft unter Basel II behandelt. Weiterhin werden die Grundlagen des Mezzanine-Kapitals definiert und wesentliche Charakterisierungen beschrieben, sowie Vorund Nachteile einer solchen Finanzierung untersucht.

Kapitel 3 geht auf die klassischen Finanzierungsinstrumente ein und veranschaulicht die typischen Merkmale, Besonderheiten und Wirkungen und beschäftigt sich außerdem mit der Eignung für mittelständische Unternehmen.

Im darauf folgenden Kapitel werden die Anwendungsgebiete für Mezzanine beschrieben. In Kapitel 5 wird die Bilanzierung der Mezzanine-Finanzierungsinstrumente nach HGB und IAS/IFRS aufgezeigt und steuerliche Aspekte dargestellt.

Kapitel 6 befasst sich mit den typischen Anforderungskriterien an die Unternehmen. Anschließend schließt die Arbeit mit einem Fazit und Ausblick ab.

2 GRUNDLAGEN DER MEZZANINE-FINANZIERUNG UND DEREN BEDEUTUNG FÜR DEN DEUTSCHEN MITTELSTAND

2.1 Definition und Schlüsselzahlen des deutschen Mittelstands

Mittelständische Unternehmen werden oft als „Rückgrat der deutschen Wirtschaft“ bezeichnet.⁸ Was sich jedoch hinter dem Begriff Mittelstand verbirgt, kann eine einheitliche Definition nicht bieten.⁹ Eine in der Praxis anerkannte Definition ist die des Institutes für Mittelstandsforschung (IfM), welches nach quantitativen und qualitativen Aspekten unterscheidet. Während in anderen Ländern, wie bspw. Großbritannien, meist von „small and medium sized enterprises“ (SME) gesprochen wird, hat sich in Deutschland die Bezeichnung „Mittelstand“ weitgehend etabliert und qualitative Merkmale werden vergleichsweise stärker hervorgehoben.^l0 Quantitativ werden durch das IfM die Kriterien Mitarbeiterzahl und Umsatz herangezogen. In der Tabelle 1 werden die entsprechenden Einteilungen dargestellt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Entnommen aus: Institut für Mittelstandsforschung Bonn (IfM), o.V.: Mittelstand - Definition und Schlüsselzahlen, 2008, http://www.ifm-bonn.org/index.php?/id=89, Stand 04.04.2008

Tabelle 1: IfM Bonn Mittelstandsdefinition

Das Zahlenmaterial verdeutlicht, dass Unternehmen in Deutschland dem Mittelstand zugeordnet werden, wenn ein Jahresumsatz von bis unter 50 Mio. Euro mit mehr als l0 und weniger als 500 Beschäftigten erwirtschaftet wird.^ll

In Abgrenzung dazu stehen kleine Unternehmen mit bis unter l Mio. Euro Jahresumsatz und weniger als zehn Mitarbeitern.

In Tabelle 2 wir die Mittelstandsdefinition der EU, die seit dem 0l. Januar 2005 im europäischen Wirtschaftsraum Gültigkeit hat, vergleichsweise dargestellt. Zusätzlich zu den Kriterien, wie Zahl der Beschäftigten und Jahresumsatz wird die Bilanzsumme als Messgröße herangezogen.^l2

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Entnommen aus: Kayser: Der Mittelstand in Deutschland, Präsentation, Institut für Mittelstandsforschung Bonn, S. 4, http://www.ifm-bonn.org/assets/documents/Kayser-29-03-2006.pdf, Stand 04.04.2008

Tabelle 2: Mittelstandsdefinition der EU

Die EU definiert den Mittelstand mit weniger als 250 Beschäftigten und einem Jahresumsatz bis 50 Mio. Euro oder einer ausgewiesenen Bilanzsumme bis 43 Mio. Euro.^l3 Die Abgrenzung nach unten bilden die kleinen Unternehmen mit bis zu 49 Mitarbeitern und wahlweise einem Jahresumsatz oder einer Bilanzsumme von bis zu l0 Mio. Euro. Kleinstunternehmen werden von der EU mit unter zehn Beschäftigten und einem Umsatz oder einer Bilanzsumme bis zu 2 Mio. Euro definiert.^l4 Außerdem muss ein Unternehmen unabhängig sein, d.h. es darf nicht zu mehr als 25% im Besitz eines anderen Unternehmens sein.^l5 Vergleichsweise ist die IfM-Definition des Mittelstands etwas breiter gefasst, so dass die Messgröße für den Jahresumsatz bereits ab l Mio. Euro beginnt (EU: ab l0 Mio. Euro) und endet analog der EU-Definition bei 50 Mio. Euro. Bei der Gegenüberstellung der Anzahl der Beschäftigten startet das IfM bereits bei zehn (EU: 50) und legt die Obergrenze mit 500 Mitarbeitern doppelt so hoch wie die EU fest.^l6

Die quantitative Bewertung ist für das Verständnis des Mittelstands hilfreich, aber nicht ausreichend, da sich der Mittelstand auch über qualitative Merkmale definiert.^l7 Die ebenfalls vom IfM aufgestellten Kriterien, wie Eigentümerstruktur, Organisation, persönliche Beziehungen zwischen Mitarbeitern und Führung und vor allem die Person des Unternehmens. Ein entscheidendes qualitatives Merkmal mittelständischer Unternehmen ist die Einheit von Führung und Eigentum, von Gesellschaftern und Geschäftsführern, wie sie oft in Familienunternehmen festzustellen ist.^l8 Somit werden durch das IfM Familienunternehmen dem Mittelstand zugeordnet.^l9 Die Abbildung 1 veranschaulicht, dass es bei einer Berücksichtigung quantitativer und qualitativer Merkmale dazu kommen kann, dass auch Unternehmen mit mehr als 500 Beschäftigten bzw. 50 Mio. Euro Jahresumsatz zum Mittelstand gezählt werden. Kritisch betrachtet, werden allerdings auch Unternehmen dem Mittelstand zugeordnet, wenn nur qualitative Kriterien berücksichtigt werden.

Hier kann es demnach vorkommen, dass sich ein Unternehmen im Mehrheitsbesitz eines Großunternehmens befindet und managementgeführt ist. Auf der anderen Seite werden Familienunternehmen, wie z.B. Oetker, zum Mittelstand gezählt, obwohl konzernartige Strukturen vorherrschen und Umsätze in Milliardenhöhe erwirtschaftet werden. Die Berücksichtigung sowohl von quantitativen als auch von qualitativen Merkmalen erscheint sinnvoll. Da es jedoch schwierig ist, qualitative Kriterien statistisch zu erfassen, findet in der Praxis tendenziell die quantitative Definition Gebrauch.²⁰

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Quantitative und qualitative Definition des Mittelstands

In dieser Arbeit wird die quantitative und qualitative Definition gemäß des IfM verwendet. Die Darstellung der verschiedenen Definitionen soll den Leser dafür sensibilisieren, dass verschiedene Aspekte bei der Kategorisierung zum Mittelstand berücksichtigt und nicht nur anhand einer Umsatzgröße bestimmt werden können.

Die Abbildung 2 verdeutlicht, weshalb mittelständische Unternehmen als „Rückgrat der deutschen Wirtschaft“ bezeichnet werden. Mit Hilfe einiger Schlüsselzahlen wird die volkswirtschaftliche Bedeutung von mittelständischen Unternehmen an der Gesamtwirtschaft dargestellt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Mittelstand als Rückgrat der deutschen Wirtschaft

Deutsche KMU sorgen für 70,5% der Beschäftigung und tragen mit etwa acht von zehn Ausbildungsplätzen wesentlich zur Stabilisierung und Förderung des Arbeitsmarktes bei. Lediglich beim Jahresumsatz sind Großunternehmen in der Führungsposition, wobei auch hier 40,8% auf mittelständische Unternehmen entfallen. Besonders durch die vom Mittelstand ausgehende Innovationskraft gilt dieser gesamtwirtschaftlich betrachtet als Wachstumsmotor.^2l

2.2 Aktuelle wirtschaftliche Lage

Seit einigen Monaten häufen sich in der Wirtschaftspresse positive Stimmungen zur Situation mittelständischer Unternehmen. Schlagzeilen wie „Mittelstand investiert wieder“²² lassen auf einen deutliche Verbesserung der wirtschaftlichen Situation im Mittelstand schließen. Die Mittelstandsstudie der KfW „Mittelstandsmonitor 2008“, welche einmal im Jahr veröffentlicht wird, analysiert die Mittelstandskonjunktur sowie die Unternehmensfluktuation. Aus dieser Studie geht hervor, dass es dem deutschen Mittelstand im Jahr 2007 noch nie so gut ging wie seit der Wiedervereinigung.²³ Dies ist auf die günstige Auftragslage und der positiven Ertragsentwicklung Ende des vergangenen Jahres zurückzuführen. Deshalb war circa die Hälfte der Mittelständler zu neuen Investitionen bereit, was im letzten Jahr zu einem Siebenjahreshoch führte.²⁴ Die ermittelten Ergebnisse des „MittelstandsMonitors 2008“, den die KfW Bankengruppe in Zusammenarbeit mit dem Informationsdienstleister Creditreform sowie den Forschungsinstituten IfM Bonn, RWI Essen und ZEW Mannheim am 6. März 2008 veröffentlicht hat, beinhalten weiterhin die Prognose bezüglich der Fortsetzung des Beschäftigungsaufbaus im deutschen Mittelstand.

Trotz der dynamischen Entwicklung des Mezzanine-Marktes, vor allem im Bereich der verbriefbaren Genussrechte, ist in Folge der Subprime-Krise wachsende Skepsis von institutionellen Investoren gegenüber Verbriefungen jeglicher Art und der damit einhergehenden Liquiditätskrise an den internationalen Finanzmärkten, entstanden. Das Volumen von standardisierten Mezzanine-Programmen wie bspw. PREPS oder S-Mezzanine ist im Jahr 2007 von l,4 Mrd. Euro auf 580 Mio. Euro gesunken.²⁵ Die Auswirkungen für den deutschen Mittelstand sind eine noch restriktivere Kreditvergabe der Banken. Aufgrund der fehlenden Liquidität und drohender Abschreibungen in Milliardenhöhe werden die Risiken im Mittelstandsgeschäft neu bewertet, was zur Folge hat, dass derzeit rund eine Million Unternehmen Schwierigkeiten haben, die bestehenden Kreditkonditionen zu halten oder gar neue Kredite gewährt zu bekommen.²⁶ Dies zwingt die mittelständischen Unternehmen, ihr Finanzierungsspektrum insofern zu erweitern, dass sie auch individuelle Mezzanine-Finanzierungen in Betracht ziehen. Diese Möglichkeit der Kapitalaufnahme ist unabhängiger von der Situation der Finanzmärkte und lässt derzeit einen starken Anstieg der Nachfrage nach individuell strukturierten Mezzanine-Finanzierungen am Markt beobachten.²⁷

Obwohl generell deutliche Verbesserungen bei der Aufnahme von Mezzanine-Kapital zu spüren sind, werden die nachfolgenden Kapitel aufzeigen, dass sich die Grundproblematik der Finanzierungssituation der deutschen mittelständischen Unternehmen nur wenig verändert hat.

2.3 Problematik der Eigenkapitalausstattung

Trotz der positiven Stimmung in Bezug auf die wirtschaftliche Situation mittelständischer Unternehmen existiert deren Hauptproblem: das fehlende Eigenkapital. Es erfolgt zunächst eine Erläuterung, welche Funktionen das Eigenkapital einnimmt, und weshalb es so wichtig ist.

Das Eigenkapital eines Unternehmens ist Haftungsbasis gegenüber Investoren, Gläubigern und Kapitalgebern und trägt ein höheres Risiko als Fremdkapital, da es für etwaige Verluste haftet.²⁸ Es dient als Sicherheit für die Fremdkapitalgeber. Das Eigenkapital ist einer der wichtigsten Erfolgsfaktoren für das unternehmerische Wachstum, da eine solide Eigenkapitalausstattung die Finanzkraft und Liquidität eines Unternehmens erhöht. Insbesondere in konjunkturell schwierigen Zeiten, aber auch in Zeiten eines beschleunigten Strukturwandels ist das Eigenkapital ein Risikopuffer.²⁹ Zum einen wird im Falle von Verlusten die Substanz eines Unternehmens nicht so schnell aufgezerrt und Liquiditätsengpässe können vermieden werden, zum anderen gewährleistet eine hohe Eigenkapitalquote (Anteil des wirtschaftlichen Eigenkapitals an der Bilanzsumme)³⁰ auch ein hohes Maß an Dispositionsfreiheit. Investitionen können durch eine gewisse Unabhängigkeit von Fremdkapitalgebern somit einfacher durchgeführt werden. Sofern ein entsprechender Eigenanteil verfügbar ist, erübrigen sich eventuelle zähe Verhandlungen mit Fremdkapitalgebern. Da Investitionen für die Entwicklung neuer Produkte und Herstellverfahren unabdingbar und im Zuge eines ansteigenden Wettbewerbs entscheidend für die Fortentwicklung eines Unternehmens sind, müssen diese Maßnahmen zur Beseitigung der Finanzierungsdefizite ergreifen.^3l Hauptsächlich fremdkapital-finanzierte Unternehmen sind im Falle einer wirtschaftlichen Krise stärker gefährdet, in die Überschuldung abzurutschen, da das Eigenkapital als wirtschaftliche Kraft zum Überleben fehlt.³²

Die Tabelle 3 zeigt die Verteilung der Eigenkapitalausstattung im Mittelstand. Circa 30% der Unternehmen weisen eine Eigenkapitalquote in Höhe von l0% oder weniger aus und gelten damit als unterkapitalisiert.³³

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Entnommen aus: Creditreform (Hrsg.), Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, Frühjahr 2008, S. l8, http://www.Creditreform.de/Deutsch/Creditreform/Presse/Creditreform_Wirtschaftsforschung/Wirtschafts lage_und_Finanzierung_im_Mittelstand/2008-04/2008-04-0l_Wirtschaftslage_Mittelstand_DE.pdf;

Stand 06.04.2008

Tabelle 3: Verteilung der Eigenkapitalausstattung im Mittelstand

Bei Forderungsverlusten oder einer schwachen Auftragslage kann es zu Liquiditätsengpässen kommen. Lediglich 23,9% der Unternehmen im Mittelstand können eine Eigenkapitalquote von mehr als 30% vorweisen und gelten damit als ausreichend mit Eigenkapital versorgt. Im Umkehrschluss haben 76,l% der Mittelständler zu wenig Eigenkapital. Insbesondere im Hinblick auf den Strukturwandel in der Kreditwirtschaft³⁴ stoßen die Unternehmen bei weiterer Kreditaufnahme an ihre Grenzen.

Betrachtet man nur die Eigenkapitalquoten der mittelständischen Unternehmen im internationalen Vergleich mit anderen Industrieländern, weist Deutschland eine geringe durchschnittliche Eigenkapitalquote in Höhe von l0,9% auf. Die Abbildung 3 verdeutlicht, dass Unternehmen in anderen Industrieländern im Durchschnitt eine wesentlich höhere Eigenkapitalquote besitzen. In England und den USA weisen die Unternehmen eine Eigenkapitalausstattung von mehr als 40% aus, was eine vierfache Quote deutscher Unternehmen ausmacht.³⁵ In Zeiten zusammenwachsender Märkte und gestiegener Konkurrenz aus dem Ausland scheint dies für die Wettbewerbsposition deutscher Unternehmen äußerst bedenklich.³⁶

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Schneck: Handbuch Alternative Finanzierungsformen, 2006, S. l9

Abbildung 3: Eigenkapitalquoten in % im internationalen Vergleich

Die bedeutendsten Gründe für eine niedrige Eigenkapitalquote im deutschen Mittelstand liegen zum einen in der generell hohen Besteuerung der Unternehmen und der steuerlichen Begünstigung von Fremdkapital.³⁷ Zum anderen hat ebenfalls die umfassende und günstige Verfügbarkeit von Bankkrediten zur aktuellen Situation beigetragen, wobei das in Deutschland vorherrschende Hausbankensystem eine große Rolle spielt.³⁸ Zum Teil hatten die Unternehmer gute persönliche Kontakte zu den Kreditleitern der Bank. Demnach wurde bei der Eigenkapitalunterlegung durch die Hausbank nicht immer nach Risikogehalt des Engagements unterschieden. Eine gute Eigenkapitalausstattung spielte eine untergeordnete Rolle.³⁹ Banken haben sich außerdem durch die vorherrschende Konkurrenz am Kapitalmarkt, insbesondere bei besseren Adressrisiken, in den Konditionen häufig unterboten und damit zu einem allgemein niedrigen Zinsniveau beigetragen.⁴⁰ Trotz der schlechten Kapitalstruktur des

Unternehmens wurden Kredite bereitwillig prolongiert oder gar aufgestockt. Die niedrigen Fremdkapitalzinsen führten dazu, dass Unternehmen durch das typisch deutsche Hausbankensystem („Relationship Lending“) eher Fremdkapital zur Finanzierung von Investitionen nutzten, als das im Vergleich teurere Eigenkapital.^4l Durch Basel II wurden tief greifende Veränderungen in der Kreditwirtschaft eingeläutet.

2.4 Strukturwandel der Kreditwirtschaft durch die Einführung von Basel II

Mit der Einführung von Basel II gelten für Banken neue Eigenkapitalvorschriften in Bezug auf die Kreditvergabe.⁴² Die Eigenkapitalunterlegung der Kreditinstitute richtet sich künftig nach dem Ausfallrisiko eines Kredits bzw. nach der Bonität des Schuldners.⁴³ Je höher das Adressenausfallrisiko eines Kreditnehmers ist, umso höher ist das für den auszureichenden Kredit zu hinterlegende Eigenkapital. Da das Eigenkapital auch für Banken eine knappe Ressource darstellt, legen diese fest, bis zu welchem Ausfallrisiko Kredite vergeben werden.⁴⁴ Folglich wird auch die Höhe des Kreditzinssatzes angepasst. Kredite an Schuldner mit guter Bonität sind vergleichsweise risikoarm und müssen daher mit weniger Eigenkapital unterlegt werden.⁴⁵ Effekte der Quersubventionierung bzw. der latenten Begünstigung schlechter Schuldner werden somit vermieden.⁴⁶ Die Bonität des Kreditnehmers wird durch ein sogenanntes Rating eingeschätzt, welches die zukünftige Fähigkeit eines Unternehmens hinsichtlich der termingerechten und vollständigen Erbringung der Zinsund Tilgungsverpflichtungen bewertet.⁴⁷ Das über ein standardisiertes Verfahren ermittelte Rating gibt dem Kreditgeber eine Aussage über das mit dem Engagement verbundene Risiko und ist daher von großer Bedeutung.⁴⁸ Die Bestimmung eines Ratings kann bankintern oder als externes Rating erfolgen.⁴⁹

Externe Ratings spielen vordergründig bei kapitalmarktorientierten Finanzierungen eine Rolle und sind für den Kreditnehmer kostenpflichtig. Die beiden bekannten internationalen Agenturen sind die amerikanischen Ratingagenturen Standard & Poor’s (S & P) und Moody’s Investor Service (Moody’s). Die eingesetzten Ratingverfahren resultieren in einer ordinalen Skalierung der beurteilten Finanztitel und der sich daraus ableitenden finanziellen Ansprüche.⁵⁰ Die Gesamtbewertung wird zu einer einzelnen

Größe verdichtet und in einer Buchstabenkombination oder einer Buchstaben- Ziffernkombination dargestellt. Im Anhang 1 sind in einer Übersicht die verwendeten Symbole von Standard & Poor’s und Moody’s zusammengefasst.

Da die Kreditvergabe sich künftig verstärkt nach Risikound Bonitätskriterien richtet, steigen grundsätzlich auch die Anforderungen an die Transparenz, Dokumentation und Sicherheitenstellung des Kapitalnehmers. Unternehmen mit guter Bonität haben niedrigere Finanzierungskosten als Unternehmen mit schlechter Bonität.^5l Durch die statistisch höhere Ausfallwahrscheinlichkeit im Mittelstand kommt es tendenziell zu einer Verknappung des Kreditangebotes für mittelständische Unternehmen. Dies bedeutet, dass es künftig schwieriger für Mittelständler sein wird, günstige Kredite aufzunehmen.⁵² Für die Ermittlung der Bonität ist die entsprechende Eigenkapitalausstattung des Unternehmens von Bedeutung. Da eine mangelnde Ausstattung von Eigenkapital bei vielen mittelständischen Unternehmen gegeben ist und außerdem unzureichende Sicherheiten vorliegen, werden Kreditengagements häufig abgelehnt.⁵³ Deshalb muss der Mittelstand künftig seine Eigenkapitalquote verbessern und das Finanzmanagement ändern.⁵⁴

2.5 Finanzierungsgewohnheiten im Mittelstand

Das Finanzierungsverhalten des Mittelstands kann durch einige allgemeine Merkmale zusammenfassend wie folgt dargestellt werden:⁵⁵

- Mittelständler sind tendenziell weniger kapitalmarktorientiert, da oft feste Eigentümerund Finanzierungsstrukturen vorzufinden sind. Häufig liegt die Rechtsform der Personengesellschaft vor, welche keinen Zugang zum Kapitalmarkt hat. Entspricht die Rechtsform einer Kapitalgesellschaft, so werden die erhöhten Anforderungen der Kapitalmärkte, wie z.B. Informationsund Offenlegungspflichten, in der Regel vom Mittelstand nicht erfüllt.
- Es existieren viele Familienund Traditionsunternehmen. Eine Verwässerung der Stimmrechte soll verhindert werden.
- Die entsprechenden Planungsund Controllingsysteme sind im Mittelstand häufig mangelhaft.
- Mittelständische Unternehmen haben im Vergleich zu Großunternehmen größere Probleme, Investitionen durch Thesaurierung von Gewinnen zu finanzieren. Trotzdessen waren bisher die einbehaltenen Gewinne die wichtigste Finanzierungsform für den Mittelstand.
- Die geringe Eigenkapitalausstattung und die damit verbundene geringen betrieblichen Sicherheiten begrenzen die Möglichkeiten der Kreditfinanzierung. Die geänderten Rahmenbedingungen in der Kreditwirtschaft verschärfen die Situation zusätzlich.

Anhand dieser Kriterien stellt sich die Frage, wie mittelständische Unternehmen aktuell finanziert sind und vor allem, wie diese auf die veränderten Rahmenbedingungen reagiert haben. Der Mittelstand bevorzugte bisher Finanzierungsmöglichkeiten, welche kostenoptimal sind und der Unternehmensleitung am ehesten ermöglichen, sich der Kontrolle der Kapitalgeber zu entziehen. Die Mittelstandsfinanzierung basiert zum einen auf der internen Selbstfinanzierung, zum anderen auf der externen Kreditfinanzierung,⁵⁶ welche als die wichtigste Quelle bezeichnet werden kann.⁵⁷ Den größeren Teil der Investitionen beziehen die Unternehmen jedoch über Innenfinanzierung sowie aus eigenen Erträgen.⁵⁸

Auf Grundlage der Mittelstandsstudie des Deutschen Sparkassenund Giroverbandes (DSGV) „MIND 2006“⁵⁹ verdeutlicht die Abbildung 4, dass derzeit 65% der mittelständischen Unternehmen ihre Investitionen hauptsächlich aus Eigenkapital bzw.⁶⁰

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Haunschild: Private Equityund Mezzanine-Finanzierung im Mittelstand, 2007, S. 60-62

Abbildung 4: Hauptfinanzierungsquellen für Investitionen

Gemäß MIND-Studie wird Mezzanine-Finanzierung von insgesamt 0,9% der befragten Unternehmen genutzt⁶¹. Die geringe Bedeutungsbeimessung von Mezzanine-Kapital ist in erster Linie auf den mangelnden Bekanntheitsgrad im Mittelstand zurückzuführen. Die Untersuchung ergab, dass 70,8% der mittelständischen Unternehmen den Begriff des Mezzanine-Kapitals nicht kennen. Dies veranschaulicht die nachfolgende Abbildung 5.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Deutscher Sparkassenund Giroverband (DSGV): MIND 2006: Aufschwung aus eigener Kraft, 2007, S. l9, http://www.ifm-bonn.de/presse/mind-2006.pdf, Stand l2.04.2008

Abbildung 5: Bekanntheit und Einsatz von Mezzanine-Kapital

Beteiligungskapital ist vergleichsweise rund 88% der befragten mittelständischen Unternehmen bekannt, wird jedoch nur von ca. l0% genutzt.⁶² Diejenigen Unternehmen, die Beteiligungssowie Mezzanine-Kapital kennen, es bisher nicht nutzen, gaben 64,l% der Befragten als Begründung an, dass sie nicht auf zusätzliches Kapital angewiesen seien.⁶³ Diese Einschätzung scheint naiv, da etwa 75% der Mittelständler zu wenig Eigenkapital vorweisen können (siehe Kapitel 2.3.) und folglich auch die Kreditbeschaffung nicht einfacher werden wird.

Die MIND-Studie macht deutlich, dass es noch enormen Nachholbedarf hinsichtlich der Möglichkeiten der Finanzierungen gibt. Folgende zusammenfassende Ergebnisse können festgehalten werden:

- Traditionellen Finanzierungsquellen liegen weiterhin vorn. Die Innenfinanzierung und der Bankkredit sind die wichtigsten Finanzierungsinstrumente im Mittelstand.
- Trotz geringer Eigenkapitalquote werden alternative, eigenkapitalstärkende Finanzierungsformen wie Mezzanine-Kapital nur eher zurückhaltend eingesetzt.
- Die Anpassung des Finanzierungsverhaltens im Mittelstand an den Strukturwandel in der Kreditwirtschaft (siehe Kapitel 2.4) ist bislang unzureichend.

Aus diesen Gründen sollten mittelständische Unternehmen ihre Finanzierungsstrukturen überdenken und sich alternativen Finanzierungsformen öffnen, um ihre Eigenkapitalausstattung zu stärken und durch Investitionen am internationalen Markt konkurrenzfähig zu bleiben.⁶⁴

Eine gesicherte Finanzierung ist für das Unternehmenswachstum unerlässlich. Damit verbunden ist ebenfalls eine sinnvolle Finanzierungsstruktur,⁶⁵ da die Wettbewerbsstärke eines Unternehmens mehr denn je von der richtigen Finanzierung abhängt. Um die Eigenkapitalquote zu verbessern, ist eine Reduzierung des benötigten Fremdkapitals unerlässlich. Ein Beispiel hierfür ist die Nutzung von Leasing. Dabei handelt es sich um die Nutzungsüberlassung eines Wirtschaftsgutes gegen Entgelt. Es wirkt sich bilanzneutral aus, da das Leasinggut nicht beim Leasingnehmer bilanziert wird.⁶⁶ Dadurch kann zumindest nach HGB-Rechnungslegung eine Reduzierung der Fremdkapitalquote erreicht werden.⁶⁷ Soll jedoch zusätzliches Eigenkapital von außen zugeführt werden, ist die Aufnahme neuer Gesellschafter eine Möglichkeit. Aufgrund der Wahrung der Eigentumsverhältnisse wird diese Variante eher selten vom Mittelstand bevorzugt.⁶⁸ Ebenso scheidet Private Equity wegen der transparenten Informationspolitik, der Anforderungen an das Berichtswesens⁶⁹ sowie die Mitspracherechte und der regelmäßig hohen Renditeforderung aus. Eine externe Eigenkapitalfinanzierung im Rahmen eines Börsengangs bleibt hingegen nur sehr großen mittelständischen Unternehmen vorbehalten und stellt damit für den breiten Mittelstand keine wirkliche Alternative dar.⁷⁰ Mezzanine-Kapital kann für mittelständische Unternehmen ein wichtiger Baustein sein, um die Finanzierungsstruktur, das wirtschaftliche Eigenkapital und letztlich die Bonität zu verbessern. Jedoch besteht hierfür noch ein erheblicher Aufklärungsbedarf.^7l

2.6 Grundlagen der Mezzanine-Finanzierung

2.6.1 Begriffsdefinition von Mezzanine

Für die Finanzierungsalternative Mezzanine gibt es weder in der Ökonomie noch in der Rechtswissenschaft eine eindeutige Definition.⁷² Der Begriff „Mezzanine“ leitet sich aus dem italienischen Wort „Mezzanino“ ab, welches in der Architektur das Zwischengeschoss zwischen dem Erdgeschoss und dem ersten Obergeschoss bezeichnet.⁷³ Im Hinblick auf das Finanzierungsinstrument kann Mezzanine-Kapital in ähnlicher Weise eingeordnet werden. Betrachtet man das Erdgeschoss als Fundament und somit als Eigenkapital eines Unternehmens und das darüber liegende Geschoss als Fremdkapital, so wird verdeutlicht, dass Mezzanine-Kapital eine Zwischenform von Eigenund Fremdkapital darstellt.⁷⁴

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung

Abbildung 6: Einordnung von Mezzanine-Kapital

Ein wichtiges Merkmal des Eigenkapitals ist die volle Haftung gegenüber Gläubigern.⁷⁵ Darüber hinaus erfolgt eine gewinnabhängige Vergütung, es wird nicht getilgt und steht unbefristet zur Verfügung.⁷⁶ Charakteristisch für idealtypisches Fremdkapital sind dagegen die fehlende Haftungsfunktion, die fest vereinbarte, erfolgsunabhängige Vergütung, die Befristung der Kapitalüberlassung sowie der fixe Rückzahlungsanspruch.⁷⁷ Die Gewährung von Fremdkapital ist abhängig von der Bonität und möglicher Sicherheiten.⁷⁸

Entsprechend der Zwischenstellung von Mezzanine-Kapital existieren unterschiedliche Ausprägungen.⁷⁹ Mezzanine-Kapital lässt sich demnach über einige typische Merkmale definieren, die jegliche Ausgestaltungsformen der Mezzanine-Finanzierung gemeinsam haben. Zu den wichtigsten gehören Nachrangigkeit gegenüber anderen Gläubigern im Falle einer Insolvenz, Vorrangigkeit gegenüber dem „echten“ Eigenkapital, längerfristige Kapitalüberlassung, flexible Vertragsgestaltung sowie steuerliche Abzugsfähigkeit der Zinsen.⁸⁰ Die genaue Erläuterung der einzelnen Merkmale erfolgt in Kapital 2.7.

2.6.2 Mezzanine im engeren und im weiteren Sinne

In Anlehnung an die Zwischenform des Mezzanine-Kapitals, können in einer weiteren Auslegung des Begriffs alle Finanzierungsformen als Mezzanine bezeichnet werden, die weder vorrangiges und voll besichertes Fremdkapital (Senior Debt) noch stimmberechtigtes Eigenkapital (Equity) sind.^8l Nach dieser Definition sind demnach auch nicht nachrangige Finanzierungsformen, wie bspw. partiarische Darlehen und Gewinnschuldverschreibungen dem Mezzanine-Kapital zuzuordnen.⁸² Die engere Auslegung des Begriffs erscheint jedoch sinnvoller, da gerade Merkmale wie Nachrangigkeit und eine zumindest teilweise erfolgsabhängige Vergütung zu den typischen Wesensmerkmalen von Mezzanine-Instrumenten gehören und die Vorteile einer solchen Finanzierung erst wirklich zur Entfaltung kommen lassen.⁸³

2.6.3 Debtund Equity-Mezzanine

Mezzanine-Kapital kann in verschiedenen Ausgestaltungsformen auftreten. Es wird je nach bilanzieller Bewertung des Unternehmens zwischen Equity-Mezzanine (Quasi- Eigenkapital) und Debt-Mezzanine (Quasi-Fremdkapital) unterschieden.⁸⁴ Die Kosten einer Mezzanine-Finanzierung sind umso höher, je mehr sich die Art der Finanzierung als Equity-Mezzanine auszeichnet, so dass diese hauptsächlich bei niedriger Eigenkapitalquote zu empfehlen ist. Debt-Mezzanine hingegen ist bei geringem Verschuldungsgrad anzuraten.⁸⁵

Equity-Mezzanine hat die Eigenschaft langfristig gegenüber den bestehenden Gläubigern als nachrangiges Haftungskapital zu dienen und wird deshalb wirtschaftlich und bilanziell dem Eigenkapital zugeordnet.⁸⁶ In der Praxis sind dies bspw. atypisch stille Beteiligungen, Wandelund Optionsanleihen oder Genussscheine.

Debt-Mezzanine zeichnet sich durch die Fremdkapitalausrichtung aus,⁸⁷ bedingt durch eine bestimmte Rückzahlungsverpflichtung, eine erfolgsunabhängige Basisverzinsung und die Abzugsfähigkeit aller entstehenden Kosten. Beispiele hierfür sind Nachrangdarlehen, partiarische Darlehen und Verkäuferdarlehen sowie typisch stille Beteiligungen.⁸⁸ Aufgrund der Nachrangigkeit wird Debt-Mezzanine wirtschaftlich wie Eigenkapital, bilanziell aber wie Fremdkapital behandelt.⁸⁹

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Weber: Mezzanine Finanzierung, 2005, S. 39

Tabelle 4: Einordnung der Finanzierungsinstrumente nach Debtund Equity-Mezzanine

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^l Vgl. Steiner/Schiffel, 2006, S. l.

² Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. l.

³ Vgl. Müller, 2003, S. 293.

⁴ Vgl. Häger/Elkemann-Reusch, 2007, S. 7.

⁵ Vgl. Werner 2007, S. 77.

⁶ Vgl. Plankensteiner 2007, S. l.

⁷ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 2.

⁸ Vgl. Wallau 2006, S. 9.

⁹ Vgl. Steiner/Schiffel, 2006, S. l.

^l0 Vgl. Kurz 2006, S. l4.

^ll Vgl. Weber, 2005, S. l8.

^l2 Vgl. Institut für Mittelstandsforschung Bonn (IfM), o.V.: 2008.

^l3 Vgl. Steiner/Schiffel, 2006, S. l.

^l4 Vgl. Weber, 2005, S. l9.

^l5 Vgl. Institut für Mittelstandsforschung Bonn (IfM), o.V.: 2008.

^l6 Vgl. Steiner/Schiffel, 2006, S. l.

^l7 Vgl. Wallau, 2006, S. l3.

^l8 Vgl. Kay, 2006, S.6.

^l9 Vgl. Steiner/Schiffel, 2006, S. l.

²⁰ Vgl. Wallau 2006, S. l5.

²¹ Vgl. Schneck 2006, S. l6.

²² O.V., 2008.

²³ Vgl. KfW, 2008.

²⁴ Vgl. KfW, 2008.

²⁵ Vgl. Katzorke/Hirdes 2008, S. 84.

²⁶ Vgl. Katzorke/Hirdes 2008, S. 84.

²⁷ Vgl. Katzorke/Hirdes 2008, S. 84.

²⁸ Vgl. Perridon/Steiner, 2004, S. 359-360.

²⁹ Vgl. Werner, 2007, S. l7.

³⁰ Vgl. Werner 2006, S. 35.

³¹ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 203.

³² Vgl. Schneck 2006, S. l7.

³³ Vgl. Creditreform 2008, S. 2l.

³⁴ Vgl. Kapitel 2.4.

³⁵ Vgl. Brezski, 2006, S. l3.

³⁶ Vgl. Schneck, 2006, S. l9.

³⁷ Vgl. Schneck, 2006, S. l9.

³⁸ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 202.

³⁹ Vgl. Fischl, 2006, S. 6.

⁴⁰ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 202.

⁴¹ Vgl. Werner, 2007, S. l3.

⁴² Vgl. Perridon/Steiner, 2004, S. 40l.

⁴³ Vgl. Steiner/Schiffel, 2006, S. 3.

⁴⁴ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 203.

⁴⁵ Vgl. Weber, 2005, S. ll4.

⁴⁶ Vgl. Schneck, 2006, S. 27.

⁴⁷ Vgl. Werner, 2007, S. l6.

⁴⁸ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 203.

⁴⁹ Vgl. Werner, 2007, S. l6.

⁵⁰ Vgl. Perridon/Steiner, 2004, S. l97.

⁵¹ Vgl. Koop/Maurer, 2006, S. 43.

⁵² Vgl. Werner, 2007, S. l7.

⁵³ Vgl. Wandt, 2005, S. l3.

⁵⁴ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 202.

⁵⁵ Vgl. Stark, 2003, S. 38.

⁵⁶ Vgl. Werner, 2007, S. l3.

⁵⁷ Vgl. Lüpken, 2003, S. l7-l8.

⁵⁸ Vgl. Deutscher Sparkassenund Giroverband (DSGV), 2007, S. 4.

⁵⁹ Deutscher Sparkassenund Giroverband (DSGV), 2007.

⁶⁰ Vgl. Deutscher Sparkassenund Giroverband (DSGV), 2007, S. l8.

⁶¹ Vgl. Deutscher Sparkassenund Giroverband (DSGV), 2007, S. 4.

⁶² Vgl. Deutscher Sparkassenund Giroverband (DSGV), 2007, S. l9.

⁶³ Vgl. Deutscher Sparkassenund Giroverband (DSGV), 2007, S. l9.

⁶⁴ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. l8.

⁶⁵ Vgl. Meeh/Knauss, 2006, S. 3l4.

⁶⁶ Vgl. Steiner/Schiffel, 2006, S. 8

⁶⁷ Vgl. Reichling/Beinert/Henne, 2005, S. 2ll.

⁶⁸ Vgl. Golland, 2006, S. 76.

⁶⁹ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 9.

⁷⁰ Vgl. Werner, 2007, S. l9.

⁷¹ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. l8.

⁷² Vgl. Franz/Hötzinger/Mangels, 2007, S. l5.

⁷³ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 2l.

⁷⁴ Vgl. Müller, 2003, S. l3.

⁷⁵ Vgl. Perridon/Steiner, 2004, S. 359.

⁷⁶ Vgl. Brezski/Böge/Lübbehüsen u.a., 2006, S. 2l.

⁷⁷ Vgl. Häger/Elkemann-Reusch, 2007, S. 22.

⁷⁸ Vgl. Werner, 2006, S. 29.

⁷⁹ Vgl. Werner, 2006, S. 2l.

⁸⁰ Vgl. Häger/Elkemann-Reusch, 2007, S. 23.

⁸¹ Vgl. Hinz, 2006, S. 38.

⁸² Vgl. Werner, 2007, S. 3l.

⁸³ Vgl. Lorenz, 2007, S. l6-l7.

⁸⁴ Vgl. Werner, 2007, S. 29.

⁸⁵ Vgl. Börner, 2005, S. l2.

⁸⁶ Vgl. Werner, 2007, S. 27-30.

⁸⁷ Vgl. Hinz, 2006, S. 38.

⁸⁸ Vgl. Brokamp/Hollasch/Lehmann u.a., 2004, S. l2.

⁸⁹ Vgl. Fischer, 2004, S. 225.